当下债市热点问题探讨

2025-12-21 吕品,严伶怡中泰证券王英杰

债市供需框架化与反身性：债市供需问题已从点状结果演变为系统性框架，主要路径包括权益上涨导致债市下跌，进而引发交易性资金撤离和保险机构再平衡。反身性体现在EVE指标可调整假设，且国债发行结构并非一成不变，市场可能发现期限结构调整的概率，从而逆转走陡行情。
配置盘概念辨析：保险配置盘买入节奏平稳，对30年国债以交易性需求为主，对同期限地方债配置稳定。银行配置盘受利率敏感性资产超限约束，配置价值削弱；保险视角下，地方债配置价值凸显（30年地方债税后综合收益3.5%高于30年国债和保险行业打平收益率）。
股债相关性失效：固收+策略产品放量未产生强赚钱效应，反映市场对冲能力下降。权益风险偏好提高导致流动性不稳定，需精准流动性投放打破局面。
利差走陡定量分析：30年-10年利差已至40BP以上，市场提前定价了一万亿以上规模减少，速度过快透支明年节奏。利差走扩上方仍有新故事，如其他国家曲线走扩、牛熊转换、再通胀等，但长债发行期限调整可能导致利差收窄。

债市主线：当前债市主线仍是增量资金不足，市场“还债论”认为债市在偿还过度透支的“债”，存量久期回归是供需论的终点。
策略建议：超长债短期博弈超跌赔率最高，但单边方向博弈空间有限，特6和特2利差尚有博弈回归空间。中短端信用债、5年及以下利率债做持有相对稳妥，警惕过强“股强债弱”一致预期导致一季度预期过于集中。