流动性：流动性14天逆回购再次重启
固收专题报告/2025.12.20 证券研究报告 核心观点 ❖过去一周“税期+北交所打新+高息存款流失+存单到期超1万亿”等因素对资金有所扰动，但在央行“6个月期买断式逆回购净投放+14天逆回购重启”操作，以及或有财政支出支持等因素影响下，资金表现相当乐观，全周DR001资金价格维持在1.27%附近。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 资金部分，相比1月和9月，本次央行14天操作更乐观，对应跨元旦资金面无忧，下阶段资金预计仍旧保持相对平稳，存单部分，当前跨年热情有所升温，机构做多诉求相对较强，可能仍有下行空间。 分析师汪梦涵SAC证书编号：S0160525030003wangmh01@ctsec.com ❖为何资金比我们想象中宽松？一方面是基本面依旧不稳固，另一方面可能是央行有意稳定债券市场。央行以外，可能超预期的因素有财政支出的延续支持等。 相关报告 1.《 高 频 ｜ 岁 末 年 初 生 产 保 持 韧 性 》2025-12-202.《险资OCI股票投资或仍有提升空间》2025-12-183.《利率｜名义GDP回升，利率怎么看？》2025-12-16 ❖如何理解14天逆回购重启，和前期有哪些不同?时间点上，呵护元旦流动性无忧，继续释放特定时间点的“宽松态度”；操作模式上，12月投放风格比1月和9月均更乐观，一是时间点更具有连续性，且数量更积极，14天逆回购重启后，连续两个交易日投放14天，解决资金错位到期的问题；二是价格上可能也更乐观，伴随着存单等利率的下行，多重价格招标背景下，针对部分银行来说，14天逆回购招标区间可能进一步下移。 ❖降准降息怎么看？降息，“灵活高效”视角里，净息差对降息的约束仍在，尤其是要考虑明年初存量贷款重定价问题，因此年内降息当前是可选而非必选项。降准，考虑到信贷开门红、政府债融资、春节取现导致的流动性缺口，银行司库压力等，预计岁末年初落地概率较大。 ❖展望下一周，环比来看，扰动偏强的因素为政府债缴款增加，其余因素更偏乐观，例如逆回购到期量下降，存单到期量下降等，叠加央行支持，预计资金整体平稳运行，但时间点上，需要注意资金的或有波动，其中22日涉及到北交所打新，25日涉及到MLF到期、政府债净缴款增加、7天资金跨元旦等因素。 ❖往后看，存单观点不变，跨年热情升温助推1年期存单收益率仍有下行空间，继续保持相对乐观。 风险提示：流动性变化超预期；货币政策超预期；经济表现超预期 内容目录 114天逆回购再次重启..............................................................................................52周度资金存单跟踪和关键事项提示.............................................................................93央行：下周MLF到期3000亿元............................................................................104政府债：下周净缴款抬升至3108亿元......................................................................105票据：转贴票据利率整体上行..................................................................................136汇率：人民币汇率升值，逆周期调控结束...................................................................137市场资金供需：市场杠杆率上抬...............................................................................148CD：存单净融资持续负值，发行加权久期拉长..........................................................188.1一级发行市场：存单净融资持续负值，发行加权久期拉长..........................................188.2二级交易市场：成交活跃度抬升，货基买盘明显加入................................................219风险提示.............................................................................................................22 图表目录 图1：过去一周资金复盘............................................................................................5图2：央行组合式投放乐观........................................................................................6图3：12月财政支出或增加.......................................................................................6图4：组合投放模式更加乐观.....................................................................................7图5：同比来看，14天逆回购投放和时间点偏乐观.........................................................7图6：降息的时间规律...............................................................................................7图7：降准的时间规律...............................................................................................7图8：DR001的环比规律..........................................................................................8图9：DR001的同比规律..........................................................................................8图10：存单的周度整体视角.....................................................................................8图11：存单的日度买盘...........................................................................................8图12：下周资金扰动因素........................................................................................9图13：央行周度操作和资金价格走势........................................................................10图14：逆回购存量仍旧高于季节性...........................................................................10 图15：统计期短期资金到期情况..............................................................................10图16：统计期或有中长期资金到期情况.....................................................................10图17：政府债净融资和缴款情况..............................................................................11图18：政府债净融资进度.......................................................................................11图19：结构视角政府债净融资量和进度情况...............................................................11图20：国债净融资进度..........................................................................................12图21：地方政府债净融资进度.................................................................................12图22：政府债发行和缴款日历.................................................................................12图23：票据绝对利率走势.......................................................................................13图24：票据相对利率走势.......................................................................................13图25：即期汇率相对中间价贬值情况........................................................................13图26：USDCNY、USDCNH掉期点.......................................................................13图27：USDCNY和中间价，跌停价之间关系.............................................................14图28：逆周期因子情况..........................................................................................14图29：资金供需情况.............................................................................................14图30：银行体系资金融出情况.................
