高市早苗参拜事件潜在市场影响分析

华通证券国际有限公司研究部宏观组SFC：AAK004Email:research@waton.com 摘要 本报告围绕高市政府上台后中日关系的“再定价”，聚焦一个高敏感事件假设：高市早苗可能于2025年12月26日参拜靖国神社，并评估其对双边政策互动与日本资产价格的扰动路径。宏观层面，日本正处在“高通胀—弱内需”并存的十字路口：通胀粘性上升、实际工资连续回落，日本央行于2025年12月19日将政策利率上调至0.75%，货币政策正常化与财政扩张、日元长期弱势相互交织。结构层面，中日经贸依存仍深，2024年双边贸易总额约3083亿美元，旅游、食品与关键产业链对政策与舆情冲击高度敏感。基于2006/2012/2013年靖国与钓鱼岛事件的经验，本报告认为地缘冲击对指数层面的影响多呈“脉冲式”，但对华敞口高的行业更易出现滞后且结构性折价。情景推演显示：若参拜以“首相官方身份”并伴随强硬表态，中方反制可能从外交定性升级至旅游、通关与重点品类监管强化，极端情景下不排除在关键原材料、投资审查等领域释放更强威慑信号。资产层面，汇率与利率或出现“双重定价”，股市将呈现显著分化：旅游、汽车、消费与对华收入依赖行业承压，军工、金融与低对华敞口的防御板块相对抗跌。 风险提示 本研究仅用于投资分析和事件预测。其场景发生基于政治事件的可能性路径，因此同实际发生的情况可能会背离。同时，在投资分析框架内，对于大部分事件的演变逻辑较为简单，真实世界的复杂情况远超预期，换言之本研究的相关分析仅用于参考和研究，投资者对于投资逻辑的参考需自负责任。 一、简介 2025年末，日本政治生态右倾与安全议题升温，中日围绕台湾、钓鱼岛与历史认知的摩擦加剧；与此同时，日本央行退出超宽松后的加息路径、日元低位与财政可持续性共同构成市场“高敏感窗口”。在此背景下，靖国神社参拜这一高度象征性动作一旦发生，可能与货币政策拐点形成叠加效应：一方面提升地缘政治风险溢价并扰动跨境资本流向，另一方面促使市场对“对华敞口”与“政策受益/受损”板块重新定价。 本研究立足于“政策拐点与地缘冲击可能叠加”的时间窗口：一方面，日本宏观金融环境正在发生结构性转向；另一方面，中日政治安全关系在高敏感议题上持续升温，使得单一象征性政治动作也可能被市场解读为更广泛政策立场的外显，从而触发跨市场的风险再定价。本报告选择以“高市政府上台后中日关系的新均衡”为主线，并以“首相参拜靖国神社”的潜在情景作为压力测试事件，目的是在不确定性显著上升的阶段，建立一套可操作的观察框架与资产定价推演路径。 日本经济当下呈现出通胀粘性增强、价格上涨扩散、但内需动能不足的并行格局：输入型通胀（与汇率贬值相关）、供给端缺口与财政刺激共同推升物价，而实际工资与消费者支出却未能形成同向改善，导致增长压力持续暴露。在这一环境下，日本央行已开启货币政策正常化进程，并在关键时间点上采取加息举措。对于市场而言，这意味着长期以来“低利率—弱日元—资产再通胀”的定价范式正在被改写：利率路径、汇率波动、国债供需与财政可持续性等因素被重新放到同一个风险评估框架下。此时任何外生冲击（尤其是可能影响跨境资本情绪、贸易与旅游预期的地缘政治事件）都更容易放大波动，并改变投资者对风险溢价的要求。 从贸易、投资到人员往来，中日仍维持高体量互赖关系：双边贸易规模长期处于较高水平，产业链存在互补与交织；同时，旅游消费、食品与农林水产等领域又具有“高频、可调、情绪与政策均可快速传导”的特征，因此在政治摩擦阶段往往先于其他变量发生变化。报告特别强调，疫情后人员往来恢复、地方经济对入境消费依赖度上升，使得旅游与航班等指标在冲击情景下更具前瞻性；而在食品与海产品等敏感品类上，检验检疫与通关标准变化也可能成为可逆但有效的政策工具，从而对企业现金流与估值形成直接扰动。 将高市政府的对华姿态放在更广的日本政治生态变化中理解，这其中包括：执政结构的脆弱性、保守派动员需求、安全议题的政治收益，可能促使政府通过更强烈的对外立场来巩固支持基础。