金价上涨，公司业绩弹性释放

2025年12月29日 核心观点 公 司 是 一家 快 速成 长 的国 际 化黄 金 生产 商 ，主要 在 全球范 围 内 从事 黄 金的采 、选 和销 售 业务：公 司 在 全 球 范 围 内 运 营6座 黄 金 矿 山 和1座 多 金 属 矿 山 ，矿 山 版 图 主 要 位 于 中 国 、东 南 亚 与 西 非 等 地 区 。其 中 、公 司 旗 下 吉 隆 矿 业 、五龙 矿 业 、华 泰 矿 业 和 锦 泰 矿 业 是 国 内 的 黄 金 矿 山 ，专 注 于 黄 金 采 选 业 务 ；瀚 丰矿 业 是 国 内 的 多 金 属 矿 山 ，聚 焦 锌 、铅 、铜 、铝 等 多 金 属 的 采 选 ；位 于 老 挝 的控 股 子 公 司 万 象 矿 业 以 金 、铜 矿 的 开 采 和 冶 炼 为 核 心 ；位 于 加 纳 的 控 股 子 公 司金 星 瓦 萨 主 营 黄 金 采 选 ；位 于 老 挝 的 勐 康 稀 土 矿 专注 于 稀 土 资 源 的 开 发 。此 外 ，公 司 控 股 子 公 司 广 源 科 技 属 于 资 源 综 合 回 收 利 用 行 业 ，专 注 于 废 弃 电 器 电 子 产品 处 理 业 务 。根 据 公 司2024年 年 报 披 露 ， 公 司 自 有 矿 山 共 计 拥 有 黄 金 资 源 量390.1吨 、 铜 资 源 量10.3万 吨 、 铅 资 源 量2.5万 吨 、 锌 资 源 量55.4万 吨 、 铝资 源 量7.9万 吨 、 稀 土 资 源 量6.4万 吨REO。 赤峰黄金（股票代码：600988） 推荐首次评级 分析师 华立：021-20252629：huali@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130516080004 金 价 上 涨驱 动 公司 业 绩大 幅 增长：随 着公 司收 购 海 外 矿 山矿 产 金 产 量的逐 步释 放 ，以 及2022年 后 黄 金 价 格 进 入 新 一 轮牛 市 的 影 响 ， 公 司 营 业 收 入 与 归 母净 利 润都出 现 了 明 显 的 增 长 。 公 司 营 业 收 入 从2020年 的45.58亿 元 增 长 至2024年 的90.26亿 元 ， 年 均 复 合 增 速 达 到18.63%； 公 司 归 母 净 利 润 从2020年 的7.84亿 元 增 长 至2024年 的17.64亿 元 ， 年 均 复 合 增 速 达 到22.47%。2025年 前 三 季 度 ，公 司 营 业 收 入86.44亿 元 ，同 比 增 长38.91%；归 母 净 利 润20.58亿 元 ， 同 比 增 长86.21%。虽 然 因 公 司 主 力 金 矿 万 象 矿 业 与 金 星 瓦 萨 为保 障 后 续 矿 产 ，新 增 采 矿 作 业 单 元 ，生 产 性 钻 探 、掘 进 及 采 矿 等 运 营 成 本 相 应增 加 ，以 及 入 选 矿 石 品 位 的 降 低 与 资 源 地 税 率 的 提 升 ， 造 成2025年 前 三 季 度公 司 矿 产 金 产 销 量 的 的 同 比 下 滑 ，且 矿 产 金 单 位 营 业 成 本 同 比 上 升16.08%至326.86元/克 。但2025年 金 价 大 幅 上 涨 使 公 司2025年 前 三 季 度 矿 产 金 产 品 销售 单 价 同 比 上 涨44.13%至729.58元/克 ， 仍 使 公 司 业 绩 大 幅 增 长 。 流 动 性 盛宴 与“ 去美 元 ”实质 化 ，黄金 牛 市有 望 延续 ：2025年多 重 利 好 齐聚 ， 驱 动 金 价 加 速 上 涨 ， 持 续 创 下 新 高 。2026年 美 联 储 大 概 率 将 继 续 降 息 ，以 及每 月 购 买400亿 美 元 国 债变 相开 启“QE”，美 元流 动 性 边 际 宽 松 将 带 动全 球 黄 金ETF基 金 持 续 购 金 ， 推 升 金 价 。此 外 ， 美 国2024年 通 过 “大 而 美 ”法 案，以 及 特 朗 普 政 府 任 命 的 新 任 美 联 储 主 席 将 于2026年5月 上 任 ，美 国 债务 的 加速 增 长 与 美 联 储“ 独 立 性 ”或 将 动 摇 使美 国 信 用 问 题 加 剧 ，全 球“ 去 美元 ”开 始 实 质 化 启 动 ，全 球 央 行与 全 球 私 人 投 资 机 构 或 将 增 加 黄 金 购 买 量 以 提升 资 产 组 合 中 黄金 的 配 置 比 例 ， 将 成 为 黄 金 中 期 上 涨 逻 辑。 投 资 建 议：公 司 聚 焦 黄 金 资 源 采 选 业 务 ，金 价 上 涨 将 直 接 利 好 公 司 业 绩。且 公司 海 外 矿 山 生 产正 常产 量 恢 复 后 ，公 司 业 绩 弹 性 有 望 更 好 的 释 放 。我 们预 计 公司2025-2027年 实 现 归 母 净 利 润35.70/60.50/60.86亿 元 ，当 前 股 价 对 应2025-2027年PE各 为16.90/9.97/9.91x。 首 次 覆 盖 ， 给 予 “ 推 荐 ” 评 级 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 风 险 提 示：1）美 联 储 降 息 不 及 预 期 的 风 险 ；2）金 价 大 幅 下 跌 的 风 险 ；3）公司 矿 产 金 产 销 量 低 于 预 期 的 风 险 ；4） 美 元 强 于 预 期 的 风 险。 