国内基本面向好与美联储降息的双重信号

华泰期货研究院2025年12月12日蔡劭立F3063489 Z0014617 联系人：朱思谋F03142856 —量价和政策信号— 【量价观察】美元兑人民币期权隐含波动率下降 ◆3个月的美元兑人民币期权隐含波动率曲线显示出人民币的升值趋势，Put端波动率高于Call端 【政策观察】逆周期因子观察 ◆逆周期因子的调节方向由负向重新回到0%以上◆三个月CNHHIBOR-SHIBOR逆差波动 —基本面及观点— 【宏观】降息和流动性 ；TGA账户12月3日9085亿（维持高位）；10月存款机构准备金余额2.94万亿（-1234亿）。 ◆非美央行降息步伐整体转缓，部分转为加息预期。 【宏观】美联储票形 ◆斯蒂芬-米兰：临时席位，为美联储主席候选人做准备，贝森特：12月25日圣诞节前确定人选； ◆博斯蒂克：2026年2月提前退休，原来是鹰派，候选人待定；库克：最高法院26年1月将裁定特朗普是否有权解雇； ◆美联储以9:3通过12月议息决定，将联邦基金利率下调25bp至3.50%–3.75%。 【宏观】美联储主席候选人 ◆核心角逐在沃勒和哈塞特之间。对特朗普而言，二者是“最适合”与“最听话”之间的比较。目前市场概率显示哈塞特领跑，但特朗普对贝森特高度信任，建议关注呵护美联储独立性的贝森特主导面试可能带来的预期差。若沃勒或最终胜出，且可能触发“美联储失去独立性”的反转交易：利多整体美元资产、利空黄金，市场或削减对明年的降息预期。若哈塞特胜出，我们预计会触发市场面对“美联储失去独立性”的“肌肉记忆”：利空整体美元资产、利多黄金，市场或上调对明年的降息预期。 【核心图表】美国经济：政府重新开门，关注关门期间对经济冲击◆就业：权威下降。11月ADP超预期；通胀：等待数据； 【经济】美国11月PMI ◆制造业：新订单、就业、交付负贡献；物价、产出正贡献 ◆服务业：物价正贡献；就业、进口负贡献。 【宏观】中国经济：风险上升 ◆经济结构分化：11月进出口回升；10月工作日减少拖累10月数据，11月有望小幅回升。12月政治局会议显示政策预期回摆。 【宏观】：11月出口回升 ◆转口特征延续：美国出口-28.58%，前值-25.17%，东盟、印度、南非分别8.17%、7.97%、5.4%，前值分别为10.96%、14.3%、23.3%；分项普遍回落，稀土、机电产品、汽车仍有韧性；◆市场对于出口呈现一致乐观预期，若意外下修则关注冲击风险。 12月政治局对2026年的任务部署变化 【国内】政治局会议+中央经济工作会议 【总体观点】人民币震荡偏强逻辑 ◆现状：1)经济预期差(chā)中性：中国11月CPI同比上涨约0.7%、核心CPI约1.2%，显示消费价格温和回升；PPI虽仍下行，但外需支撑明显——11月出口同比增长约5.9%、进口增速约1.9%，贸易顺差创高。美国方面，美联储最新预测显示经济仍温和增长、通胀将逐步降向目标、失业率保持稳定，反映对美国经济基本面“稳中偏韧”的预期；2)中美利差(chā)利好人民币：美联储如预期降息25bp至3.50%–3.75%，但长期美债收益率仍较高，中国政策利率稳定，利差收窄；3)贸易政策不确定性中性：全球贸易仍面临关税及其他贸易措施的多方影响，但目前并无新的大范围贸易冲突爆发或实质性升级。 ◆策略：预计美元兑人民币维持7.05–7.10区间震荡。美元受降息与流动性预期压制，但美国经济数据稳健预期及政策不明令方向性受限；若美国核心数据显著弱于预期或中国外需继续改善，人民币短线上行概率加大，但短期内突破7.0的概率较小。 【宏观】2026年情境推演 政策预期升温？ 库存周期拐点 再平衡 博弈升温 12/25，美联储主席候选人；1月OPEC和FOMC会议；2月，政府工作报告；3月，全国两会 7月，政治局会议9/29，FOMC会议； 11/3，美国中期选举；11/10，中美关税延后到期 5月，鲍威尔任期到期；6/18 FOMC会议；6月，厄尔尼诺情况； ⚫特朗普干预美联储⚫国内政策窗口期⚫去库周期 ⚫库存周期转折窗口 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。