11月金融数据点评：存款非银化放缓 关注2026Q1大行资负缺口压力

银行 2025年12月12日 ——11月金融数据点评 投资评级：看好（维持） 朱晓云（分析师）zhuxiaoyun@kysec.cn证书编号：S0790524070010 刘呈祥（分析师）liuchengxiang@kysec.cn证书编号：S0790523060002 M2-M1剪刀差走阔但仍为历史低位，存款非银化阶段性缓解 11月M1、M2同比增速分别为4.90%（环比-1.30pct）、8.00%（环比-0.02pct），M1受基数影响继续回落，M2-M1剪刀差走阔但仍处于历史低位。11月人民币存款同比少增7600亿元：（1）存款搬家趋势延续但力度减弱，居民+企业存款同比少增2147亿元，较10月下降9106亿元，非银存款同比少增1000亿元。（2）财政支出加快，财政存款同比少增1200亿元。（3）存款“其他项”（主要为机关团体存款）同比少增2553亿元，为7-10月连续高增后的自然回落，7-10月合计同比多增9287亿元，或是银行在存款非银化背景下补充一般性存款的主动操作。 数据来源：聚源 社融：存量增速环比持平，政府债和人民币贷款为主要拖累 相关研究报告 11月社融新增2.49万亿元，同比多增1597亿元，存量增速为8.5%（环比持平）。（1）贷款：人民币贷款（社融口径）当月新增4053亿元，同比少增1163亿元。（2）表外三项：信托贷款同比多增753亿元；（2）未贴现银行承兑汇票当月增加1490亿元，同比多增580亿元。（3）直接融资：8月新增政府债规模1.20万亿元，同比少增1048亿元，源于2024年同期特殊地方再融债集中发行形成的高基数；企业债同比多增1788亿元，源于部分企业存在发债提前偿还贷款行为。 《测算：BCBS调整利率冲击幅度对ΔEVE的 影 响—行 业 点 评 报 告 》-2025.12.10 《大行ΔEVE指标测算及承接债券能力评估—行业深度报告》-2025.12.8 《存款偏离与指标问题对当前司库策略的影响—行业深度报告》-2025.12.4 人民币贷款：对公票据冲量，居民短贷和中长贷双弱 11月人民币贷款（金融数据口径）新增3900亿元，同比少增1900亿元，对公修复，居民偏弱，同比分别多增3600亿元和少增4763亿元。 1、企业：总量修复，结构欠佳，票据冲量明显，12月跨年票据利率维持低位运行。（1）中长贷：11月新增1700亿元，环比增加1400亿元，政策性金融工具及配套融资带动中长贷边际修复。（2）短贷层面，11月制造业PMI环比小幅回升，经济景气度边际好转，对公短贷环比增加2900亿元，同比多增1100亿元；（3）票据融资同比多增2119亿元，11月末跨年（2M）票据利率低位运行已有所反映，12月以来1M票据利率持续运行在0.1%以下，实体融资需求仍偏弱。2、居民：短贷和中长贷双弱，后续观察“扩内需”、“稳地产”政策对居民信用的提振效果。11月居民贷款同比少增4763亿元，居民就业和收入预期影响主动加杠杆意愿，零售贷款风险释放亦使得银行主动收缩非按揭零售信贷敞口。地产销售淡季，中长贷当月减少2158亿元，同比少增1788亿元；短贷当月新增100亿元，同比少增2900亿元。展望2026年，经济工作会议将“坚持内需主导”置于任务首位，强调“着力稳定房地产市场”，后续需观察政策落地效果。 投资建议 2026年银行贷款投放节奏或靠前发力，Q1占比或超60%，叠加政府债前置发行和高息定存集中到期，Q1大行资负缺口有一定压力，我们判断降准或于近期1-2个月内落地。（1）底仓配置：大型国有银行。受益标的农业银行、工商银行；（2）核心配置：头部综合龙头。受益标的招商银行、兴业银行，推荐标的中信银行；（3）弹性配置：受益标的江苏银行、重庆银行、渝农商行。 风险提示：宏观经济增速不及预期；银行转型不及预期。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼3层邮编：200120邮箱：research@kysec.cn 深圳地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层邮编：518000邮箱：research@kysec.cn 北京地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044邮箱：research@kysec.cn 西安地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065邮箱：research@kysec.cn