低利率环境下，寿险公司资产负债管理思路：全生命周期重塑资产负债多维管理体系

安 顾 管 理 层 观点 ： 借 鉴 国 际 经验 ， 探 索 寿 险 公司 资 产 负 债 管 理的可行路径 思勇明 (Jürgen Schmitz)安顾中国首席执行官 资产负债管理，是全球保险行业共同面临的课题。对于正处于深刻转型与升级阶段的中国寿险业而言，这一课题的意义尤为重大。 作为全球市场的“先行者”，欧美日等发达保险市场历经上百载经济与利率周期，其实践早已证明，资产负债管理绝非孤立的技术环节，而是一项关乎企业长期稳健发展的、高度协同的“系统性工程”。 他山之石，可以攻玉。中国寿险业用几十年的时间实现了规模的跨越式增长。今天中国寿险业所面临的诸多挑战，仍可以借鉴有百年历史的成熟市场经验，并结合本国国情走出一条独特的发展道路。 当前，长期低利率环境已从一道“周期考题”演变为一场“时代大考”。而中国的监管机构，也在引导寿险公司从依赖高佣金、高保证利率与“人海战术”的粗放模式，转向高质量与可持续的发展之路。如何构筑坚实的资产负债表、有效规避利差损风险，并在此基础之上实现高质量可持续的增长，已成为整个行业的核心议题之一。 面对这一核心议题，中国市场的破局之道既源于对本土需求的深刻洞察，也离不开对全球智慧的开放借鉴。安顾集团作为深耕中国市场的国际保险集团，基于公司的百年历史与国际运营经验，坚信优秀的资产负债管理能力是寿险公司实现可持续经营，取得成功的关键因素。 安顾与普华永道合作撰写了这本以海外实践经验为特色的资产负债管理白皮书。希望通过对国际先进案例的梳理与剖析，为中国同业提供一份兼具前瞻性与实操性的参考，助力行业在不确定性中锚定方向，共同推动从规模导向到价值导向的转变，构建更具韧性的商业模式。 我们希望以安顾的全球视野赋能中国保险市场的本土实践，并与中国的监管机构、行业伙伴及各位同仁一道，共同探索符合中国市场特色的资产负债管理路径。我们坚信，通过开放共享与通力协作，中国寿险业将在新的发展周期中把握机遇，行稳致远，基业长青。 普 华 永 道 专 家 观点 ： 资 产 负 债 管理 将 是 寿 险 公 司的核心竞争力 金鹏 普华永道中国精算团队合伙人 五年前，当我参与撰写普华永道保险行业研究报告《利率下行时期寿险公司资产负债管理的应对与策略》时，曾经提出长期利率的快速下行对寿险公司稳健经营的杀伤力是巨大的，寿险公司应当警惕这一风险。2020年9月，十年期国债利率在3.2%左右；到2025年9月，已经下跌到1.8%。回望历史，令人感概。 毫无疑问，我们早已处于低利率的市场环境中，寿险公司面临的投资端与负债端的挑战是巨大的。传统的资产负债管理策略和方法，需要调整，以应对严峻的市场状况。寿险公司的管理层应当将资产负债管理置于价值创造的核心地位，是在激烈市场竞争中胜出的核心竞争力。长期的低利率市场势必淘汰那些经营效益差、风险高的低效企业，从而达到产能出清，实现行业健康发展。 在过去的30年间，日本、欧洲以及中国台湾地区等发达经济体都经历了持续的低利率周期。低利率带来的直接影响是利差损和资本消耗。我们研究分析了海外寿险公司应对长期低利率的市场环境所采取的行之有效的措施，以期借鉴参考之用。 低利率的市场环境，中小寿险公司的经营压力尤为严重。中小公司资本金薄弱、历史积累少、负债成本高、由于没有达到规模经济而长期存在费差损。我们问卷调研了数十位中小公司的管理人员，试图总结中小企业在提升资产负债管理过程中的困境以及破局思路。 海外寿险公司的经验和国内中小公司行业调研表明，没有单一技术手段或者灵丹妙药可以“一击而中”解决利差损和资产负债不匹配的问题，而是需要建立多维管理体系，动态评估投资策略。解决历史保单负债高成本，不能单纯依靠低成本的新业务增长，也需要积极寻找高收益的资产。资产负债表的重塑与资本补充是必要措施。 资产负债管理，需要融入企业价值链全流程中，成为企业的核心竞争力。