万联晨会

概览 核心观点 【市场回顾】 上周五A股三大指数集体收涨，截止收盘，沪指收涨0.36%，深成指收涨0.66%，创业板指收涨0.49%。沪深两市成交额17257.19亿元。申万行业方面，商贸零售、综合、轻工制造领涨，银行、电子、煤炭领跌；概念板块方面，海南自贸区、乳业、免税店概念涨幅居前，科创次新股、光刻机、存储芯片跌幅居前。港股方面，恒生指数收涨0.75%，恒生科技指数收涨1.12%；海外方面，美国三大指数集体收涨，道指收涨0.38%，标普500收涨0.88%，纳指收涨1.31%。 【重要新闻】 【《互联网平台价格行为规则》印发】近日，国家发展改革委、市场监管总局、国家网信办印发《互联网平台价格行为规则》。规则自2026年4月10日起施行，有效期为5年。《规则》明确，平台内经营者在不同平台销售商品或者提供服务的，依法自主定价，平台经营者不得采取提高收费标准、增加收费项目、扣除保证金、削减补贴或者优惠、限制流量、搜索降序、算法降权、屏蔽店铺、下架商品或者服务等措施，对平台内经营者的价格行为进行不合理限制或者附加不合理条件。平台经营者不得以低于成本的价格销售商品或者提供服务，扰乱市场竞争秩序。 研报精选 2025Q3传媒行业重仓配置转至超配，游戏板块备受青睐2025Q1-Q3业绩向好，2025Q3游戏板块表现突出 【市场回顾】 【重要新闻】 【《互联网平台价格行为规则》印发】近日，国家发展改革委、市场监管总局、国家网信办印发《互联网平台价格行为规则》。规则自2026年4月10日起施行，有效期为5年。《规则》明确，平台内经营者在不同平台销售商品或者提供服务的，依法自主定价，平台经营者不得采取提高收费标准、增加收费项目、扣除保证金、削减补贴或者优惠、限制流量、搜索降序、算法降权、屏蔽店铺、下架商品或者服务等措施，对平台内经营者的价格行为进行不合理限制或者附加不合理条件。平台经营者不得以低于成本的价格销售商品或者提供服务，扰乱市场竞争秩序。 分析师李滢执业证书编号S0270522030002 研报精选 2025Q3传媒行业重仓配置转至超配，游戏板块备受青睐 ——传媒行业跟踪报告 行业核心观点： 2025年Q3SW传媒行业指数上升20.78%，资金活跃度显著提升，估值（PE-TTM）持续上升，跑赢近七年均值水平。从2025年Q3的基金重仓配置情况看，SW传媒行业仍处于低配，但比例有所修复，以SW传媒行业重仓为基准，游戏板块及广告营销板块受到市场关注，维持超配，基金重仓配置集中，抱团现象较为显著。 投资要点： 传媒行业重仓配置扭转至超配，游戏及广告营销板块仍为市场关注重点。2025年Q3SW传媒行业的适配比例为1.77%，基金重仓比例为1.79%，超配比例为0.01%（四舍五入）。以SW传媒行业重仓为基准，游戏板块与广告营销维持超配，其中游戏板块超配比例上涨8.02pct至36.67%，广告营销板块超配比例缩减7.22pct至1.75%，其余子板块持续低配。 游戏板块占据前十大重仓股主要部分，市场关注度较高。从持股市值看，2025年Q3SW传媒行业的前十大重仓股分别为巨人网络、世纪华通、分众传媒、恺英网络、吉比特、完美世界、三七互娱、神州泰岳、芒果超媒、光线传媒，游戏行业占据7席。从行情表现看，前十大重仓股股价2025年Q3除去光线传媒，均保持上涨，吉比特和巨人网络表现较为突出，股价分别上升114.59%、112.51%。 基金重仓配置集中，抱团现象加剧。2025年Q3SW传媒行业基金前5、前10、前20大重仓股的市值占整体SW传媒行业基金重仓市值的比例分别为77.21%、91.18%和98.28%，较2025年Q2环比分别上升9.07pct、5.84pct、2.66pct，抱团现象加剧。 投资建议：从2025年Q3SW传媒行业的基金重仓配置及估值水平看，估值水平明显有所修复，行业基金重仓比例低配转至超配，游戏及广告营销领域头部公司是机构关注的 核心。建议关注游戏版号储备丰富、布局AI应用的游戏公司，数字营销及梯媒领域龙头公司。 风险因素：宏观经济复苏不及预期、行业政策风险、技术发展不及预期等风险。 分析师夏清莹执业证书编号S0270520050001分析师李中港执业证书编号S0270524020001 2025Q1-Q3业绩向好，2025Q3游戏板块表现突出——传媒行业2025年前三季度业绩综述 行业核心观点： 2025Q1-Q3营收稳健增长，归母净利润有所回升。营收端，传媒行业2025Q1-Q3实现营业收入3874.8亿元，同比增长5.90%，归母净利润有所回升，同比增长36.80%至320.97亿元，整体业绩向好。毛利率保持平稳，同比微幅上升1.34pct至32.81%；费用端，管理费用率较为稳定，销售费用率持续上涨至13.44%，净利率同比上升1.94pct至8.44%；分季度同比来看，2025Q3传媒行业整体营业收入同比增长9.20%至1326.25亿元。归母净利润同比大增57.00%至103.16亿元；分季度环比来看，2025Q3传媒行业整体营业收入环比上升2.79%，归母净利润保持平稳，符合周期趋势。 投资要点： 游戏：(1)2025Q1-Q3营收显著增长，归母净利润回升。2025Q1-Q3游戏板块实现营收848.14亿元，同比上涨24.40%，持续扩大增长态势，归母净利润回弹，同比上升88.61%至138.29亿元。利润端上升主要由于板块龙头公司世纪华通、完美世界等在2025年持续深耕核心产品运营与自研IP迭代，同时受爆款游戏贡献与新游版本更新影响产生收入规模大幅增长，同时冰川网络等公司通过降本增效策略使销售费用等大幅下降，促使2025Q1-Q3游戏板块整体盈利能力增强，毛利率与净利率分别上升1.58pct/5.46pct至68.66%/16.28%。