核心观点与投资要点
- 投资评级与估值：预计公司2025-2027年营收分别为47.7/51.6/57.3亿元，同比增长-10.9%/8.1%/11.0%；归母净利润分别为5.2/6.0/7.4亿元，同比增长50.3%/15.0%/24.2%，对应PE为37.8X/32.8X/26.4X。首次覆盖给予“买入”评级，主要因公司在逆周期下坚持“强动销、促开瓶、去库存”战略，渠道健康度改善，政策压力趋缓后行业需求有望复苏。
- 行业与公司分析：中国白酒行业保持稳健发展，次高端价位带（300-800元/瓶）增长较快。公司产品矩阵以“舍得”系列主攻次高端、“沱牌”系列深耕大众市场。25Q1-3营收37.0亿元，中高档酒占比71.9%，普通酒同比增长16.5%。公司在行业调整期坚持长期主义，稳定核心单品价盘，改善渠道库存，展现经营韧性。
关键数据与假设
- 关键假设：预计2025-2027年中高档酒营收增速分别为-5.0%/8.0%/11.0%，普通酒增速分别为-3.0%/9.0%/12.0%，玻瓶增速分别为5.0%/7.0%/9.0%；毛利率方面，中高档酒分别为76.5%/78.0%/79.2%，普通酒分别为42.1%/43.6%/44.6%，玻瓶分别为11.5%/12.5%/13.0%。
别于大众的认识
- 渠道库存改善：25Q3收入降幅收窄且好于同业，前瞻性去库存成效显著，渠道健康度提升为后续增长蓄力。
- 产品矩阵多元化：中高档酒承压但大众价格带表现良好，高端产品“藏品10年”布局千元带，沱牌T68、舍之道等增量明显，低度酒“舍得自在”上市反响积极。
- 长期主义与内功强化：公司坚持“四力提升”，严控窜货乱价，确保经销商盈利，产品端以“老酒”差异化卖点稳基本盘，渠道下沉挖掘增量。
- 电商与下沉市场：电商业务提速，京东平台核心大单品占比低，实现高质量增长；传统渠道“百县千镇”工程精准下沉，县乡市场份额提升。
催化剂
- 渠道库存去化接近尾声，旺季补库周期带来业绩回升。
- 低度酒趋势，低度酒覆盖年轻群体，打开增量空间。
- 降本增效，盈利能力持续改善。
- 新渠道放量，新增长点加速形成。
风险提示
- 消费恢复不及预期。
- 房地产行业景气度不及预期。
- 渠道拓展不及预期。
