白糖年报：增产周期持续，糖价低位运行

第一部分前言概要...................................................................................................................................................2 第二部分基本面情况...............................................................................................................................................3 一、行情回顾...................................................................................................................................................3 二、国际供需格局变化...................................................................................................................................4 五、国内本榨季产量增加，26/27榨季产量预计不及本榨季...................................................................12 六、2025年白糖进口量较大，2026年预计进口量下降..........................................................................14 七、进口糖浆和预拌粉量并未明显减少.....................................................................................................16 增产周期持续糖价低位运行 第一部分前言概要 【市场展望】 交易咨询业务资格： 证监许可[2011]1428号研究员：刘倩楠电话：010-68569781邮箱：liuqiannan_qh@chinastock.com.cn期货从业资格证号：F3013727投资咨询资格证号：Z0014425 国际方面，2025/26榨季全球糖产处于增产周期，主要产糖国产量都出现不同幅度的增加，该榨季食糖大概率是过剩的，且部分机构预测过剩的幅度还不小。目前巴西甘蔗进入收榨阶段，且乙醇价格更有优势，最终的巴西糖产增幅可能不及之前预期。随着巴西糖榨季进入尾声巴西糖供应压力将逐渐缓解，因此近期国际糖价有所走强。对于26/27榨季目前各个机构给出的预期也有所不同，而之前市场均预计26/27年全球仍处于增产周期中，因此即使最近糖价走强预计短期向上的空间也不大，未来走势就是增产预期与现实的博弈。我们认为2026年首先天气预计不会太极端，虽然有弱拉尼娜现象但是由于持续时间较短且强度较弱，因此预计影响也有限；其次，种植面积方面今年基本上各主产区国甘蔗种植面积都已经处于较高水平，新榨季种植面积继续大增的可能性不大，像泰国由于甘蔗收益不好种植面积可能会下降，所以下一个榨季全球糖产可能会维持在相对偏高位，但是大幅增加的可能不大。2026年上半年市场可能仍交易高产预期因此预计国际糖价格将在底部震荡，市场缺乏向上的驱动力，但是到下半年随着巴西进入压榨期高峰市场最悲观的时候就即将过去且糖价处于历史性的低位，预计价格将逐渐走出向上趋势。但是2026年全球宏观存在较大的不确定性，美国在2026年有较大的放水预期而全球大部分国家将跟随美国放水，这对于大宗商品是利多影响，因此行情可能会提前启动。 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑均基于本人的职业理解，通过合理判断得出结论，本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。 国内市场，目前是国内糖厂压榨高峰期，短期国内糖供应量较大，特别是1、2季度糖厂有销售压力，但是考虑目前价格处于历年期偏低且低于广西大部分地区的生产成本，且目前糖期货价格处于配额进口糖成本，因此预计短期糖可能会随着外糖继续小幅上移，预计空间不会太大。中长期来看，2026年国内甘蔗种植面积预计仍高，但是进口糖政策大概率会收紧，一旦糖价跌幅较大国内政策也可能托底，而目前糖价也处于历史性偏低位，所以2026年是白糖行情筑底的一年。上半年可能会处于底部震荡趋势，下半年大概率可能会迎来上涨趋势，但是同样和国际糖一样，如果宏观大宗上涨周期来临行情也可能会提前启动。 第二部分基本面情况 一、行情回顾 第一阶段（2025年1-3月）国内外糖价震荡偏强走势。北半球糖产不及市场预期叠加巴西干旱情况尚未缓解、提振原糖价格，不过考虑到印度减产对全球食糖贸易流影响相对有限，原糖上方空间存在压力，因此原糖处于高位震荡趋势。郑糖一方面跟随原糖走势，另一方面新糖生产成本低销售情况良好，进口糖浆政策收紧等因素支撑糖价走强。 第二阶段（2025年4-6月）国内外糖价走趋势性下跌行情。国内外糖价交易全球糖供应过剩大逻辑。外糖随着巴西压榨季到来大量供应以及全球糖产预期增加价格走弱。国内糖由于原糖价格下跌配额外进口糖利润窗口打开，市场预期进口糖量将增加，郑糖价格也呈现走弱趋势。 第三阶段（2025年7-9月）国内外糖价震荡走势，国内价格重心略下移。这一阶段许多机构下调巴西糖产量，认为巴西产量可能不及预期，但是巴西持续的高制糖比又压制糖价，因此巴西糖价维持区间震荡。