持核心资产，享红利收益

中国国贸(600007) 证券研究报告 房地产开发/公司深度研究报告/2026.01.04 投资评级:增持(首次) 核心观点 深耕北京CBD四十余载，核心资产禀赋突出：公司成立于1985年，控股股东持股比例达80.65%。公司是北京核心商务区地标性综合物业的开发与运营平台，长期深耕国贸中心项目，区位稀缺、资产质量高。 基本数据2025-12-31收盘价(元)19.82流通股本(亿股)10.07每股净资产(元)9.42总股本(亿股)10.07 收入短期承压，物业租赁是基本盘：公司2025年前三季度营收28.2亿元，同比-4.4%；归母净利润9.4亿元，同比-7.7%。2025年上半年18.9亿元，同比-3.8%；归母净利润6.3亿元，同比-8.0%；其中物业租赁及管理收入16.5亿元，占比维持85%以上，体现核心业务抗波动能力。 写字楼与商城是租赁收入的核心，各业态收入短期表现均承压：2025年上半年写字楼、商城、公寓、酒店分别实现营收7.3亿元、6.4亿元、0.9亿元、2.4亿元，同比-5.1%、-2.2%、-1.0%、-7.2%；写字楼与商城合计贡献公司70%以上收入，是租赁收入的核心。 盈利能力强，分红有保障：公司2025年前三季度毛利率达59.1%，净利率达33.4%，2019-2024年ROE维持在10%以上。公司上市以来连续28个财年进行分红，平均分红率达54.3%。公司资产布局已完成，后续大概率无重大资本支出，2010年后企业自由现金流覆盖分红金额维持在1倍以上。 分析师房诚琦SAC证书编号：S0160525090002fangcq@ctsec.com 分析师何裕佳SAC证书编号：S0160525090001heyj@ctsec.com 投资建议：公司的投资物业位于北京CBD核心，资产高度稀缺，具备不可复制性；资产质量优秀，经营稳定；分红能力有保障，分红意愿较强。但考虑到当前宏观环境，短期内出租率及租金水平或有压力。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.2亿元、12.5亿元、12.6亿元，对应PE分别为16.3x、16.0x、15.9x。首次覆盖，给予“增持”评级。 分析师陈思宇SAC证书编号：S0160525090008chensy04@ctsec.com 相关报告 ❖风险提示：宏观经济承压；出租率及租金水平不及预期；分红不及预期。 1.《坐拥稀缺核心资产，降息环境有利估值提升》2024-07-092.《利润双位数增长，持续回报股东》2024-04-013.《核心资产质量较优，分红稳定吸引力强》2023-08-24 内容目录 1公司是北京核心商务区高端商业持有运营平台..............................................................51.1公司四十年深耕打造北京核心资产.........................................................................51.2地理位置优越，商圈活跃度高，交通便利客流量大....................................................51.3中外合资股权架构，大股东持股比例高...................................................................61.4公司经营业态多元，物业租赁仍为基本盘................................................................72物业租赁管理：核心区位支撑下经营表现仍具韧性........................................................82.1写字楼：核心资产承压，租赁表现边际转弱.............................................................92.2商城：高端商业底盘稳固，短期承压显现...............................................................102.3公寓：进入“量稳价弱”的成熟运营阶段...............................................................113酒店经营：行业承压致收入与盈利回落......................................................................124财务分析：利润水平领先的头部物企.........................................................................124.1营业收入与归母净利润有所回落...........................................................................124.2营业成本维持稳定，成本结构更趋固定化...............................................................134.3费用率低位回升，利润率边际回落........................................................................134.4有息负债持续压降，融资成本低位稳定..................................................................144.5ROE整体维持10%以上的水平...........................................................................154.6分红意愿积极，分红能力有保障...........................................................................155盈利预测与估值....................................................................................................165.1盈利预测..........................................................................................................165.2相对估值..........................................................................................................176风险提示.............................................................................................................18 图表目录 图1：公司四十载发展历程........................................................................................5图2：国贸中心地理位置优越.....................................................................................6图3：2025上半年北京轨道交通日均客运量排名前10的线路（万人次）...........................6图4：截至1H2025，公司大股东持股比例高，股权结构稳定...........................................7 图5：公司经营业态多元............................................................................................7图6：1H2025公司物业租赁及管理收入同比-3.4%.......................................................8图7：公司物业租赁及管理收入维持85%以上...............................................................8图8：公司写字楼加商城的营收规模较大......................................................................8图9：公司写字楼加商场收入占比合计维持70%以上......................................................8图10：1H2025公司写字楼营收同比-5.1%...............................................................9图11：3Q2025公司写字楼租金收入同比-6.3%.........................................................9图12：写字楼出租率稳定90%以上，3Q2025租金水平下降.........................................9图13：1H2025公司商城营收同比-2.2%..................................................................10图14：3Q2025公司商城租金收入同比-2.7%...........................................................10图15：商城租金及出租率均维持较高水平..................................................................11图16：改造后公寓营业收入大幅增长........................................................................11图17：公寓营收占比较低，呈现逐年上升趋势............................................................11图18：出租率高位趋稳，租金边际走弱.....................................................................12图19：2023年起酒店营业收入正在修复中................................................................12图20：1H2025国贸酒店经营毛利率为2.2%.............................................................12图21：3Q2025营业收入28.2亿元，同比-4.4%......................................................13图22：3Q2025归母净利润9.4亿元，同比-7.7%.....................................................13图23：3Q2025营业成本同比-2.2%................