油脂油料月报：供给端或有变数 油脂或低位反弹

供给端或有变数油脂或低位反弹 油脂油料 2025年12月28日 蛋白粕方面，国际方面，1月进入南美大豆生长关键期。从天气预报来看，巴西大豆仍有明显的降雨，但阿根廷降雨则分布不均，市场可能出现阶段性天气炒作的局面。但难以撼动南美大豆丰产的局面。由于中美贸易影响，巴西大豆成为中国采购的首选，因此与往年相比，巴西大豆升贴水偏强，下跌空间可能有限。南美天气与巴西升贴水是市场交易的重点之一。相比之下，1月美豆市场正等待USDA1月供需报告给予方向指引。尽管USDA报告显示的中国采购数量与民间机构预估差距较大，但美豆整体出口下滑的势头毋容置疑。未来单产与出口调整幅度成为影响市场的关键。如果供给端调整幅度较大，美豆可能获得提振。如果需求端下调幅度超预期，美豆或承压。由于美豆持续跌破成本，因此下跌空间受限，1月美豆主力合约或在1050美分/蒲式耳-1150美分/蒲式耳之间波动。国内市场，1月国内大豆供给存在诸多不确定因素。进口大豆到港的通关流程能否存在变化，国储抛储在数量和模式上的改变，均让1月国内大豆供给端存在不确定性。12月底已经出现部分油厂停工的迹象，2026年1月油厂开工或将回落，豆粕供给或有下滑。相对而言，需求难有大的增减，下游多以执行合同为主。1月豆粕库存或有回落。对于连粕市场而言，成本驱动叠加供给端的不确定性，连粕主力合约M2605合约或在2700元/吨-2900元/吨之间震荡，并有向区间上限运行的可能，关注国内1月份进口大豆到港是否符合预期以及国内抛储的相关政策。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可【2012】116号分析师：曹彦辉从业资格号：F0247183投资咨询号：Z0000597电话：021-55007766-305160邮箱：15037@guosen.com.cn 油脂方面，国际方面，美豆油方面，美豆油进入增库存阶段，目前美豆油市场影响因素主要聚焦在美国2026年生物柴油政策、国际原油价格走势、美豆价格走势，美国油粕套利的交易走向。市场等待美国生物柴油政策的提振，如果政策继续推迟或不明朗表达，美豆油震荡筑底或延续。一旦政策利好，美豆油或震荡走高。马棕油方面，东南亚棕榈油减产幅度开始扩大，这有利于市场去库存。随着国际豆棕价差的扩大，马来西亚棕榈油出口或有缓和，马棕油库存开始去库存。相对而言，印尼生物柴油政策短期难有实质性利多出台，这让印尼棕榈油此前预估的偏紧的供求结构得到缓和。马棕油市场已经进入筑底行情，如果后期出口明显好转，马棕油或有继续反弹的可能，但因生柴政策不佳，可能抑制涨幅。国内油脂供给端充满不确定因素。三大植物油库存均处于去库存局面。菜油、豆油政策性影响强于棕榈油。而国际市场的影响则是棕榈油超过菜油、豆油。1月三大油脂板块轮动效应或加剧。1月国内油脂可能出现底部震荡反弹的走势，反弹幅度要看国内进口大豆、菜籽、菜油通关的进展以及国内油厂开工的情况。印尼生物柴油政策也将影响国内棕榈油的反弹高度。 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 第一部分行情回顾 12月CBOT大豆震荡回落。中国采购美豆的进展远低于市场此前预期，随后美国财政部长称中国采购的1200万吨美豆将于2026年2月底完成，这与最初的完成时间有所延后。美豆出口依然显现疲软走势。南美大豆播种进度加快，12月中旬以后产区降雨增加，有效缓解部分地区旱情。阿根廷的大豆出口税将从26%下调到24%，而大豆副产品的税率将从24.5%下调到22.5%。NOPA报告显示11月压榨量环比下滑。诸多利空不断释放，CBOT大豆主力合约回落至1050美分/蒲式耳附近后震荡反复。12月底美元走软，大宗商品获得提振而止跌反弹。国内市场，国内油厂开工居高不下，豆粕库存稳中走高。国内豆粕走势略强于外盘。