目录Catalog 一、全球化布局的黄金资源生产矿企..........................................................................................................3二、百年变局，黄金牛市中继...................................................................................................................7（一）多重共振，金价牛市持续创出历史新高.........................................................................................7（二）美元流动性的边际宽松仍将助推金价............................................................................................7三、盈利预测与估值.............................................................................................................................12四、风险提示......................................................................................................................................14 一、全球化布局的黄金资源生产矿企 公 司是 一 家 快 速 成 长 的 国 际 化 黄 金 生 产 商 ， 主 要 在 全 球 范 围 内 从 事 黄 金 的 采 、 选 和 销 售 业 务 。公 司 于2012年 通 过 借 壳ST宝 龙 实 现A股 上 市 ， 此 后 收 购 五 龙 矿 业 、 瀚 丰 矿 业 、 锦 泰 矿 业 等 国 内矿 山资 源 ，并 积 极 推 进 全 球 化 战 略 ，收 购 老 挝 万 象 矿 业 和 加 纳 金 星 资 源 等 核 心 黄 金 矿 产 资 产 ，显 著提 升 了 公 司 资 源 储 备 和 产 能 规 模 ，并 使 公 司 成 为 全 球 化 的 黄 金 开 采 运 营 企 业 。目 前 公 司 已 拥 有 中 国 、东 南 亚 和 西 非 的7个 矿 业 投 资 项 目 和1个 资 源 综 合 回 收 利 用 项 目 。2024年 公 司 在 香 港 联 合 交 易 所主 板 成 功 上 市 ， 成 为 全 国 第 三 家 实 现 “A+H” 股 双 重 上 市 的 黄 金 企 业 。 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 公 司 在全 球 范 围 内 运 营6座 黄 金 矿 山 和1座 多 金 属 矿 山 ， 矿 山 版 图 主 要 位 于 中 国 、 东 南 亚 与西 非 等 地 区 。其 中 、公 司 旗 下 吉 隆 矿 业 、五 龙矿 业 、华 泰 矿 业 和 锦 泰 矿 业 是 国 内 的 黄 金 矿 山 ，专 注于 黄 金 采 选 业 务 ；瀚 丰 矿 业 是 国 内 的 多 金 属 矿 山 ，聚 焦 锌 、铅 、铜 、铝 等 多 金 属 的 采 选 ；位 于 老 挝的 控 股 子 公 司 万 象 矿 业 以 金 、铜 矿 的 开 采 和 冶 炼 为 核 心 ；位 于 加 纳 的 控 股 子 公 司 金 星 瓦 萨 主 营 黄 金采 选 ；位 于老 挝的勐 康 稀 土 矿专 注 于 稀 土 资 源 的 开 发 。此 外 ，公 司 控 股 子 公 司 广 源 科 技 属 于 资 源 综合 回 收 利 用 行 业 ，专 注 于 废 弃 电 器 电 子 产 品 处 理 业 务 。根 据公 司2024年 年 报 披 露 ，截 至 到2024年年 底 ，公 司 自 有 矿 山 共 计 拥 有黄 金 资 源 量390.1吨 、 铜 资 源 量10.3万 吨 、 铅 资 源 量2.5万 吨 、 锌资 源 量55.4万 吨 、 铝资 源 量7.9万 吨 、 稀 土 资 源 量6.4万 吨REO。 公 司 主 营 产 品 为 黄 金 ，此 外 还 生 产 铜 、铅 、锌 、银 、钼 、稀 土 等 其 他 金 属 矿 产 品 。公 司 旗 下 黄金 矿 山生 产 合 质 金 、金 精 粉 等 矿 产 金 产 品 ，后 销 往 黄 金 精 炼 厂 。在 公 司 收 购 老 挝万 象 矿 业与 加 纳金星 瓦 萨海 外 金 矿 后 ，公 司 矿产 金产 销 量 持 续 增 长 。公 司 矿 产 金 产 量 从2020年 的4.59吨 增 长 至2024年 的15.16吨 ，年 均 复 合 增 速 达 到34.81%；矿 产 金 销 量 从2020年 的3.9吨 增 长 至2024年 的15.22吨 ，年 均 复 合 增 速 达 到40.55%。2025年 前 三 季 度 ，公 司 生 产 矿 产 金10.71吨 ，同 比 减 少0.41%；销 售 矿 产 金10.67吨 ，同 比 减 少2.56%，这 主 要 因 公 司主 力 金 矿万 象 矿 业 与金 星 瓦 萨 为 保 障 后 续 矿产 ，加 大 掘 进 力 度 、维 护 及 更 新 部 分 机 器 设 备 ，以 及 入 选 矿 石 品 位 的 降 低 ，导 致 了 产 量 的 阶 段 性 下滑 。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 黄 金为公 司 的 核 心 收 入 与主 要利 润来 源。公 司的 营 业 收 入 由 矿 产 金 、电 解 铜 、铜 精 粉 、铅 精 粉 、锌 精 粉 、 钼 精 粉 、 稀 土 产 品 与 电 子 产 品 拆 解 组 成 。根 据 公 司2025年 半 年 报 披 露 ，2025H1公 司矿产 金 、电 解 铜 、铜 精 粉 、铅 精 粉 、锌 精 粉 、钼 精 粉 、稀 土 产 品 与其 他（电 子 产 品拆 解 ）的 营 业 收 入