而这一阶段国内糖预期进口量将大增价格相对偏弱。 第四阶段（2025年10-12月）国内外糖价走势关联性下降明显，国外先跌后震荡，国内先震荡后跌。随着巴西糖产逐渐清晰之前的增产基本兑现，糖价继续下跌，但是随着巴西榨季结束巴西糖的供应压力缓解，因此国际糖价下跌后震荡。而国内郑糖一方面由于今年国内糖产量大增且逐渐进入压榨高峰供应销售压力增加，另一方面进口糖也超预期增加对糖价形成较大压力，郑糖先震荡后跌。 数据来源：银河期货，WIND 数据来源：银河期货，WIND 数据来源：银河期货，WIND 二、国际供需格局变化 25/26榨季市场普遍对糖产预期较为乐观，近期巴西糖产持续处于高位，北半球产糖国陆续开榨，预计印度、泰国和中国等国家产量都将增加。而2026/27年预计全球糖产预计将继续增加，StoneX预计2025/26榨季全球食糖供应过剩370万吨，为2017/18榨季以来最高水平。 根据国际糖业组织（ISO）最新预测显示，在产量增加的推动下，2025/26榨季全球糖市 将供应过剩163万吨；预计2025/26榨季糖产量同比增长3.15%，至1.8177亿吨，消费量仅增长0.6%，至1.8014亿吨；预计2024/25榨季全球糖市供需缺口为292万吨。 嘉利高最新报告将全球糖供应量放到18540万吨，同比增加900万吨，全球糖消费放到17820万吨，同比基本持平，年度结余720万吨。结余量较之前预期有所增加。预计2024/25榨季全球糖市供需缺口为180万吨。 数据来源：银河期货，嘉利高 数据来源：银河期货，ISO 三、25/26榨季增产或不及预期，26/27榨季预计产量仍高 巴西25/26榨季糖产预期较高，根据巴西国家商品供应公司(Conab)最新的数据显示，2025/26巴西糖产预计在4502万吨（中南部产区4134万吨，8月份4064万吨），略高于8月份的4446万吨，2024/25年度产量为4412万吨，2023/24年度产量为4569万吨。当前产量是近些年的次高位。市场预期巴西25/26榨季产量要比24/25榨季增产100万吨左右，但是根据Unica的数据，截至11月底，巴西中南部累计产糖量较去年增加44.6万吨，预计最终增产幅度可能不及之前市场预期。 根据CONAB数据，25/26榨季巴西甘蔗种植面积8792.98千公顷，同比增加1.1%，其中中南部产区种植面积为7826.27千公顷，同比增加1.3%。25/26榨季巴西甘蔗单产为75.45吨/公顷，同比减少3.3%，其中巴西中南部甘蔗单产为77.04吨/公顷，同比减少3.5%。 对于2026/27年度巴西糖产量各个咨询机构目前意见不太统一。 咨询机构StoneX近日发布报告，预计巴西中南部地区2026/27榨季甘蔗入榨量为6.205亿吨，持平于9月的预估值；食糖产量为4150万吨，较2025/26榨季（4017万吨）增加3.3%，但低于9月预估的4210万吨。预计2026/27榨季包括以甘蔗和玉米为原料的乙醇产量为361亿公升，同比增长9.3%。 农业咨询机构Safras & Mercado周一表示，巴西中南部地区2026/27年度糖产量料达到3800万吨，较上一榨季减少5%。预计2026/27年度甘蔗压榨量预计将达到6亿吨，略高于上一年度的5.95亿吨，但是糖厂将47%的甘蔗用于制糖，低于2025/26年度的49%。 我们预计2026/27榨季巴西甘蔗的种植量大概率维持在高位，制糖比大概率可能将有所下调，主要考虑目前乙醇折糖价较高，当然后期情况仍需具体价格指引，含糖率大概率会高于25/26榨季，最终的糖产量可能很25/26榨季相差不会特别大，仍将维持在高位。 Unica数据显示，11月下半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为1599.3万吨，较去年同期的2026.6万吨减少427.3万吨，同比降幅21.08%；甘蔗ATR为133.78kg/吨，较去年同期的125.26kg/吨增加8.52kg/吨；制糖比为35.52%，较去年同期的44.64%减少9.12%；产乙醇11.85亿升，较去年同期的12亿升减少0.15亿升，同比降幅1.32%；产糖量为72.4万吨，较去年同期的108万吨减少35.6万吨，同比降幅达32.94%。 2025/26榨季截至11月下半月，巴西中南部地区累计入榨量为59226.6万吨，较去年同期的60386万吨减少1159.4万吨，同比降幅达1.92%；甘蔗ATR为138.33kg/吨，较去年同期的141.87kg/吨减少3.54kg/吨；累计制糖比为51.12%，较去年同期的48.34%增加2.78%；累计产乙醇295.34亿升，较去年同期的312.3亿升减少16.96亿升，同比降幅达5.43%；累计产糖量为3990.4万吨，较去年同期的3945.8万吨增加44.6万吨，同比增幅达1.13%。 出口方面，25/26榨季10月份是巴西糖的出口量非常高，创下2012年以来的出口新高，但是其他月份的出口量大部分时间都是低于去年同期的，11月份出口量也出现了明显的下跌。从出口糖的月度走势来看，随着巴西糖榨季结束出口糖量也将出现季节性减少。数据显示，巴西11月出口糖和糖蜜330.23万吨，较去年同期的339.02万吨减少8.79万吨，降幅2.59%。巴西2025/26榨季(4月-次年3月)截至11月累计出口糖2524.34万吨，同比减少4.3%。今年巴西糖产量较高因此出口量也较高，25/26榨季巴西糖累计出口量已经是近些年仅次于去 年的高位，因此对于全球糖的供应来看压力较大，但是随着巴西榨季结束，未来几个月巴西的出口量将逐渐减少，供应端压力有所缓解。 巴西糖库存目前处于去库阶段，截至11月底，巴西中南部库存量为1041.75万吨，较前半月报告减少了101.42万吨，同比增加了144.32万吨，处于近些年同期的偏中位。随着最近巴西甘蔗压榨逐渐进入尾声，巴西糖库存量预计将季节性减少。