月初国储拍卖成交火爆，溢价较大提振连粕现货月合约，尽管随后拍卖成交缩量，后续拍卖可能增加的传闻让市场一度承压走低。月底，随着美豆止跌反弹，国内进口大豆到港量可能不及预期的消息让市场供给担忧情绪再起，连粕止跌反弹。 12月国际油脂震荡回落，美豆油跌幅明显。美国生物柴油政策迟迟未能落地，美国环保署宣布，2026年生物燃料掺混的最终决定预计要到明年第一季度才能完成。NOPA报告显示，11月美豆油库存回升明显。多重不利因素导致美豆油持续走低，此外美豆的走低也给美豆油带来抛压。12月底随着美豆止跌反弹，国际原油反弹，美元走软、美豆低位回升均给美豆油带来提振。与之相比，马棕油也震荡回落，但跌幅可能不及美豆油。月初11月MPOB报告偏空出台，马棕油库存增加至284万吨，12月初马棕油出口依然疲软，这让马棕油库存压力凸显，期价承压回落。12月底，马棕油出口环比回升，产量环比下滑，这让马棕油止跌反弹。不过印尼2026年生物柴油计划环比增幅有限，这让马棕油反弹高度受限。相对而言，加菜籽跌幅较大，一方面是由于机构不断上调加菜籽产量预估，另一方面，中国采购依然为零，这让加菜籽承压。受此影响，国内油脂跟随国际油脂震荡回落，郑菜油跌幅最大，连豆油次之。12月底，空头平仓，菜籽油止跌反弹，国内菜油现货去库存明显。由于现货出现区域性供给不均衡，导致菜油近月领涨。连豆油因供给担忧加剧，反弹幅度也较明显。相对而言，连棕油因库存回升而反弹幅度最小。 第二部分蛋白粕 一、巴西丰产压力增加阿根廷南部存隐忧 进入12月，南美大豆播种进度加快。CONAB报告显示截至12月20日，巴西大豆播种率为97.6%，上周为94.1%，去年同期为97.8%，五年均值为94.9%。11月底12月初，巴西大豆产区南里奥格拉德地区、马托格 罗索南部地区，戈亚斯地区降雨偏少，出现了一定的旱情。但是12月中旬以后，巴西各地降雨增加，有效地缓解了旱情。这些地区的大豆生长NDVI植被指数纷纷回升，基本上超过均值。当前巴西各地大豆生长良好。对比而言，阿根廷大豆产区分化明显，南部地区大豆生长良好，但是北部主产区的大豆生长NDVI则低于正常水平。 数据来源：USDA国信期货 数据来源：USDA国信期货 随着巴西大豆产区天气的改善，各家机构对于巴西大豆产量的预估纷纷上调。咨询机构AgRural12月最新数据显示，2025/26年度巴西大豆产量估计为创纪录的1.804亿吨，高于11月份预估的1.785亿吨。如果预测成为现实，将比2024/25年度的1.715亿吨高出5.19%。AgRural报告称，帕拉纳州西部以及马托格罗索州中北部、东部和西部部分地区已经开始收获大豆，这些地区的收割工作将在未来几天继续进行，但要到明年1月才能取得更显著的进展。相应的CONAB以及StoneX则在12月初纷纷下调巴西产量。从目前来看，USDA对巴西大豆产量的预估处于机构预估的下限。从天气预报来看，1月初，巴西南部地区、西部地区降雨量充沛，但北部地区降雨或有不足。整体而言，巴西可能再度迎来丰收的一年。 表：各家机构对于巴西产量预估 数据来源：粮油商务网国信期货 相比之下，阿根廷1月初则面临分化的天气。东部沿海地区降雨量明显低于常年，中部和南部大片区域接近或略低于常年水平，仅北部少数地区维持正常降雨。布宜诺斯艾利斯谷物交易所警告，潘帕斯草原南部、科尔多瓦与布宜诺斯艾利斯省交界地带已成为核心干旱区域，少雨与酷热叠加可能导致作物受干旱胁迫，甚至诱发草原火灾。当前各大海域水温变化趋势有点儿微妙，NINO1+2海域水温回暖，IOD指数大幅回升，而南大西洋高海温有所减弱，弱拉尼娜背景下，巴西南部旱情影响或有所折扣。阿根廷地区仍有隐忧。 数据来源：WIND国信期货 数据来源：worldagweather国信期货 除了关注南美天气外，巴西大豆升贴水也是2026年1月需要关注的焦点。尽管巴西大豆丰产压力增加，产量同比增加明显，但当前巴西大豆升贴水高于去年同期水平，并未出现明显的回落，主要是由于中美关税战，中国依然以巴西大豆进口为主，这使得巴西大豆维持坚挺格局。