跨年后负债扰动增多，存单或进入供需双强格局：存单周报（1222-1228）

债券周报2025年12月28日 【债券周报】 存单周报（1222-1228）：跨年后负债扰动增多，存单或进入“供需双强”格局 ❖供给方面，存单净融资上升，期限结构拉长。本周（12月22日至12月28日）存单发行规模为5602.90亿元，净融资额为-3219.10亿元（12月15日至12月21日为-696.60亿元）。供给结构上，本周国有行发行占比由35%上升至37%；期限方面，1M存单发行占比由5%上升至17%。存单发行加权期限拉长至6.92个月（前值为6.08个月）。下周（12月29至1月4日）到期规模下行，存单到期规模为2832.50亿元，周度环比减少5850.60亿元，到期主要集中在国有行和股份行，基于期限视角，1Y存单到期金额较高，为1532.10亿元。 华创证券研究所 证券分析师：周冠南电话：010-66500886邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦电话：010-63214665邮箱：songqi@hcyjs.com执业编号：S0360523080002 ❖需求方面，国有行与农商行为二级配置主力，一级市场募集率整体持平。（1）就二级配置机构而言，银行端国有行周度净买入696.87亿元；农商行周度净买入565.13亿元；理财由周度净卖出58.71亿元转为净买入138.29亿元，其他产品类由周度净买入103.84亿元转为净卖出128.61亿元，货基周度净卖出由15.2亿元上升至291.06亿元。（2）一级发行方面，全市场募集率（15DMA）维持91%；分机构看，城商行募集率维持87%，股份行募集率由92%上升至95%，国有行募集率维持93%。 相关研究报告 《【华创固收】政策双周报（0530-0612）：买断式逆回购前置操作，中美经贸磋商原则上达成框架》2025-06-12 《【华创固收】评级披露仍较缓慢，关注权益轮动向转债传导——可转债周报20250609》2025-06-09《【华创固收】央行开始买债了吗？——债券周报20250608》2025-06-08《【华创固收】存单周报（0602-0608）：资金预期有所缓和，关注存单配置价值》2025-06-08《【华创固收】关注震荡市场利差被动走阔的加仓机会——信用周报20250607》2025-06-07 ❖一级定价方面，1y国有行存单加权发行利率下行至1.64%。（1）具体来看，6M较上周下行1bp，3M、9M、1Y品种较上周下行2bp，1M维持不变。（2）期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差较上周上行1bp，在历史分位数23%的位置。（3）信用利差方面，1Y期城商行与股份行利差由14.93BP收窄至13.50BP，利差分位数在25%附近，农商行与股份行利差由11.42BP收窄至7.70BP，利差分位数接近13%左右位置。 ❖二级收益率方面，AAA等级存单收益率整体持平。（1）本周AAA等级存单二级收益率整体持平。具体来看，6M品种较上周上行1BP，其余品种维持不变，1Y维持在2019年以来4%的历史分位数水平。（2）期限利差而言，AAA等级1Y-3M期限利差维持在13%的历史分位数水平。 ❖资产比价方面，存单与资金价差收窄，与短国开价差走扩。具体来看，1yAAA等级存单收益率与DR007:15DMA资金价差从18.83BP收窄至18.72BP；与R007:15DMA资金价差从13.72BP收窄至12.81BP；1y国债收益率下行-6.75BP，存单与国债价差从28.03BP走扩至34.78BP，分位数上升至28%附近；存单与国开价差由6.25BP走扩至10.75BP，分位数上升至8%附近；此外，AAA中短票与存单价差由8.40BP收窄至8.39BP，分位数维持在41%。 ❖明年年初存单到期较大，叠加存款到期外流，存单供给端或仍有压力；但在央行偏积极的呵护下，大幅提价的压力也相对有限，1.65%以上可以择机关注存单配置价值。供给方面，年末银行体系流动性充裕，存单提价压力相对有限。明年年初或有较大规模的高息存款到期，非银存款搬家的过程中，存单发行或维持相对积极的状态，且明年一月存单到期约2.3万亿，较季节性多1万亿左右，续发压力也值得关注；需求方面，农村机构周度净买入转正之后延续，理财及货基的二级买入未有明显增量，国有行二级买入力量不弱，待明年年初被动配债压力加大后，或仍有买短平衡久期的诉求。资金方面，年底在财政资金的助益下，跨年资金面有望维持相对平稳状态。对于存单而言，明年年初在缴款前置、信贷开门红以及存款到期的影响下关注银行负债缺口压力，存单或进入“供需双强”的格局中，若央行有意维持银行负债平稳，国股行存单或仍在1.65%附近的区间波动，维持1.65%以上可以择机增配的观点。 ❖风险提示：流动性超预期收紧。 目录 一、供给：净融资下降，期限结构拉长...............................................................................4二、需求：国有行与农商行为二级配置主力，一级市场募集率整体持平.......................5三、估值：存单一级定价多数下行，二级定价整体持平...................................................6四、比价：存单与资金价差收窄，与短国开价差走扩.......................................................9五、风险提示.........................................................................................................................11 图表目录 图表1本周存单发行为5602.90亿元，净融资额为-3219.10亿元...................................4图表2 12月存单净融资额-4533.50亿元.............................................................................4图表3国有行发行进度较上周下降.....................................................................................4图表4国有行发行占比由35%上升至37%.........................................................................5图表5 6M及以上中长久期发行占比上升至66%..............................................................5图表6存单发行加权久期拉长至6.92个月........................................................................5图表7下周存单到期规模在2832.50亿元..........................................................................5图表8存单周度分机构二级市场净买入情况（亿元）.....................................................6图表9全市场募集率为91%.................................................................................................6图表10分类型银行募集率情况...........................................................................................6图表11各期限、类型存单发行利率以及期限利差...........................................................7图表12股份行存单各期限发行利率变动...........................................................................7图表13存单1Y-3M期限利差分位数水平在历史分位数30%水平..................................7图表14农商行与股份行以及城商行与股份行的发行利差走势.......................................8图表15各期限、类型存单二级收益率以及期限利差.......................................................8图表16存单各期限二级收益率变动...................................................................................9图表17存单一二级价差情况...............................................................................................9图表18存单二级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价.......................................9图表19存单一级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价.....................................10图表20存单-DR007价差在19.85 BP附近......................................................................10图表21存单-国债价差分位数在10%附近........................................................................10图表22存单-国开价差在4.20BP附近..............................................................................11图表23中短票-存单价差在44%分位数位置....................................................................11 一、供给：净融资下降，期限结构拉长 供给方面，存单净融资上升，期限结构拉长。1、本周（12月22日至12月28日）存单发行规模为5602.90亿元，净融资额为-3219.10亿元（12月15日至12月21日为-696.60亿元）。供给结构上，本周国有行发行占比由35%上升至37%；股份行发行占比由28%下降至25%；城商行发行占比维持29%；农商行发行占比由6%上升至8%。期限方面，1M存单发行占比由5%上升至17%，3M存单发行占比由34%下降至17%，6M存单发行占比由33%下降至23%，9M存单发行占比由12%下降至10%，1Y存单发行占比由17%上升至33%。存单发行加权期限拉长至6.92个月（前值为6.08个月）。下周（12月29至1月4日）到期规模下行，存单到期规模为2832.50亿元，周度环比减少5850.60亿元，到期主要集中在国有行和股份行，基于期限视角，1Y存单到期金额较高，为1532.10亿元。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，货币网，华创证券 资料来源：Win