创新药与创新链双周期向上

创新药及创新链领域正迎来产业与政策双周期向上的发展新阶段，2026年投资策略聚焦“周期向上，兼具成⻓”的主线。创新药⽅⾯，国内政策环境持续优化，集采强调质价平衡、反对内卷，医保 ⽀付体系引⼊商保实现多元化，叠加中国创新药BD出海⾦额与数量创历史新⾼，推动全球认可度提升。重点看好MNC专利到期带来的资产引进机遇，以及具备全球竞争⼒的⼆代IO、ADC等赛道。BD2.0时代下，已出海资产有望通过后续临床数据验证、三期结果兑现及进⼀步合作实现估值持续提升。国内市场虽天花板相对有限，但差异化产品与销售策略仍可带来利润释放机会。创新链⽅⾯，受益于海内外投融资回暖、上市创新药企融资增加及BD收⼊反哺研发，CRO、CDMO及⽣命科学服务板块景⽓度回升。CDMO订单与收⼊增速恢复⾄20%，产能利⽤率改善带动盈利提升；CRO订单逐步转化，业绩拐点可期；⽣命科学服务经历调整后显现复苏迹象，国产替代与渗透率提升空间⼴阔，并呈现⾏业整合趋势。 政策⽀持进⼊新周期• 2024年下半年起，国家持续出台⽀持创新药发展的政策，⾏业步⼊新⼀轮政策红利期。○集采趋向常态化，第⼗⼀批集采体现监管对“质价平衡”和反对低价内卷的明确导向。○医保基⾦运⾏健康，结余稳健，2024年⾸次引⼊商保作为⽀付⽅，推动⽀付体系多元化，提升市场天花板。○ BD出海持续⾼增• 2024年中国创新药BD交易⾦额与数量均创历史新⾼，反映全球对中国创新药研发能⼒的认可。• 出海动⼒源于MNC专利到期带来的管线填补需求，中国在⼆代IO、⾃免双抗、ADC等领域具备质量与进度优势。• 未来⼗年MNC多款重磅药物专利将集中到期，为中国创新药资产出海提供持续机遇。• 重点看好的出海⽅向• ⼆代IO资产，包括PD-1/VEGF双抗、PD-1/CTLA-4双抗及下⼀代PDR靶点相关产品，具备显著疗效优势。○ADC领域技术迭代加速，双毒素ADC、新型payload ADC有望在2025年迎来关键临床数据验证，吸引MNC关注与引进。○ BD2.0时代的投资逻辑 已出海资产的估值提升路径 资产授权后，海外临床数据（PoC）的进⼀步验证将推动估值上⾏。○关键三期临床数据读出可增强确定性，带来新⼀轮估值跃升。○海外合作⽅可能与其他⼤药企达成联合开发或商业化协议，提升远期销售峰值预期。○ 重点关注的BD案例• 三⽣制药的PD-1/VEGF双抗、腱达⽣物的PD-1/CTLA-4双抗、科伦博泰与百利天恒的ADC项⽬均已实现⾼额授权。○英诺⽣物等企业的ADC资产也已完成出海布局，具备后续价值释放潜⼒。○ 国内市场的差异化机会 本⼟企业盈利模式探索• 尽管国内市场⽀付能⼒不及海外，但部分企业通过产品差异化与⾼效销售策略实现利润兑现。○爱丽丝、云顶新药、康瑞亚等公司核⼼产品在国内放量节奏超预期，若利润顺利释放将带来投资机会。○ 创新链景⽓度回升 资⾦来源多元化驱动增⻓• 海外XBI指数与⽣物医药投融资数据出现明显拐点，资⾦流⼊趋势向好。○国内港股与A股创新药企IPO及再融资活跃，募集资⾦⽤于研发投⼊，直接利好创新链企业订单。○BD交易带来的⾸付款与⾥程碑收⼊成为研发资⾦新增量，2025年中国创新药BD⾦额创新⾼，形成正向循环。○ CDMO板块率先回暖• 受益于海外产业周期上⾏及新技术（多肽、核酸、ADC、双抗）推动，以出⼝为主的CDMO企业新签与在⼿订单同⽐增速恢复⾄15%以上。○收⼊端已从下滑转为正增⻓，2025年单季度同⽐增速达20%，处于近年⾼位。○⾏业前期⼤规模Capex建设后产能利⽤率偏低，未来随订单转化，⽑利率与净利润有望显著提升。○ CRO订单改善趋势明确• 国内创新药研发投⼊回暖，带动以国内收⼊为主的CRO企业订单增⻓。○昭衍新药、易洛思等临床前安评企业订单明显改善，但业绩释放存在执⾏周期滞后。○预计2025年相关企业业绩将迎来拐点。○ ⽣命科学服务复苏初现• 经历疫情期过度扩张后的估值消化，⾏业逐步出清，当前已显现复苏迹象。○⽣物制剂、化学制剂、实验动物及耗材等细分领域收⼊不同程度改善，其中⽣物制剂恢复趋势更明显。○国产企业市占率低，具备⼴阔国产替代空间，⾏业整体渗透率仍有较⼤提升潜⼒。○⾏业开始出现并购整合趋势，有助于渠道整合、全球化布局并促进⾏业健康发展。○