(2)2025Q3营业收入和归母净利润大幅增长。2025Q3游戏板块实现营收303.62亿元，同比上涨28.61%。归母净利润同比大涨111.65%至57.77亿元，其中世纪华通旗下游戏表现突出，为游戏板块2025年Q3业绩回升贡献主要力量。盈利能力方面，毛利率上升3.75pct至70.19%，净利率回升7.83pct至19.03%。 影视院线：(1)2025Q1-Q3营收、归母净利润有所回升。2025Q1-Q3电影市场表现较为良好，影视院线板块实现营收283.01亿元，同比上升9.31%。归母净利润回升至18.62亿元，主要原因是2025Q1光线传媒爆款电影《哪吒之魔童闹海》票房表现优异，公司业绩显著增长，拉动板块回升；毛利率与净利率分别上升2.75pct/3.54pct至27.37%/6.68%。(2)2025Q3营业收入略有下滑，归母净利润实现扭亏为盈。2025Q3影视院线板块营收小幅缩减，同比下降2.19%至86.12亿元，归母净利润扭亏为盈，达到0.86亿元，盈利能力方面，毛利率上升5.95pct至23.79%，净利率亦有所回升，同比上升2.83pct至1.44%。 数字媒体：(1)2025Q1-Q3营收稳定，归母净利润有所下滑。2025Q1-Q3数字媒体板块实现营收184.07亿元，同比微幅下降0.26%。归母净利润为10.84亿元，同比大幅下降27.57%。盈利能力方面，毛利率及净利率下滑0.46pct/2.09pct至36.3%/5.98%。(2)2025Q3营收略微增长，归母净利润有所下滑。2025Q3数字媒体板块实现营收64.69亿元，同比上升7.60%。归母净利润为3.16亿元，同比下降28.02%。盈利能力方面，毛利率同比下跌0.02pct至36.89%，净利率则同比下降2.44pct至5.00%。 广告营销：(1)2025Q1-Q3营收和归母净利润有所增长。2025Q1-Q3广告营销板块实现营收1291.58亿元，同比上涨6.95%，归母净利润同比上升1.68%至46.10亿元。盈利能力方面，毛利率下滑0.66pct至11.55%，净利率同比下降0.15pct至3.60%。(2)2025Q3营业收入和归母净利润回升。2025Q3广告营销板块实现营收453.03亿元，同比上升8.75%，归母净利润上升13.92%至16.26亿元，主要原因在于蓝色光标业绩拉升，营收同 比增长41.73亿元，归母净利润实现扭亏为盈，同比增长1.59亿元。盈利能力方面，毛利率同比下降0.06pct至11.56%，净利率同比上升0.24pct至3.64%。 广播电视：(1)2025Q1-Q3营收由降转升，归母净利润亏损缩小。2025Q1-Q3广播电视板块实现营收328.90亿元，同比上升5.30%，归母净利润亏损缩小，为-1.67亿元。盈利能力方面，毛利率下降0.42pct至24.29%，净利率上升0.53pct至0.13%。(2)2025Q3营业收入增长，归母净利润扭亏为盈。2025Q3广播电视板块实现营收120.43亿元，同比上升17.94%，归母净利润扭亏为盈，上升为0.46亿元。盈利能力方面，毛利率下降1.61%至24.29%，净利率上升2.28pct至1.51%。 出版：(1)2025Q1-Q3营收下跌，归母净利润回升。2025Q1-Q3出版板块实现营收939.11亿元，同比下跌7.37%。归母净利润为108.78亿元，同比增长15.48%，子板块多数公司归母净利润表现较好。盈利能力方面，毛利率维持稳定，微幅上涨0.28pct至33.61%，净利率上升2.37pct至11.92%。(2)2025Q3营业收入下降，归母净利润实现增长。2025Q3出版板块实现营收298.36亿元，同比下跌5.00%。归母净利润实现增长，同比上12.66%至24.65亿元。盈利能力方面，毛利率同比上升0.90pct至31.4%，净利率同比上涨1.43pct至8.66%。 投资建议：2025前三季度传媒板块整体业绩表现回升向好，板块表现有所分化，2025年Q3游戏板块业绩表现突出，从中长期来看，预计随着内容供给逐步恢复，AI等技术赋能持续深化，叠加政策支持及消费回暖预期，行业景气度有望得到修复。建议关注影视院线、游戏等领域业绩表现亮眼的公司，并关注布局数字资产、应用AIGC相关技术的公司。 风险因素：政策环境变化；消费复苏不及预期；市场竞争加剧；创新技术应用不及预期；商誉减值风险。 分析师夏清莹执业证书编号S0270520050001分析师李中港执业证书编号S0270524020001 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 本报告由万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本晨会纪要仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本晨会纪要是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本晨会纪要所载资料、意见及推测不一致的研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本晨会纪要中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本晨会纪要所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本晨会纪要中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未