美国2025年三季度GDP数据点评：25Q3美国GDP：过时的数据，过度的反应

25Q3美国GDP：过时的数据，过度的反应——美国2025年三季度GDP数据点评 2025年12月24日 证券分析师芦哲执业证书：S0600524110003luzhe@dwzq.com.cn证券分析师张佳炜 执业证书：S0600524120013zhangjw@dwzq.com.cn证券分析师韦祎执业证书：S0600525040002weiy@dwzq.com.cn研究助理王茁执业证书：S0600124120013wangzhuo@dwzq.com.cn ◼25Q3美国GDP：总量大超预期，市场交易经济过热。25Q3美国GDP季环比折年增长+4.3%，前值+3.8%，大幅好于彭博分析师一致预期的+3.3%与亚特兰大联储GDPNow的+3.5%；GDP价格指数季环比+3.8%，预期+2.7%，前值+2.1%。超预期的GDP公布后，市场交易经济过热→降息预期降温，体现为美元指数&美债利率上行，美股&黄金&大宗商品下行，随后美债利率回吐部分涨幅，美股转涨。 相关研究 《2026年转债策略：从收益增强转向风险平衡》2025-12-22 ◼数据结构：消费强劲与库存拖累收窄是主要贡献，“核心”GDP保持稳健。①25Q3 GDP反映美国经济保持韧性，而非走向过热。结构上，消费的强劲增长（环比+3.5%，拉动GDP +2.39%，前值+1.68%）、企业库存变化扰动的消退（拉动GDP-0.22%，前值-3.44%）是推动25Q3美国GDP环比增长加速的主要来源，其中，库存变化是最大的边际贡献者。与此同时，净出口+1.59%，相较上半年的“抢出口”及其反转，已逐步回落至正常区间。剔除库存、外贸、政府后，反映经济核心增长动能的PDFP（私人国内最终购买）环比年率+3.0%，仍在较高水平保持稳健，相较+2.9%的前值差别不大。②消费增长强劲而广泛，服务消费表现亮眼。其中，三季度商品消费环比拉动GDP +0.66%，前值+0.47%，娱乐用品消费（环比拉动率+0.33%）是主要贡献项，机动车消费则环比转负；服务消费环比拉动GDP +1.74%，前值+1.21%，医保服务（环比拉动率+0.33%）是最大的拉动项，娱乐、其他服务（主要来自专业服务与境外旅游的贡献）等稳健增长。③AI相关产业增速放缓拖累固定资产投资，企业延续被动去库。美国固定资产投资环比年率增速从Q1的7.1%、Q2的4.4%回落至Q3的1%，对应非住宅固定资产投资增速分别为9.5%、7.3%、2.8%，住宅投资则延续三个季度的环比负增长，25Q3环比-5.1%，持平前值。其中，以对GDP拉动率计，设备投资中AI相关产业（计算机信息设备、软件与研发）从25Q2的+1.18%降至+0.65%，其中计算机信息设备从0.38%跌至0.35%，软件从0.58%跌至0.07%，唯一有边际增长的是研发，从0.22%提升至0.23%。若考察更广泛的AI相关产业建筑投资，则25Q3数据中心建设环比年率增速放缓至5%，前值39.9%，电力与通信建筑投资环比年率-4.86%，25Q1-25Q2分别为+11.95%、-1.38%。整体来看，AI相关产业投资对GDP拉动速率正在放缓。库存变化方面，上半年，在关税扰动下，美国企业经历了一季度的主动大幅累库，以及二季度的去库存，对应库存规模变化为+1790亿美元→-183亿美元，三季度库存变化则降至-296亿美元，叠加消费的改善，一定程度上反映了企业被动去库进程延续。 《技术帖：如何量化央行购金对金价的影响？》2025-12-22 ◼策略启示与未来展望：经济过热→降息预期降温交易反转，高频数据显示25Q4增长走弱。从市场反应来看，大超预期的25Q3 GDP增速一度令市场交易经济过热→降息预期降温，但随后美股、黄金价格均回吐数据发布后的跌幅，美债利率、美元转为下行。我们认为资产价格的这一波动反映了：①12月25日开始美国将进入圣诞-元旦假期，美国市场可能到元旦后才会恢复流动性，这意味着GDP数据发布当下可能存在资金借【经济过热→降息预期降温】的交易叙事降仓的行为；②展望来看， 由于政府停摆，25Q3的GDP数据太过时，而无论是已公布的10-11月非农就业、11月CPI，还是日频的居民消费数据，都显示25Q4美国消费与GDP显著降温：彭博统计的美国日频消费同比增速最新已跌至0.156%，这意味着消费将是25Q4美国GDP的重要拖累，消费对美国GDP的拉动大概率将在25Q4出现大幅回落；CBO曾测算政府停摆预期给25Q4美国GDP带来-1.5%的冲击，而25Q3的环比高基数也给25Q4环比增速在统计上带来下行压力；③最后，从数据本身来看，如前文分析，25Q3美国GDP超预期强劲的一大贡献来自库存变化的拖累从-3.44%收缩至-0.22%，而反映经济核心增长的动能PDFP仅从2.9%增至3.0%，经济内生增长动能的变化并不大，美国经济更多是延续韧性而非走向过热。 ◼风险提示：特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位%，横轴数字为年份后两位，下同 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位% 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位%，AI产业投资包括计算机设备及周边、软件与研发 数据来源：彭博、东吴证券研究所 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位十亿美元 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位十亿美元 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位十亿美元 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位十亿美元 数据来源：彭博、东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn