转债周策略：股性转债溢价率博弈策略的构建思路

股性转债溢价率博弈策略的构建思路 glmszqdatemark2025年12月13日 股性转债溢价率博弈策略的构建思路 股性转债价格涨跌主要由正股涨跌驱动，但部分股性转债转股溢价率的明显上升也为投资者贡献额外的超额收益。下文我们从股性转债溢价率博弈的角度出发，筛选了今年股性转债溢价率明显上升的标的，拆解归纳不同影响溢价率上升的动因，为投资者后续择券提供参考。 我们认为构建股性转债溢价率博弈策略应主要着重于筛选哪些转债溢价率“易上难下”，其中溢价率“难下”的主要择券标准可以设定为哪些转债溢价率低于2%：由于转债转股套利的存在，转债溢价率一般难以低于0%，并且部分转债计入正股未来上涨的预期，因此若只筛选溢价率在0%附近的转债样本量过小。 分析师徐亮执业证书：S0590525110037邮箱：xliang@glms.com.cn分析师林浩睿 执业证书：S0590525110039邮箱：linhaorui@glms.com.cn 我们筛选了今年以来，股性转债溢价率低于2%，后面溢价率回升至10%（回升至10%以上时，转债为股性转债，转换价值在130元以上）以上的转债标的作为样本，复盘归纳哪些因素可能使得股性转债溢价率回升： 研究助理黄涵静执业证书：S0590125110075邮箱：huanghanjing@glms.com.cn （1）股票市场上涨预期可能影响转债溢价率。我们分析样本集中，转债转股溢价率回升至10%以上的日期分布。7月、8月相关样本数量较多，结合那时候股票市场整体中枢抬升的背景，预期可能驱动股性转债溢价率上升。 相关研究 1．2026年转债投资策略：稳中求变，顺势而为-2025/12/112．海外利率周报20251209：当SEP成为利率波动的“倍增器”-2025/12/093．流动性跟踪与地方债策略专题：地方债新券价值提升-2025/12/094．信用债周策略20251209：各省“十五五规划”影响区域经济及产业布局-2025/12/095．2026年 债 市 投 资 策 略 ： 待 时 而 动-2025/12/08 （2）“不强赎”公告的披露。样本集中，有27个转债在溢价率上升期间（2%上升至10%以上）披露了“不强赎”公告，强赎风险的下降也利好溢价率的上升。但不强赎公告的披露不一定立即会促使转债溢价率回升至10%以上 （3）不强赎公告的披露不一定立即会促使转债溢价率回升至10%以上，我们观察到有13个转债在溢价率上升期间未发“不强赎”公告；另外27个转债中，披露“不强赎”的时间和溢价率回升至10%以上的时间也有一定的时间差。因此我们认为，个股的波动率和投资者个股α收益的预期可能也是溢价率的定价因素。 总体来看，我们认为构建股性转债溢价率博弈策略主要应该先初筛溢价率已经处于较低水平的股性转债；然后判断转债的强赎概率和基本面，若后续转债披露“不强赎”公告，或者出现某些催化导致正股波动性上升和投资者预期的上升，对应转债溢价率可能明显抬升；另外，投资者对权益市场的整体预期或也影响个券的溢价率水平，若后市投资者乐观预期和风险偏好进一步升温，对应个券溢价率上升的概率也更大。 周度转债策略 转债赛道及标的建议关注：（1）海外算力需求升温，国内大模型迭代或驱动AI产业化加速；半导体国产替代打开电子行业中长期增长空间，科技成长方向建议关注瑞可、环旭、信服等转债；（2）下半年高端制造领域有望迎来景气度修复，建议关注天能、亚科、岱美等转债；（3）“反内卷”或驱动部分行业供需格局优化，建议关注友发、福22等转债。 风险提示：转债估值压缩风险，个股业绩波动风险。 目录 1策略分析.................................................................................................................................................................31.1股性转债溢价率博弈策略的构建思路............................................................................................................................................31.2周度转债策略......................................................................................................................................................................................52市场跟踪.................................................................................................................................................................63风险提示..............................................................................................................................................................11插图目录..................................................................................................................................................................12 1策略分析 1.1股性转债溢价率博弈策略的构建思路 股性转债价格涨跌主要由正股涨跌驱动，但部分股性转债转股溢价率的明显上升也为投资者贡献额外的超额收益。