破七之后：强势已现，空间几何

华泰期货研究院2025年12月26日蔡劭立F3063489 Z0014617 联系人：朱思谋F03142856 —量价和政策信号— 【量价观察】美元兑人民币期权隐含波动率上升 ◆3个月的美元兑人民币期权隐含波动率曲线显示出人民币的升值趋势，Put端波动率高于Call端 ◆整体隐含波动率呈现上升的趋势 【政策观察】逆周期因子观察 ◆逆周期因子维持在负区间，但尚未启动◆三个月CNHHIBOR-SHIBOR逆差波动 —基本面及观点— 【宏观】降息和流动性 ；TGA账户12月17日8614亿（前值8058）；10月存款机构准备金余额2.94万亿（-1234亿）。 ◆非美央行降息步伐整体转缓，部分转为加息预期。 【宏观】美联储主席候选人 ◆核心角逐在沃勒和哈塞特、沃什之间。对特朗普而言，二者是“最适合”与“最听话”之间的比较。目前市场概率显示哈塞特领跑，但特朗普对贝森特高度信任，建议关注呵护美联储独立性的贝森特主导面试可能带来的预期差。若沃勒或最终胜出，且可能触发“美联储失去独立性”的反转交易：利多整体美元资产、利空黄金，市场或削减对明年的降息预期。若哈塞特胜出，我们预计会触发市场面对“美联储失去独立性”的“肌肉记忆”：利空整体美元资产、利多黄金，市场或上调对明年的降息预期。 【核心图表】美国经济：数据全面超预期，降息步伐不改？ ◆就业：权威下降。非农超预期；通胀：11月CPI上涨不及预期，支撑后续降息； 【宏观】通胀仍相对平滑 ◆美国11月CPI不及预期：食品、核心商品贡献回落，原油贡献回升，核心服务贡献回落。CPI和PMI指向背离 ◆11月非农：和9月相比仍在继续走弱，仅有建筑业改善； ◆失业率中，重新就职负贡献、临时失业负贡献，就业环境在转差 【宏观】中国经济：强预期弱现实 ◆经济结构分化：11月进出口韧性；但固投压力仍大，消费放缓。压力边际增的背景下，政府窗口期松动。基本面和情绪割裂加剧。 【结售汇】供需延续平衡，企业行为趋于中性 ◆外汇供需整体平衡：银行结售汇顺差回落至156.5亿美元，顺差延续但边际趋缓，结售汇规模未明显放量或收缩，单月数据对汇率的边际指引下降。 ◆远期端以存量风险管理为主：新增远期锁汇需求降温，履约呈“结汇缩、购汇增”分化；未到期远期净结汇规模继续上行，套保结构稳定，未体现方向性押注。 【涉外收付款】经常项目托底，资本项拖累可控 ◆整体顺差明显收窄，但结构稳定：境内银行代客涉外收付款顺差回落，经常项目与资本与金融项目同步走弱，反映节奏调整而非方向性变化。 ◆经常项目顺差基础仍稳固：经常项目顺差由746.6降至552.4亿美元，主要因出口节奏趋稳、进口边际修复；货物贸易顺差仍高达726.7亿美元，外贸基本面韧性未改；服务贸易逆差扩大至-64.2亿美元，对顺差支撑有所削弱。 ◆资本与金融项目结构性流出，但压力缓解：资本项逆差扩大至-386.1亿美元，其中证券投资逆差明显收窄、直接投资逆差小幅改善，未出现单一渠道集中流出特征，跨境资金流动保持可控 【总体观点】人民币震荡偏强逻辑不变 ◆现状：1)经济预期差(chā)利好人民币：美国就业与企业活动同步降温，失业率升至4.6%、工资增速回落至3.5%；同期中国经济稳增长政策持续发力，出口与经常账户顺差稳健；2)中美利差(chā)中性：美联储降息周期下美元实际收益优势收敛，而中国货币政策保持稳健取向、利率体系稳定；3)贸易政策不确定性中性：美国对华贸易与产业政策仍存在不确定性，但调整节奏趋缓；中国出口市场持续多元化，贸易顺差创历史高位，外需结构稳定。 ◆策略：在美元弱势、出口贸易支撑与低波动环境共振下，人民币已突破7.00整数关口，但本轮升值更多由外部因素与贸易节奏推动，内生基本面尚未形成趋势性共振，预计短期运行于6.95–7.05区间震荡偏强，破7后升值节奏将趋缓。 【宏观】2026年情境推演 库存周期拐点 政策预期回摆 再平衡 博弈升温 12/25，美联储主席候选人；1月OPEC和FOMC会议；2月，政府工作报告；3月，全国两会 11/3，美国中期选举；11/10，中美关税延后到期 5月，鲍威尔任期到期；6/18 FOMC会议；6月，厄尔尼诺情况； 7月，政治局会议9/29，FOMC会议； ⚫美联储重回限制性立场⚫国内政策空窗期⚫去库周期 ⚫库存周期转折窗口 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。