低利率时代，对于有准备的寿险公司而言，既是挑战，也是破茧重生的契机，关键在于是否能够真正将资产负债管理置于企业管理的核心位置。 目录 01前言—低利率环境下提升资产负债管理能力的重要意义5 (一)寿险行业存量保单的利差损风险加剧6(二)低利率环境直接影响寿险公司新产品开发6(三)利率下行或利率波动对公司财务报表管理和净资产管理等带来压力7(四)低利率环境要求寿险公司动态审视投资策略7 02海外市场资产负债管理经验分析8 (一)欧洲主要市场利率水平8(二)欧洲市场资产负债管理9(三)美国市场资产负债管理分析15(四)日本市场资产负债管理分析19(五)中国台湾地区寿险市场经验23(六)中国香港地区资产负债管理分析27(七)海外各市场核心经验总结30 03中小寿险公司资产负债管理困境与应对思路调研31 (一)部分存量业务具有较高的负债成本率，使公司面临利差损32(二)公司面临资产负债有效久期缺口，但资产端投资机会有限33(三)实现资产负债期限和收益匹配的双重目标，公司积极探寻多元化投资模式34(四)公司积极调整产品结构平衡存量压力35(五)资产负债管理工作的目标和展望36(六)资产负债管理行业经验37 04中国寿险公司资产负债管理策略及展望：重塑多维管理体系38 (一)第一维：资产端与负债端本位管理提升38(二)第二维：基于财务表现和资本使用效率的资产负债互动管理42(三)第三维：建立贯穿保险经营全生命周期的资产负债管理体系46 引用文献48 01 前言—低利率环境下提升资产负债管理能力的重要意义 资产负债管理（Asset and Liability Management, ALM）作为保险公司财务管理的核心机制之一，承载着平衡长期负债特性与资产收益能力的使命，也是保险公司防御系统性风险的重要屏障。资产负债管理的目标与经济的发达程度、资本市场的结构、企业的发展阶段、监管体系的完善与否息息相关。 我国保险业资产负债管理监管框架的里程碑式突破出现在2019年。随着《保险资产负债管理监管暂行办法》的正式出台，配合2018年发布的《保险资产负债管理监管规则(1-5号)》，保险业构建起一套系统化监管工具集，将以往分散的制度“软约束”转化为统一、可量化的“硬约束”，这为推动保险公司建立涵盖产品定价、资产配置和资本管理的全链条ALM体系，为行业从高速增长向高质量发展转型奠定制度基础。 目前，国内寿险公司同时面临着金融市场激烈的同业竞争、渠道管理模式改革阵痛以及经营环境的不确定性，都提醒着公司应当比以往任何时候更加重视资产负债管理在企业风险管理中的作用，而低利率的经济环境又为公司的资产负债管理体系带来了新挑战。 2024年，中国保险业经历了前所未有的利率下行冲击，10年期国债收益率下降90个基点，降至1.68%。2025年5月20日，中国人民银行宣布下调贷款市场报价利率(LPR)：1年期LPR和5年期以上LPR同步下降10个基点，分别降至3.0%和3.5%。与此同时，银行存款利率整体下调，3年期定存利率和5年期定存利率当月下降幅度达到30个基点。 导致利率下行的主要因素包括：长期经济增长预期减弱；投资机构资产配置调整，倾向于增配长久期利率债，以及投资者风险偏好的系统性下降；全球经济环境的影响等，低利率环境对寿险公司经营和资产负债管理的影响主要体现在以下几个方面： （一）寿险行业存量保单的利差损风险加剧 目前各寿险公司存量保单中仍有大量2019年前销售的预定利率4.025%的保单，以及2023年前发行的3.5%定价保单，此类业务多数为增额终身寿险或长久期的年金保险。低利率环境下，保险公司资产端的投资收益率持续下行，而负债端存量保单的预定利率却保持刚性，使其面临经济意义上的利差损风险。 （二）低利率环境直接影响寿险公司新产品开发 低利率环境对寿险公司新产品开发的影响体现在监管政策调整和产品销售策略改变两方面。 