在此框架下，靖国神社问题并非单一历史争议点，而是同时具备国内政治动员意义与对外关系信号功能的“高杠杆议题”。尤其在台湾、钓鱼岛及周边军事部署等议题已处于紧张态势时，参拜行为更容易被外界解读为立场升级或制度性背书，从而抬升中日关系的波动中枢。 根据日本媒体，“12月26日高市早苗参拜靖国神社”的假设情景是我们的讨论重点，进而推导中方可能的反制强度档位（外交定性—民间交流与旅游—贸易与供应链—投资与安全外溢的递进逻辑）。这种设计的重点不在于判断事件必然发生，而在于：一旦发生，哪些变量最先响应、政策工具如何组合、市场影响呈现“指数脉冲还是结构性分化”、以及影响窗口期可能如何延展。 二、高市政府下的中日关系与日本宏观 1.日本宏观与货币政策环境日本经济现状 当前日本经济呈现出通胀率高与内需疲软并存的复杂局面。通货膨胀方面，2025年10月日本年通胀率上升 至3.0%，连续第二个月加速，远超央行2%的目标。通胀已显示出顽固性与扩散性，居民消费价格指数（CPI）连续50个月上涨，2025年10月已达112.80点。推手主要来自输入型通胀（日元贬值推高进口成本）、供应端缺口（特别是大米歉收导致米价飙升）、迟滞的货币政策以及新的财政刺激政策，导致通胀从输入型向内生型扩散。 然而，高通胀并未有效转化为内需动能。尽管丰田等大企业实现了利润增长并承诺大幅加薪，但工资增长整体未能跟上物价涨幅。截至2025年10月，经通胀调整后的实际工资已连续第10个月同比下降，当月实际工资同比下降0.7%，虽低于9月修正后的1.3%跌幅，但自年初以来始终处于负增长区间。这一趋势持续侵蚀了家庭购买力，导致经通胀调整后的消费者支出连续四个季度下滑，家庭被迫削减开支。2025年第三季度GDP环比年率降幅扩大至2.3%，内需与外需对GDP形成“双负贡献”，凸显了经济深层压力。 在此背景下，为应对高通胀并稳定日元，日本央行在12月19日的货币政策会议上将政策利率从0.5%上调至0.75%，这一举措使日本利率达到30年以来的最高水平，并标志着日本货币政策的大转向。但因实际利率仍为负值且日美利差显著，加之扩张性财政政策的对冲，导致加息收效甚微，日元汇率颓势未改，当前日本面临名义工资增长不及通胀、内需消费低迷及结构性贸易逆差等深层困境。而加息虽意在政策正常化，却也加剧了中小企业破产、房贷负担加重及庞大政府债务的利息支出风险。这反映出日本在通胀治理、财政纪律与结构改革间的严重失衡，其经济复苏与政策转型之路依然充满挑战。 日元汇率演变及经济影响自2012年“安倍经济学”实施量化质化宽松（QQE）及负利率、收益率曲线控制（YCC）以来，日元进入 请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容2 长期贬值通道。2022年3月后，伴随美联储激进加息而日本央行维持宽松，美日利差急剧扩大，导致日元出现近二十年来最严重的贬值，一度跌破150关口。尽管日本央行曾在2022年9月进行外汇干预，并在2022年12月及2023年7月调整YCC政策上限，试图缓解贬值压力，但效果有限，日元整体呈走弱态势。 日元的大幅贬值是一把“双刃剑”。一方面，它理论上增强了出口产品的价格竞争力。但另一方面，其更直接且强烈的负面影响是加剧了输入型通胀。日本资源匮乏，严重依赖进口能源、粮食和原材料，日元贬值显著推高了这些进口成本，并传导至国内物价，成为本轮国内“高烧不退”通胀的关键推手之一，进一步抑制了本已疲弱的国内消费。 货币政策调整与加息日本央行的超宽松货币政策已持续多年。其政策演变主要围绕两大核心：负利率政策与收益率曲线控制 （YCC）。2016年引入负利率，并于同年9月启动YCC，将10年期国债收益率目标设定在0%左右，波动上限最初为±0.1%，2018年7月扩大到±0.2%，2021年3月扩大到±0.25%。为应对市场压力，日本央行随后在2022年12月将收益率上限从0.25%上调至0.5%，并在2023年7月允许其更具灵活性。