下文我们从股性转债溢价率博弈的角度出发，筛选了今年股性转债溢价率明显上升的标的，拆解归纳不同影响溢价率上升的动因，为投资者后续择券提供参考。 我们认为构建股性转债溢价率博弈策略应主要着重于筛选哪些转债溢价率“易上难下”，其中溢价率“难下”的主要择券标准可以设定为哪些转债溢价率低于2%：由于转债转股套利的存在，转债溢价率一般难以低于0%，并且部分转债计入正股未来上涨的预期，因此若只筛选溢价率在0%附近的转债样本量过小。 我们筛选了今年以来，股性转债溢价率低于2%，后面溢价率回升至10%（回升至10%以上时，转债为股性转债，转换价值在130元以上）以上的转债标的作为样本，复盘归纳哪些因素可能使得股性转债溢价率回升： （1）股票市场上涨预期可能影响转债溢价率。我们分析样本集中，转债转股溢价率回升至10%以上的日期分布。7月、8月相关样本数量较多，结合那时候股票市场整体中枢抬升的背景，预期可能驱动股性转债溢价率上升。 （2）“不强赎”公告的披露。样本集中，有27个转债在溢价率上升期间（2%上升至10%以上）披露了“不强赎”公告，强赎风险的下降也利好溢价率的上升。但不强赎公告的披露不一定立即会促使转债溢价率回升至10%以上（3）不强赎公告的披露不一定立即会促使转债溢价率回升至10%以上，我们观察到有13个转债在溢价率上升期间未发“不强赎”公告；另外27个转债中，披露“不强赎”的时间和溢价率回升至10%以上的时间也有一定的时间差。因此我们认为，个股的波动率和投资者个股α收益的预期可能也是溢价率的定价因素。 总体来看，我们认为构建股性转债溢价率博弈策略主要应该先初筛溢价率已经处于较低水平的股性转债；然后判断转债的强赎概率和基本面，若后续转债披露“不强赎”公告，或者出现某些催化导致正股波动性上升和投资者预期的上升，对应转债溢价率可能明显抬升；另外，投资者对权益市场的整体预期或也影响个券的溢价率水平，若后市投资者乐观预期和风险偏好进一步升温，对应个券溢价率上升的概率也更大。 资料来源：ifind，国联民生证券研究所（12月数据截至12月10日） 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 1.2周度转债策略 本周各股票指数走势分化，中证转债指数涨跌幅为0.20%。通信、国防军工、电子行业涨跌幅排名靠前。各平价区间转债价格中位数分化，从价格中位数对应历史分位数的角度，转债估值仍位于历史相对高位。 近期市场仍存一定波动，但我们认为12月下旬将进入权益资产的配置期，26年增量资金入市的进程或仍将持续，年初大概率会演绎“春季躁动”行情，主要关注科技、高端制造方向的投资线索。 本周转债估值高位震荡，随着转债市场机构投资者占比的上升，股票市场预期对转债估值的影响逐步深化；虽然近期股票市场有所波动，但我们认为当前投资者对股票市场的中长期走势仍较为乐观，因此机构投资者对权益资产的配置需求或仍较旺盛，资金面的稳定对转债估值形成支撑，转债估值中短期的下跌空间较小。 转债赛道及标的建议关注：（1）海外算力需求升温，国内大模型迭代或驱动AI产业化加速；半导体国产替代打开电子行业中长期增长空间，科技成长方向建议关注瑞可、环旭、信服等转债；（2）下半年高端制造领域有望迎来景气度修复，建议关注天能、亚科、岱美等转债；（3）“反内卷”或驱动部分行业供需格局优化，建议关注友发、福22等转债。 2市场跟踪 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所（转换价值区间单位：元） 资料来源：ifind，国联民生证券研究所（转换价值区间单位：元） 资料来源：ifind，国联民生证券研究所（转换价值区间单位：元，本周变动（各平价区间转债价格中位数本周变动）单位：元） 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 3风险提示 1）转债估值压缩风险。当前增量资金充裕驱动转债估值上升至历史高位。但股票市场预期的扭转或使得部分资金减配转债资产，进而对转债估值形成压力，影响转债的走势。 2）个股业绩波动风险。经济慢复苏背景下，上市公司可能受到下游需求波动的影响，25年业绩具有一定不确定性，若业绩出现超预期的下滑，可能对股价和转债价格形成扰动。 插图目录 图1：样本集中，转债转股溢价率回升至10%以上的日期分布（单位：个）...........................................................................4图2：样本集中，哪些转债在溢价率回升（2%上升至10%以上）区间有披露“不强赎”公告（单位：个）..................4图3：溢价率回升区间内披露“不强赎”公告的转债，溢价率回升至10%以上时点和公告日期的滞后日期（单位：个）.......................................................................................................................................................................................................................4图4：宽基指数涨跌幅（单位%）........................................................................................