首次覆盖报告：强定力高效率，能力破圈势在必行

证券研究报告2025年08月09日 强定力高效率，能力破圈势在必行 古茗（01364.HK）首次覆盖报告 核心结论 茶饮行业：长坡厚雪优质赛道，供需同振持续扩容 头部效应加剧下具备三位一体综合能力的品牌将最终胜出，且长期稳定占据所处价位段的绝对龙头地位。价位带越高，能满足细分消费需求的品牌越多元，二三梯队品牌预计快速扩张后闭店至稳定规模，本地长尾品牌长期跟随。 公司核心壁垒：供应链效率最大化，产品质价比突出 1）供应链：新鲜食材供应链管理难度大且大部分环节为自营，形成向低线城市门店两日一配短保质期鲜果和鲜奶的核心竞争力，成本优势明显。 2）产品：“货架式”产品策略同时保证高质价比，响应快品质优，强供应链支撑与高质量研发提升复购率。 3）开店：区域加密策略下前8大关键规模省份门店数量占比近80%，聚焦攻坚形成根据地高市占率；下沉策略下加盟商单店GMV相对领先。 分析师 公司成长空间：加密开店空间足，咖啡提高单店产出 于佳琦S080052504000818800299337yujiaqi@xbmail.com.cn田地S080052505000415800464768tiandi@xbmail.com.cn肖燕南S080052507000214786698540xiaoyannan@xbmail.com.cn 开店空间：华中与华南仍有较大加密空间，北方以空白市场为主；中期开店天花板为2w家+。单店产出：强大供应链托底，咖啡品质优势突出。 投资建议：1）强战略定力与极致效率导向结合，筑就供应链&产品质价比&门店盈利稳定核心壁垒。2）中期看开店展望2w家+，有望成为10-15元领先龙头；咖啡品类提高客单量，供应链优势下快速布局。我们预计公司2025/2026/2027年收入分别为116/140/169亿元，归母净利润分别为21/26/32亿 元， 目 前 股 价 对 应 公 司2025/2026/2027年PE分 别 为26X/21X/17X，考虑到公司目前处于区域加密的全国化扩张阶段，成长性强，首次覆盖，给予“买入”评级。 相关研究 风险提示：行业竞争加剧风险；加盟门店管理风险；下游需求疲软风险。 内容目录 投资要点..................................................................................................................................5关键假设.............................................................................................................................5区别于市场的观点..............................................................................................................5股价上涨催化剂..................................................................................................................5投资建议.............................................................................................................................5古茗核心指标概览....................................................................................................................6一、茶饮行业：长坡厚雪优质赛道，供需同振持续扩容........................................................71.1竞争生态：需求长期稳增，头部分化加剧...................................................................71.2驱动力一：增量人群消费频次更高，长期享受长坡厚雪扩容....................................101.3驱动力二：需求多元细分，产品创新速度快..............................................................111.4驱动力三：10元以上行业集中度提升空间大............................................................12二、发展概况：结硬寨打呆仗，牢根基强定力....................................................................142.1发展历程：注重供应链建设，区域加密稳步推进......................................................142.2股权结构：集中度高，绑定核心团队........................................................................142.3核心管理层：团队稳定性强，保持高效执行力..........................................................152.4发展概况：收入快速增长，盈利能力稳定.................................................................16三、核心壁垒：供应链效率最大化，产品质价比突出..........................................................193.1供应链：新鲜食材供应水平领先，支撑成本优势与稳定品质....................................193.2产品：研发重视程度高，响应快品质优.....................................................................223.3开店：区域加密策略持续有效，聚焦攻坚效率最大化...............................................25四、成长空间：加密开店空间足，咖啡提高单店产出..........................................................294.1成长空间：门店加密空间仍大，中期可看2w家+门店..............................................294.2成长空间：咖啡产品提高单店产出，强供应链支撑质价比优势.................................30五、盈利预测与投资建议.....................................................................................................32六、风险提示.......................................................................................................................34 图表目录 图1：古茗核心指标概览图......................................................................................................6图2：奶茶行业商业模式拆分及格局演变展望.........................................................................7图3：2018-2028E现制茶饮GMV仍快速增长.......................................................................7图4：2018-2028E现制茶饮20元以下价位带仍占主要市场..................................................8图5：2018-2028E现制茶饮20元以下价位带增速相对稳定..................................................8图6：2018-2028E现制茶饮不同城市层级GMV表现（亿元）..............................................8 图7：2018-2028E现制茶饮下沉市场GMV占比持续提升.....................................................8图8：2023年按GMV计现制茶饮品牌市场份额....................................................................9图9：2023年按GMV计大众价位现制茶饮品牌市场份额......................................................9图10：截至2023年底门店数量计中国前五大大众现制茶饮店品牌各城市线级门店分布.......9图11：竞争加剧下茶饮店月均坪效下滑................................................................................10图12：茶饮店单店回本周期拉长...........................................................................................10图13：2024年近65%消费者每周至少消费1杯现制茶饮....................................................11图14：2024年近80%Z世代消费者茶饮消费频次上升或不变.............................................11图15：2024年75%Z世代消费者消费奶茶价格为10-20元................................................11图16：2024年Z世代消费者从茶饮消费获得情绪价值........................................................11图17：奶茶品类多元化分散化趋势明显................................................................................12图18：奶茶口感风味与价格成为消费者产品选择重要因素...................................................12图19：茶饮品牌需掌握多种原材料以满足消费者需求..........................................................12图20：2022-2024年茶饮品牌上新产