首先，为应对低利率环境，监管出台了一系列政策来规范寿险产品开发，根据国家金融监管总局2025年1月发布的《关于建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制》，当保险公司在售产品预定利率连续两个季度高于研究值25个基点时，须下调新产品预定利率。2025年1月行业协会公布的预定利率研究值为2.34%，4月更新预定利率研究值为2.13%，7月更新预定利率研究值为1.99%。这一规定的出台，使得较短周期内市场利率的波动也成为了新产品定价利率的影响因素，对寿险公司新产品开发和迭代提出了更高要求。 其次，低利率环境正在整体改变寿险行业产品销售策略。传统依靠高预定利率吸引客户的储蓄替代模式难以为继，行业被迫寻找新的业务增长点并思考整体战略转型的必要性。寿险公司的产品战略转型从“保底收益”向“低保底+浮动收益”模式转变，通过风险共担机制缓冲利差损压力。 （三）利率下行或利率波动对公司财务报表管理和净资产管理等带来压力 利率下行导致寿险公司负债评估的折现率曲线下行，尽管现行准则下折现率曲线为750天移动平均国债收益率曲线，利率下行的显现存在滞后性同时公司可以通过采用逆周期溢价等形式有限降低利率下行对准备金的影响，但利率的波动仍然使公司在财务报表管理上较为被动。同时，切换到新准则后，负债采用国债当日线进行评估，资产端也多采用公允价值计量，因此，公司资产负债久期缺口，即利率风险敞口直接对净资产产生影响，使得很多资本较薄的中小公司承受巨大压力。 （四）低利率环境要求寿险公司动态审视投资策略 寿险公司的负债具有期限长、保证收益刚性的特点，因此寿险公司的投资策略既要考虑通过配置长期限资产以匹配负债端长久期特性，又要考虑资产负债的收益匹配问题。低利率环境下，投资策略面临更为突出的平衡挑战。 10年期AAA级企业债收益率从2020年的4.2%降至2025年5月的2.9%，同期政策性银行债收益率从3.6%降至2.4%。这种趋势迫使保险公司开始投资策略转型，从依赖固定收益转向多元资产配置。 新的经济环境下，寿险公司如何通过精细化资产负债管理，解决历史高利率保单的利差损问题，重构产品端定价与产品策略，提升投资韧性实现资产端突围，进而在新业务中实现可持续增长，成为行业生存与发展的关键。 02 海外市场资产负债管理经验分析 上世纪九十年代以来，欧美等海外市场经历了较为长期的利率下行周期。尽管自2021年以来，美国、英国等国家的国债利率展现了企稳回升趋势，但是这些国家在过去30年间在低利率环境下的应对措施及管理思路对于中国大陆的寿险公司仍然有借鉴意义。同时，海外寿险公司在度过利率下行周期之后，将会面临怎样的、由于利率重新回升带来的挑战，也可作为国内寿险公司的前车之鉴。 （一）欧洲主要市场利率水平 1990年代开始，欧洲主要市场见证了利率的不断下行，并于2021年前后到达历史最低点。从下图可以看出：德国10年期国债收益率于1995年超过6%，此后不断下跌并在2019年达到“零收益率”、甚至在2020年跌为-0.51%。其他主要市场的跌幅同样明显、并且于2020年跌至历史谷底：英国及法国的10年国债收益率于1995年基本维持在8%左右，截至2020年，英国10年国债收益率低至0.37%、法国10年国债收益率跌至-0.15%。 2021年后，欧洲市场利率开始出现回暖。截至2025年二季度，德国10年期国债收益率回升至2.53%、英国回升至4.57%、法国回升至3.25%。部分市场观点认为，欧洲市场或许已走出利率下降周期，将迎来利率回升周期。 （二）欧洲市场资产负债管理 1、欧洲市场寿险储蓄产品特征概览 欧洲市场寿险产品形态呈现多元化特征，同时受监管政策和分销渠道结构影响，产品呈现保证水平、条款灵活性等特征。 部分欧洲国家市场由于支柱产品为含固定保证收益的两全型产品或寿险，因此受到低利率环境冲击：以德国为例，两全保险是市场支柱产品，其刚性保证条款和长期限特性使低利率环境构成严峻挑战；西班牙的两全保险提供固定保证、因此也面临低利率挑战；意大利多数寿险业务为分红储蓄型产品和增额终身寿险，均易受利率下行冲击。 另一些欧洲国