宏观月报：地缘压力再起，提升2026年配置空间

策略摘要 2025年年末的宏观市场在长端利率快速上行的压力下结束。中国央行的宽松“谨慎”增加了利率结构调整的压力；而美联储降息呵护短期流动性的同时并没有提高未来降息的空间。 展望2026年，周期回升的摆动已经开启。回顾近几轮周期背后的驱动上，如20年则需要“卫生事件”需求扩张；如16年则需要“供给侧”的加码加力；如12年则需要“欧债危机”的宏观叙事。从委内瑞拉到伊朗，26年开局地缘的热度却已经上升，关注其扩散涟漪对于周期形成“深蹲起跳”的效应。 核心观点 市场分析 宏观周期：周期将起，短期深蹲。经历了2008年危机冲击后全球经济进入到了调整阶段，经济陷入“K”型特征。而财政的起落同经济周期的关系进一步加深，市场对缺乏财政增量的2026年深感忧虑。在周期切换的区间，国内11月经济数据的“弱”和12月PMI指数的“升”产生了强烈的反差，我们认为短期关注开年地缘热度带来的“深蹲”空间，信号上关注2025年回落至“负增长”的投资活动回升提供的方向。 价格周期：周期将起，价格先行。从全球价格的总量层面，尽管年末的金属市场呈现出“狂欢”的特征，但是当前全球通胀周期仍处于“底部”没有进一步恶化、缺乏“向上”弹性的驱动阶段。短期而言，11月的通胀数据对于中美两大经济体而言均是有利于预期的改善——美国的没有那么“高”以及中国的没有那么“低”。尽管从更长的时间来看结构的转换形成的价格压力仍将进一步显现，但是对于小周期的时间尺度，尤其是对于2026年的宏观市场无疑是一个“改善”的好消息。 政策周期：周期将起，政策待变。总结2025年向2026年演进的全球宏观政策，扩张仍是主题。美国在2025年年中大美丽法案通过财政完成扩张的定调，在12月美联储RMP政策落地后完成了货币流动性的支持，不确定性的时间点更可能在于2026年10月中期选举之后。中国在12月中央经济工作会议之后也完成了2026年的政策定调，周期的可能回升和政策从“逆周期”向“逆周期+跨周期”的转变，释放了整体经济的基调，增量在于人民币汇率上，2026年的灵活性或进一步上升。 策略 战略上，宏观策略继续维持右侧积极的判断。2025年中美政策的转向积极（关税战暂停一年）奠定了资产配置的积极，宏观资产层面，继续逢高降低国债的配置比重，提升商品和股指的配置比重。 战术上，1月降低风险配置至低配，并提高波动率对冲头寸。节奏上，从开年地缘热度的上升（利率曲线扁平、股指调整）到年中美联储新任主席的降息（利率曲线陡峭、股指反弹）提供第一次波动；从年中降息定价到10月美国中期选举/关税暂停到期（利率曲线再次扁平）提供第二次波动。 风险 美联储意外加息，地缘风险意外上升 目录 一、经济状态：联储扩表，景气短期改善......................................................................................................3二、价格因素：中美朝着需要的方向运行......................................................................................................4三、政策条件：地缘不稳定，宽松预期或上升...............................................................................................5 图表 图1：全球制造业景气度热力图丨单位：STD.....................................................................................................................3图2：华泰宏观热力值丨单位：STD.........................................................................................................................................3图3：华泰宏观热力值及变动丨单位：STD.............................................................................................................................3图4：全球CPI热力图丨单位：STD..........................................................................................................................................4图5：美国通胀结构|单位：%YoY....................................................................................................................................4图6：中国通胀和货币环境丨单位：%YoY.............................................................................................................................4图7：美联储2026年上半年加减息概率|单位：%pct..........................................................................................................5图8：中国2026年财政扩张（净融资）仍待扩张丨单位：亿元.............................................................................................5 一、经济状态：联储扩表，景气短期改善 华泰宏观热力跟踪显示景气状况短期有所改善。截止最新数据显示，适逢年末假期，在美联储RMP改善市场流动性的背景下，全球经济景气度环比层面出现了一定回升。关注开年地缘不稳定条件下经济预期的短期压力。 资料来源：华泰期货研究院 二、价格因素：中美朝着需要的方向运行 价格短期或继续回升。12月通胀热力值为-0.50，环比上行0.20个百分点，价格短期在“冷色“区间呈现出一定改善，随着开年以来全球地缘不稳定性的上升，价格预期或有继续上升的风险。美国11月CPI整体低于市场预期，同比+2.7%，略低于市场预期+3.1%；核心CPI同比回落至+2.6%，同样弱于预期。而中国11月CPI同比+0.7%，涨幅比上月扩大0.5个百分点，创下自2024年3月份、近21个月以来的最高水平。 资料来源：钢联大宗华泰期货研究院 资料来源：同花顺华泰期货研究院 三、政策条件：地缘不稳定，宽松预期或上升 向外来看，美联储12月继续降息25个基点，同时开启了以购买短债为特征的扩表。一方面，从美国经济角度来看，产出缺口仍封闭条件下通胀存在继续回升的压力，宽松货币或增加价格压力；另一方面，从美国金融市场角度来看，随着美联储前期持续的缩表，金融市场超额流动性正在快速收敛，回购需求的上升体现出微观主体对于流动性的需求压力有所增加。展望2026年，在美联储短期宽松或有限但不紧缩的情况下，我们预计美元资产定价或不差。 向内来看，中国央行四季度货币政策例会和金融稳定报告均维持相对宽松的货币政策基调，边际上的增量低预期增加了长端利率短期上行压力。特别需要注意的是，央行在政策立场上，对人民币的灵活性要求有所提升，关注2026年全球地缘不稳定条件下，人民币资本流动的空间上升的可能。 资料来源：同花顺华泰期货研究院 资料来源：同花顺华泰期货研究院 本期分析研究员 徐闻宇从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 联系人 郭欣悦从业资格号：F03149577 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101-2106单元丨邮编：510000电话：400-6280-888网址：www.htfc.com