钢铁出口管制：低头走路，勿忘抬头看天

事件：2026年起我国开始实行钢铁出口许可证管理 2025年12月12日17点，商务部官网发布《海关总署公告2025年第79号》，对部分钢铁产品实施出口许可证管理，自2026年1月1日起实行。而结合（1）商务部的发文日期为12月9日，当日Wind钢铁指数跌幅2.12%，跑输大盘1.75%；（2）在12月11日-12月12日17点这个时间区间，全球钢讯网、SMM等平台已有钢铁出口许可证制度相关传闻来看，我们认为市场对该事件或有一定预期。本次管制品种涵盖HS72以及HS7301-7307名录下的钢铁产品，包括生铁、废钢、粗钢、成材。考虑实际出口情况，管制实际影响钢坯、钢材两个环节。 直接原因或为防止贸易冲突继续升级 2021年12月-2025年10月，受内需下滑拖累，我国钢材转向被动出口，以出口均价累计下跌65.5%为代价，实现了月度出口量从503万吨到978万吨的94.4%的增长。而2024-2025年，多国(占出口总量的约50%)对我国钢铁制品双反调查，两年间出口应诉案件数量累计达59起。 重视底部行业供给的非对称价格弹性带来的机会 从理论经济模型的角度，出口管制实质上做的是总量控制+内外市场分割。全球视角来看，在过剩时控制对外倾销将缓和价值毁灭，有利于全球钢铁行业的价值修复。而从我国视角来看，基本面底部的市场分割实际上具有经济性：（1）国内价格已经触及大部分企业盈利平衡线，Mysteel统计，截至12月5日247家样本钢企的盈利率仅有36%，国内价格有很强的边际支撑，潜在的供给冲击更有可能导致高成本产能的出清；（2）而出口管制可以在避免被国外税务部门收割的同时带来出口价格弹性，合规性更强的上市公司的出口业绩有望受益。 本次出口管制或为反内卷框架行政落地的信号弹 2007年5月的出口管制：从实际量价影响来看，出口价格大涨，而国内供给控量，未对国内供需平衡造成压力。2014-2015年的海外反倾销围剿：背景高度相似，即2008金融危机的宽财政周期中，钢铁产能大增，供给严重过剩，被动降价出口，而14-15年的出口应诉事件数量也到达峰值。在这之后，2016-2018年我国刀刃向内进行供给侧改革。 从三个潜在行政抓手切入，期待反内卷政策的进一步落地 通道1：超低排放改造带来刚性出清。当前全流程完成+部分工序完成+评审中的产能占比已超过八成，剩余2.2亿吨未入池项目多为缺资金、缺土地或意愿不足的中小厂，后续在环保约束和碳交易扩围背景下或成为优先退出对象。通道2：对“名义产能置换”变相扩张的纠偏。钢铁产能置换政策在执行层面长期存在以小换大、僵尸复活、异地平移等“钻空子”现象。据我们测算，约5000万吨变相扩张产能将在2025年之后面临更高的合规压力和出清风险。通道3：压缩“造假”带来的虚增量。近年来表观材钢比明显偏离物理常识，个别年份成材产量甚至高达粗钢的1.6倍，背后原因之一是部分企业压报粗钢指标，这构成了通过规范统计和压缩造假空间来实现隐性出清可能。 风险提示 短期价格承压，宏观基本面恶化，供给侧政策不及预期 钢铁出口管制：从事件交易到中期配置，行业底部变化多维观察 2026年起我国开始实行钢铁出口许可证管理。2025年12月12日17点，商务部官网发布《海关总署公告2025年第79号》，对部分钢铁产品实施出口许可证管理，自2026年1月1日起实行。而结合（1）商务部的发文日期为12月9日，当日Wind钢铁指数跌幅2.12%，跑输大盘1.75%；（2）在12月11日-12月12日17点这个时间区间，全球钢讯网、SMM等平台已有钢铁出口许可证制度相关传闻来看，我们认为市场对该事件或有一定预期。 本次管制品种涵盖HS72以及HS7301-7307名录下的钢铁产品，包括生铁、废钢、粗钢、成材。2024年，我国生铁、废钢无出口，钢坯和钢材出口量分别为0.1、1.1亿吨，因此本次出口管制实际影响钢坯、钢材两个环节。 来源：商务部，国金证券研究所 来源：SMM，国金证券研究所 来源：国家统计局，海关总署，国金证券研究所 在各国反倾销关税围剿加剧的背景下，本次出口管制的政策意图或为防止贸易冲突升级，倒逼国内生产结构优化。2021年12月-2025年10月，受内需下滑拖累，我国钢材转向被动出口，以出口均价从1625美元/吨下跌到560美元/吨（累计下跌65.5%）为代价，实现了月度出口量从503万吨到978万吨的94.4%的增长。而2024-2025年，多国(占出口总量的约50%)对我国钢铁制品双反调查，两年间出口应诉案件数量累计达59起。 