食品饮料行业年度报告：推荐结构景气 关注顺周期底部配置

投资逻辑 整体而言，目前食品饮料板块“需求结构性景气、供给端秩序重塑”特征愈加明显，2026年核心主线首推泛大众、具备结构景气的α标的，同时关注餐饮链/白酒等顺周期板块底部的投资机会。 主线一：重视高景气细分赛道。软饮料、乳制品呈现结构性景气，如以运动场景补充电解质为核心的运动饮料、健康、低脂、口感丰富的无糖茶、椰子水、低温奶等赛道维持高增长；零食受益于下游商超调改、零食量贩等开店扩张红利存续，行业延续高景气。2026年重点推荐万辰集团、盐津铺子、卫龙美味、东鹏饮料。 主线二：重视个股出海红利。具备品类刚需属性、重资产进入壁垒、海外产能优势的企业有望脱颖而出。重点推荐安琪酵母，海外产能布局逐步完善，在非洲、东南亚等细分市场仍有市占率提升空间，2026年同时具备成本红利。 主线三：重视高分红叠加经营改善。我们认为高股息板块，在估值底部仍具备较强支撑；且部分高分红个股亦具备经营改善态势，1）千禾味业已经逐步走出舆论旋涡，2025Q3收入端降幅收窄，内部理顺产品结构，专注经营中高端零添加。2）颐海国际持续拓展新渠道，25年加大力度开拓海外市场、完成小B团队组建，预计2026年成效持续体现。 主线四：关注餐饮链修复弹性。2025年在消费缺乏增长动能、酒类政策约束、预制菜事件发酵等背景下，餐饮端需求持续承压。倘若内需政策持续加码，餐饮端有望实现较大的修复弹性，其中啤酒、速冻、定制餐调板块相关度更高。建议关注海天味业、啤酒&速冻板块。 白酒板块：我们预计2026年春节白酒动销同比跌幅环比持续收窄、节后将逐步企稳。考虑白酒产业已步入显性“去库存”周期，预计酒企报表企稳会滞后于动销；从节奏来看，预计白酒行业的冗余库存能在2026年完成去化，此后酒企表观业绩将逐步企稳、向实际动销水平收敛。此外，当前市场对白酒行业价盘是否筑底仍存预期差，我们认为当前已是行业价盘筑底窗口期、市场偏谨慎的价格预期有望环比修复。 我们坚定看好白酒板块的底部配置价值：从周期角度来看，目前行业已经处于出清斜率最为陡峭的阶段，基本面亦在外部风险事件冲击之下加速探底、当前已经处于环比改善阶段。在此背景下，市场对白酒行业的动销预期、EPS预期均已经较为谨慎的程度，如前所述、仍有疑虑的行业价盘预期我们预计也将逐步筑底。预期筑底意味着白酒板块具备不错安全边际、下行空间有限，叠加头部酒企不错的股息率，我们看好板块的配置胜率。 个股层面，我们建议从中长期视角来进行酒企EPS×PE定价。白酒行业景气度呈现周期性波动，我们相信具备差异化竞争优势的禀赋型酒企在历轮周期演绎中能突破桎梏、规模再上台阶。持续推荐品牌力α酒企（贵州茅台、五粮液等）、产品力α酒企（山西汾酒等）、组织力α酒企（泸州老窖、古井贡酒、金徽酒等），关注精耕优势市场的区域酒、以及潜在渠道高杠杆的次高端酒。 风险提示 宏观经济增速放缓、原材料价格上涨风险、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。 内容目录 一、大众品板块：需求改善可期，结构性机会仍存...................................................4主线一：重视高景气细分赛道.................................................................4主线二：重视个股出海红利...................................................................8主线三：高分红叠加经营改善................................................................10主线四：关注餐饮链修复弹性................................................................11二、白酒板块：市场预期已筑底，坚定看好底部配置价值............................................17风险提示......................................................................................23 图表目录 图表1：健康食材新品放量速度快（单位：亿元）..................................................5图表2：鸣鸣很忙、万辰集团门店数持续扩张......................................................5图表3：行业内多数企业收入逐季降速............................................................5图表4：行业个股净利率边际下行................................................................5图表5：行业内多数企业毛利率呈现下降趋势......................................................6图表6：行业内多数企业销售费用率分化严重......................................................6图表7：休闲食品板块2025~2027年重点标的盈利预测..............................................6图表8：软饮料重点公司2025Q3收入增速部分回正.................................................7图表9：软饮料重点公司2025年净利率小幅波动...................................................7图表10：2025年软饮料行业原材料成本持续下行...................................................7图表11：软饮料重点公司2025年毛利率基本稳定..................................................7图表12：软饮料健康化新品多数维持高增（亿元）.................................................8图表13：茶饮料、运动饮料行业快速增长(单位：十亿元)...........................................8图表14：软饮料、乳制品板块重点公司2025~2027年盈利预测.......................................8图表15：2024年龙头企业海外市场情况梳理（单位：亿元）.........................................9图表16：安琪酵母25年净利率逐步修复.........................................................10图表17：25-26年上游糖料种植面积增长（单位：千公顷）.........................................10图表18：重点公司2022~2024年分红比例梳理及PE、股息率预测....................................11图表19：全国餐饮社零总额增速持续回落........................................................12图表20：限额以上餐饮企业（大B）增速高基数下回落.............................................12图表21：餐饮连锁化率提升....................................................................12图表22：企业存量增幅显著收窄，市场趋于饱和..................................................12图表23：期间多数餐饮企业净利率均出现下滑趋势................................................13 图表24：全聚德等高端宴请餐饮收入负增长（单位：亿元）........................................13图表25：2019~2024年速冻食品复合增速11.8%（单位：十亿元）...................................13图表26：2020~2024年复合调味品复合增速6.1%（单位：十亿元）..................................13图表27：调味品企业分季度收入增速或出现负增长................................................14图表28：速冻食品代表公司分季度收入同比小幅增长..............................................14图表29：2023Q1~2025Q3调味品代表公司毛利率走势...............................................14图表30：2023Q1~2025Q3速冻食品代表公司毛利率走势.............................................14图表31：2023Q1-2025Q3调味品代表公司净利率走势...............................................15图表32：2023Q1-2025Q3速冻食品代表公司净利率走势.............................................15图表33：餐饮链重点公司2025~2027年重点标的盈利预测..........................................15图表34：铝材成本呈小幅上行趋势..............................................................16图表35：大麦进口均价低位趋稳................................................................16图表36：2025年初~至今白酒指数&相较于全A指数收益率情况......................................17图表37：2000年~至今SW白酒指数表现梳理，及两轮大周期复盘....................................17图表38：白酒板块第二轮股价下行期（2021年2月至今），累计收益率...............................18图表39：重点关注PPI指标的趋势性变化，目前PPI仍处于同比负区间..............................18图表40：2025H2起房地产开发投资同比跌幅扩大，行业面临转型发展窗口期..........................18图表41：2025年双节起，白酒行业已经从“被动加库存”阶段转至“去库存”阶段....................19图表42：2025Q3上市白酒企业营收录得同比大幅下滑，白酒行业步入“去库存”周期..................19图表43：上一轮白酒下行周期时，行业层面营收同比下滑6个季度后企稳............................19图表44：飞天茅台批价近期已触底回升（元/瓶）...........................