核心观点与关键数据
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主线一：2026年政府债供需问题
- 市场预期2026年政府债净供给规模将延续同比提升趋势，尤其是超长政府债供给可能由6.4万亿元提升至6.5-7.2万亿元。
- 配置盘（银行、保险）受限于指标，难以承接庞大超长端供给，导致市场自发防御性定价，超长端利率上行。
- 实操中，监管或可放松银行利率风险考核指标，央行也可通过特殊方式帮助银行消化超长政府债，且保险机构承接力度加大或表明30年国债收益率接近顶部。
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主线二：对结构性降息的猜想
- 由于居民需求、地产数据表现不佳，市场对年末LPR结构性降息存在期待。
- 当前贷款利率降息需兼顾银行低息差压力（截至2025年三季度末商业银行净息差为1.42%，与安全线1.80%差距较大），构成阻力。
- 市场对降息时点判断保守，当前仅定价2-3bp降息预期。
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年末行情应对
- LPR降息落地情景：债市可能启动，利率方向相对明朗，但需判断利率是否充分定价，可使用票息比价模型参考不同降息幅度（5bp、15bp、25bp）下的实际收益率影响（3bp、10bp、17bp）。
- LPR维持不变情景：债市可能继续高波震荡，机构预期分歧大，多空情绪轮番主导，博弈难度大。关键变量包括12月央行买债规模、债基赎回费率方案等。
- 债市转折与策略：债市可能进入多空转折期，长端利率上行边界逐渐明确（10年国债1.85%上方，30年国债2.30%上方），短端下行空间打开。策略上，配置盘可考虑年末提速配置，交易盘可关注利率波动高点追加久期，并等待利多落地止盈。
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市场现状与数据
- 12月15-19日债市震荡下行，长端利率（10年国债1.84%，30年国债2.23%）下行，短端利率（1年国债1.35%，3年国债1.39%）下行。
- 税期资金面平稳，央行重启14天逆回购支持跨年流动性。
- 11月居民短贷规模减少7328亿元，新增中长贷12700亿元，均为近十年最低。
- 70大中城市二手房价11月环比下跌，同比跌幅5.7%。
- 12月8-19日理财规模周度下降1003亿元，纯债类产品净值回撤收窄，负收益率占比下降。
- 银行间、交易所、非银机构杠杆率均持续上升。
- 利率型、信用型中长债基久期继续拉升（利率型3.79年，信用型2.30年）。
- 中短债基金和短债基金久期均先升后降（中短债1.51年，短债0.82年）。
- 下周（12月22-26日）政府债缴款压力加大（预计3666亿元），国债、地方债、政金债发行计划及月度累计发行数据详见原文。
研究结论
当前债市处于多空转折期，长端利率上行空间有限，短端下行空间打开。市场情绪或较12月上旬乐观，配置盘可考虑年末配置，交易盘可关注利率波动高点追加久期。LPR报价结果将是判断后续走势的关键，需关注降息落地或维持不变两种情景下的市场反应及策略调整。