最终，在通胀持续超标和“春斗”工资大幅增长的背景下，日本央行于2024年3月宣布结束负利率和YCC政策，进行了17年来的首次加息，标志着超宽松时代的结束。 当前，日本央行已在12月19日将政策利率上调25个基点，使政策利率升至0.75%，为30年来最高水平。尽管此次加息已在市场广泛预料之中，但投资者更关注的是央行对未来政策路径的“表述方式”。东京财团政策研究所主席研究员早川英男预测，央行可能恢复约每六个月加息一次的节奏，最终利率可能维持在1.5%左右，这意味着市场已在为后续的持续紧缩进行定价。 综上所述，日本宏观经济正处在一个关键的十字路口：一面是持续多年高于目标的顽固通胀，另一面是受实际收入下降抑制的脆弱内需。日元因长期利差和经济基本面问题经历了深度贬值，虽对出口有潜在利好，但更主要的是加剧了国内通胀压力。日本央行已开启货币政策正常化进程，而当前市场的核心期待与焦点高度集中于“政策正常化+日元见底反转”这一主题上。市场普遍预计央行将通过持续的、可预见的加息步伐来遏制通胀，并希望这一进程能够最终扭转日元的长期弱势，从而缓解输入型通胀压力，为经济创造更稳定的内外环境。然而，这一进程能否顺利推进，仍受制于疲弱的经济增长与庞大的政府债务等深层结构性挑战。 2.中日经济关系结构双边贸易结构与投资存量 中日两国互为重要的贸易合作伙伴。中国长期是日本最大的贸易伙伴、第二大出口对象国和最大的进口来源 国；日本则是中国第三大贸易伙伴国、第三大出口对象国和进口来源国。2024年，中日贸易总额达约3083亿美元，其中中国对日出口约1520亿美元，自日进口约1563亿美元。近年来，中国对日贸易逆差不断缩小。 中日经济关系长期保持密切且深度融合的态势，双边贸易额连续多年超过3000亿美元，日本累计对华直接投资已超过1300亿美元，两国间累计双向投资规模接近1400亿美元。尽管存在周期性波动与外部挑战，双方经济结构的互补性以及巨大的共同市场，仍为未来合作提供了广阔空间。 从贸易结构看，双方商品贸易呈现明显的互补性。日本对华出口以技术密集型产品为主导，主要集中在电气设备、机械器具、精密仪器以及车辆等高附加值领域。中国对日出口则融合了中高端制成品与劳动密集型产品，一方面以机电及音像设备、零部件等构成出口主力，另一方面则在纺织品及原料、服装与附件、鞋靴箱包等轻工产品上有显著价格与规模优势。其中，中国在电子元器件、纺织原料、鞋类等传统劳动密集型产品上长期占据日本进口市场的主要份额。 在投资领域，日本是对华投资大国，而中国对日投资规模相对较小。截至2023年底，日本累计在华设立企业约5.6万家，实际到位投资金额超过1300亿美元，长期位居中国利用外资来源国的前列，投资重点集中在制造业，近年来在金融保险、零售等非制造业领域的项目也逐渐增多。相比之下，截至2023年末，中国对日本的直接投资存量仅为57.7亿美元，投资领域分布在贸易、金融、零售、物流、餐饮、航空等行业。 请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容4 旅游与航班疫后中日航班与游客恢复呈现强劲反弹。2019年，中国赴日游客达959万人次的历史峰值。疫情导致2021 年游客锐减至18.6万人次，航班量降至历史低点。2023年起加速恢复，2024年航线航班量已恢复至2019年的八成左右，游客量回升至698万人次。2025年前三季度，中国内地赴日游客达748.7万人次，重新位居日本主要客源市场前列，且自由行占比上升，旅游模式趋向多元化。 日本地方经济对中国游客消费存在显著依赖。2024年，中国游客在日消费总额达1.73万亿日元，占所有外国游客消费的21.3%。这种消费拉动效应在北海道、关西、东京圈等热门地区尤为突出。日本旅游业复苏对中国客源深度依赖——根据日本野村综合研究所执行经济学家木内登英的预测，若中国赴日游客大幅减少，将导致日本GDP下降约0.36%，相当于抹去其2025财年预期增长的一半以上。