固定收益点评报告：中长期关注内需改善

中长期关注内需改善 —固定收益点评报告 事件 分析师：罗云峰S1050524060001luoyf2@cfsc.com.cn分析师：杨斐然S1050524070001yangfr@cfsc.com.cn 11月经济数据显示高技术产业与出口有韧性，中长期关注内需改善。 投资要点 ▌生产端:高技术制造业支撑生产端韧性 2025年11月全国规模以上工业增加值增长4.8%，前值4.9%。其中制造业，尤其是高技术制造业为主要拉动项。 11月出口交货值增速-0.1%，较前值-2.1%明显改善。 服务业方面，全国服务业生产指数同比增长4.2%，连续6个月回落，可选消费仍需政策刺激。 相关研究 ▌消费：房地产后周期商品拖累增速 1、《社融平稳，信贷趋弱》2025-12-142、《金融数据普遍走弱》2025-11-143、《金融数据普遍走弱》2025-10-16 11月社会消费品零售总额同比增长1.3%连续第6个月下降，较前值大幅下滑1.6个百分点，乡村明显好于城镇。拉动项来看，11月餐饮收入增长3.2%，维持去年下半年以来的较高水平，通讯器材、文化办公用品、金银珠宝、化妆品、粮油食品社零增速在6%以上，房地产后周期的家电、建材深度下跌，汽车、石油制品跌幅扩大。 ▌固定资产投资:地产拖累相对严重 11月全国固定资产投资增速跌幅扩大，同比-2.6%，前值-1.7%。制造业投资增速为1.9%，较前值下降0.8pct。分行业来看，铁路、船舶、航空航天等交运设备、汽车制造业、农副食品加工增速居前。11月狭义基建投资增速为-1.1%，前值-0.1%。11月房地产固投增速继续下滑，为-15.9%，前值-14.7%。11月民间投资同比增速为-5.3%，前值-4.5%。 ▌资产配置观点 整体而言，11月生产平稳，可选消费和投资承压，外需有所改善，高技术产业为局部亮点。中央经济工作会议召开，明确将“扩大内需”作为2026年经济工作的首位重点任务，发展阶段转变阶段，中长期关注消费、投资等内需领域以及价格数据的内生修复情况。 风险提示 宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 固定收益组介绍 罗云峰：华鑫证券研究所所长助理/固收&大类资产配置首席分析师。南开大学经济学学士、硕士、博士，中共中央党校政治学博士后。曾先后就职于国家发展改革委系统和多家券商研究所，政学商逾10年宏观固收研究经验。专注于盈利债务周期模型下的全球大类资产配置研究。新财富最佳分析师、21世纪金牌分析师、万得金牌分析师、亚洲本币债券最佳卖方从业人员、2020年“远见杯”中国经济年度预测第一名。 黄海澜：7年固定收益研究经验，从事固定收益和大类资产配置研究，万得金牌分析师，2023年5月加入华鑫证券研究所。 杨斐然：3年总量和固定收益研究经验，从事转债研究。上海交通大学学士，南洋理工大学硕士，2024年7月加入华鑫证券研究所。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 证券投资评级说明 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。