从理论经济模型的角度，出口管制实质上做的是总量控制+内外市场分割，底部行业供给的非对称价格弹性反而带来机会。从全球视角来看，在过剩时控制对外倾销将缓和价值毁灭，有利于全球钢铁行业的价值修复。而从我国视角来看，基本面底部的市场分割实际上具有经济性：（1）国内价格已经触及大部分企业盈利平衡线，Mysteel统计，截至12月5日247家样本钢企的盈利率仅有36%，国内价格有很强的边际支撑，潜在的供给冲击更有可能导致高成本产能的出清；（2）而出口管制可以在避免被国外税务部门收割的同时带来出口价格弹性，合规性更强的上市公司的出口业绩有望受益。 来源：Mysteel，国金证券研究所测算 复盘过去，结合目前反内卷的政策框架，未来钢铁行业或有供给侧行政政策的配合，因此本次的出口管制很像是反内卷框架下行政下场的信号弹。 2007年5月的出口管制：对于本次管制的原因，我国对外贸易司表述“一方面，外贸顺差持续增加，调控压力加大；另一方面，国际贸易环境趋紧，贸易摩擦频繁”，“加快转变外贸增长方式，优化进出口商品结构，努力缓解贸易顺差过快增长的矛盾，促进贸易平衡，实现外贸持续稳定发展”。而从实际量价影响来看：（1）措施自2007年4月30日实施，此后直到2008年2月，出口量受控减少约50%；（2）出口价格开始显著上涨，到2008年10月累计增幅达95.6%；（3）国内粗钢产量开始降速，并未对内平衡造成显著压力。政策确实兑现了其“促进贸易平衡”的表述，且在国内供给控量的配合下未对国内供需平衡造成压力。 2014-2015年的海外反倾销围剿：基本面背景和2021-2025年高度类似，即2008金融危机后我国财政4万亿刺激基建，钢铁产能产量大增，供给严重过剩，被动降价出口，而14-15年的出口应诉事件数量也到达峰值。在这之后，2016-2018年我国刀刃向内进行供给侧改革，这几年也成为了我国钢铁行业盈利最好的几年。 来源：国家统计局，海关总署，国金证券研究所测算 来源：海关总署，国金证券研究所 来源：商务部，国金证券研究所测算 行政出清的三条可能路径：ULE不达标+置换变相扩张+材钢数据造假。 通道1：能效基准与超低排放改造带来刚性出清。政策要求到2025年底能效基准以下产能基本淘汰、超低排放改造覆盖钢产能80%以上，在各地资金、项目逐步落地的推动下，高炉与转炉节能改造大体将在2024–2025年完成，能效达标比例接近100%；真正剩余的出清空间主要集中在ULE改造尚未完工或尚未入池的产能，当前全流程完成+部分工序完成+评审中的产能占比已超过八成，未入池项目多为缺资金、缺土地或意愿不足的中小厂，后续在环保约束和碳交易扩围背景下，这部分产能将成为优先退出对象。 通道2：对“名义产能置换”变相扩张的纠偏。自2013年以来，钢铁产能置换政策经历多轮迭代，从最初的等量置换逐步升级为各省在京津冀、长三角、珠三角等重点区域执行1.25:1甚至1.5:1的减量置换要求，但在执行层面长期存在以小换大、僵尸复活、异地平移等“钻空子”现象，等同于在零增长红线下继续实现结构性扩张。在新一轮征求意见中，监管部门提出对未按要求实施置换的项目拉网式排查，通过抽查、整改、停建、停产等措施压缩违规扩张空间。据我们测算，约5000万吨变相扩张产能将在2025年之后面临更高的合规压力和出清风险。 通道3：依托统计校核与数据治理，压缩“造假”带来的虚增量。近年来表观材钢比明显偏离物理常识，个别年份成材产量甚至高达粗钢的1.6倍。行业统计中导致这一现象的原因主要是：1）重复加工多次计量导致钢材产量偏高；2）部分企业为完成压减粗钢指标而少报导致粗钢产量偏低。二者共同构成材钢比的偏离，在跷跷板效应下，“0虚报”隐含的平均再加工次数相当高，这构成了通过规范统计和压缩造假空间来实现对粗钢真实供给量的“软约束”与隐性出清可能。 来源：国家统计局，中钢协，海关总署，国金证券研究所测算 风险提示 短期价格承压，宏观基本面恶化，供给侧政策不及预期。 行业投资评级的说明： 买入：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上；增持：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%－15%；中性：预期未来3－6个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%－5%；减持：预期未来3－6个月内该行业下跌幅度超过大盘在5%以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由