目前巴西大豆4月船期最低，也在40美分/蒲式耳左右。可见2026年，巴西大豆升贴水下跌空间可能有限。 总的来看，1月进入南美大豆生长关键期。从天气预报来看，巴西大豆仍有明显的降雨，但阿根廷降雨则分布不均，市场可能出现阶段性天气炒作的局面。但难以撼动南美大豆丰产的局面。由于中美贸易影响，巴西大豆成为中国采购的首选，因此与往年相比，巴西大豆升贴水偏强，下跌空间可能有限。1月南美天气与巴西升贴水是市场交易的重点之一。 二、美豆需求表现不佳库存仍有上调的预期 自10月中美领导人韩国会晤后，中国采购有所增加，但与市场预期的1200万吨仍有较大差距，美国财政部长在12月表示完成时间延长至2月底，这让美豆出口担忧加剧。从出口来看，截至12月11日，美豆累积销售量已达2755万吨，远低于去年同期的3856万吨，占USDA预估的25/26年度美豆出口的57.93%，为近五年同期占比最低年份，也低于2019/20年度同期的58.84%。装船量占销售量仅为52%，也是近5年同期最低水平。与之相比，中国采购量明显不足，截至12月11日，美豆对华销售总量为540万吨，去年同期为1383万吨。但目前私人机构预估中国已经完成接近900万吨的采购量，离1200万吨仅剩300万吨。巴西大豆2月初就能上市，留给美豆出口的时间已经很短了。尽管非中国地区采购美豆数量同比增加187万吨，但仍无 法弥补中国采购近千万吨的损失。目前巴西大豆依然比美豆具有价格优势，这让美豆出口难上加难。尽管USDA已经将25/26年度美豆出口下调至4450万吨，低于2019/20年度的4580万吨，但从目前中国采购的数量来看，美豆25/26年度出口仍有下调的空间。 数据来源：USDA国信期货 数据来源：USDA国信期货 从压榨来看，NOPA最新公布数据显示，11月份NOPA会员企业的大豆压榨量587万吨，略低于10月的620万吨，高于上年同期524万吨，为历史同期最高压榨量。按照USDA预估25/26年度美豆压榨量为6954万吨。NOPA会员企业占全国压榨企业的95%，那么NOPA月均540万吨就可以完成USDA预估。美国农业部发布的压榨周报显示，截至2025年12月19日当周，美国大豆压榨利润为每蒲2.28美元，比一周前减少12%。作为参考，2024年的压榨利润平均为2.44美元/蒲，低于2023年的3.29美元/蒲。由于近期美国生物柴油政策前景不明朗，这让美豆油的生柴需求在弱现实与强预期之间平衡。美豆压榨能否延续旺盛势头仍值得考量。 数据来源：USDA国信期货 由于10月美国政府停摆，这使得美豆的供求平衡表调整得迟缓。由于12月USDA并未对美豆单产进行调整，市场预期1月市场可能最后有所修正。从历史数据分析来看，1月份，USDA对种植面积、单产调整概率较大，但是对于出口、压榨调整的概率不大，由于供给端的调整，这使得库存调整明显。1月USDA报告预测可能有三种，其一单产下调，出口下调，库存略有下调，库存消费比可能有所回落。其二单产不变，压榨需求下调，库存略有增加。其三单产下调，出口及压榨需求均有所下调，美豆库存上调的概率增加。因此1月份仍需关注USDA对美豆供给端的调整幅度。由于美豆已经连续两年跌破种植成本，因此美豆即便是库存略有回升，但其下跌的空间也受到限制。美豆短期或继续在950美分/蒲式耳-1200美分/蒲式耳大区间内运行。1月美豆主力合约或在1050美分/蒲式耳-1150美分/蒲式耳之间波动。 数据来源：USDA国信期货 总的来看，1月CBOT大豆区间震荡延续，市场等待1月USDA报告给予方向指引。由于USDA报告中美豆出口到中国的数据与民间机构预估差距较大，但美豆整体出口下滑的势头难以改观。未来单产与出口调整幅度成为影响市场的关键。如果供给端调整幅度较大，美豆可能向区间上限运行。如果需求端调整幅度较大，库存或有回升，美豆承压。由于美豆持续跌破成本，因此下跌空间受限，1月美豆主力合约或在10