资产的信号：日本加息会引爆全球流动性冲击吗？
证券研究报告2025年12月16日 日本加息会引爆全球流动性冲击吗？ 资产的信号（20251216） 核心结论 分析师 1、通胀压力倒逼日本鹰派加息，引发全球流动性的担忧 曹柳龙S080052501000113817664054caoliulong@research.xbmail.com.cn 日本央行将在本月19日召开货币政策会议，市场一致预期将加息25BP，且大概率会提示未来进一步加息——（1）日本CPI持续高于2%的通胀目标；（2）日本失业率长期维持3%以下低位，为名义工资增长创造条件，明年日本“春斗”工资增长预期较高，会推升通胀压力；（3）高市早苗推出21.3万亿日元财政政策也会增加日本的通胀压力。日本央行鹰派加息，将导致日本YCC时代堆积的大量“套息套汇交易”平仓，引发全球出现流动性冲击的担忧。 徐嘉奇S080052503000213207572120xujiaqi@research.xbmail.com.cn 联系人 2、理论上，当前日本加息对全球流动性的冲击有限 缪一宁19921876895miaoyining@research.xbmail.com.cn （1）日本央行自去年3月以来已经3次加息，流动性冲击的风险已被释放：去年3月日本加息基本没有流动性冲击，去年7月日本加息+退出YCC导致较大的流动性冲击，今年1月日本加息的流动性冲击也有限。（2）从期货市场来看，大部分投机性日元空头在去年7月已经平仓，最活跃的“套息套汇交易”已经平仓，流动性冲击最危险的阶段已经过去；（3）当前美国并没有类似去年7月的“衰退交易”，美元贬值压力不大，而日元却因为地缘和债务问题疲软，这也会缓解“套息套汇交易”平仓的压力；（4）当前美联储开始重视潜在的流动性冲击，扩表（类QE）政策已经开启，也能稳定市场流动性预期。 3、实际上，日本加息可能成为全球流动性冲击的“催化剂” 去年7月日本加息导致较大的流动性冲击，主要是因为（1）大量活跃的“套息套汇”平仓引发流动性冲击；（2）美国衰退交易则放大流动性冲击。而当前最活跃的“套息套汇交易”基本已经平仓，日元加息导致流动性冲击的前提条件已经弱化。不过，当前以美股为代表的全球股市已经6年“大水牛”，本身就有脆弱性，同时美国“AI泡沫论”的担忧又起，资金避险情绪较重，日元加息有可能成为诱发全球流动性冲击的“催化剂”。这种流动性冲击大概率会倒逼美联储QE，所以全球股市很有可能会快速修复。 4、多看少动！即便发生流动性冲击，市场也会很快修复 日本央行决策基本明牌，但资金的选择难以预测，这种情况下建议多看少动——（1）如果资金没有恐慌性出逃，日本加息的实际影响可能很有限，也就无需采取行动。（2）如果因为资金恐慌诱发全球流动性冲击，美股科技调整会倒逼美联储QE，资本市场将很快修复，日本加息的中期风险依然可控。 5、美国如果出现“股债汇连续三杀”，可以交易修复行情 日本加息很难直接导致全球流动性冲击，但美股“AI泡沫论”担忧可能会放大日本加息的影响。因此，投资者很难预测全球是否发生流动性冲击，只能密切跟踪：类似今年4月初，如果美国连续出现2-3次“股债汇三杀”，则表明市场出 策略专题报告 现流动性冲击的概率明显增强。这个时候我们建议：可以卖出资产，持有货币，等待流动性冲击倒逼美联储明确的QE宽松之后，再相机增持资产。 6、大类资产配置：继续看好黄金&人民币资产 即便日本加息导致流动性冲击，也不会改变全球中长期宽松的趋势，明年泛滥的流动性大概率会更加泛滥。中国出口顺差扩张叠加美联储重启降息，人民币汇率将回归中长期升值趋势，这会加速跨境资本回流，中国各类要素价格（PPI和CPI）将系统性走出通缩，制造+消费顺周期将迎来盈利和估值的“戴维斯双击”。大类资产继续看好AH股，国债把握修复机会，战略配置黄金，美股&美债或维持震荡。如果美股调整出空间，且美联储给出宽松信号（或经济数据支持继续降息），可以博弈美股反弹的机会。 风险提示：全球宏观数据超预期变化，海外地缘局势超预期变化，技术进步与应用落地节奏变化等。 内容目录 1.1美联储降息鹰鸽交织，同时启动国债购买计划............................................................71.2经济工作会议落地，调供给&扩内需有望成为明年两条主线.......................................71.311月宏观经济由于基数走高增速放缓..........................................................................81.4 11月出口强势修复.......................................................................................................91.5 11月通胀表面分化，不改总体回升趋势.......................................................................91.611月社融超预期.........................................................................................................101.7海外经济数据：美元多空因素交织............................................................................10 二、上周大类资产回顾.........................................................................................................11 2.1国内股市：指数表现出现分化...................................................................................112.2海外股市：美股及欧股小幅下跌................................................................................122.3海外债市：美债收益率上升.......................................................................................122.4商品：油价大跌，金价上涨.......................................................................................132.5外汇：美元下跌，人民币小幅升值............................................................................14 图表目录 图1：日本CPI持续高于2%通胀目标，而低失业率使得工资上涨顺畅，满足加息条件........5图2：日本央行此前3次加息，第三次冲击小于第二次..........................................................5图3：24年7月日本缩减购债时，投机性日元净空头已基本平仓..........................................5图4：日本2016年实施YCC（利率曲线控制）以来对外释放了约2.44万亿美元流动性......5图5：12月12日由于博通业绩指引低预期，美股科技暴跌...................................................6图6：25年3月到4月美国出现严重的股债汇三杀................................................................6图7：11月出口同比回升.........................................................................................................9图8：对欧洲、东盟、非洲出口环比均明显修复.....................................................................9图9：11月社融总体超预期，企业缎带、票据、企业债券同比多增.....................................10 表1：高市早苗21.3万亿日元的财政政策可能使得通胀不降反升..........................................5表2：美联储12月议息会议主要内容.....................................................................................7表3：25年中央经济工作会议与去年对比...............................................................................8表4：11月宏观经济因为基数走高增速放缓............................................................................8表5：11月国内PPI同比小幅回落..........................................................................................9表6：11月国内CPI同比显著回升.........................................................................................9表7：海外经济数据（截至25/12/13）.................................................................................11 西部证券2025年12月16日 表8：境内股票市场表现（截至25/12/12）..........................................................................11表9：境内股票市场行业表现（截至25/12/12）...................................................................11表10：全球股票市场表现（截至25/12/12）........................................................................12表11：债券收益率变化（截至25/12/12）............................................................................13表12：债券市场表现（截至25/12/12）...............................................................................13表13：大宗商品市场表现（截至25/12/12）.............................................
