美联储政策观察：鲍威尔的“鹰”派降息剧本？
鲍威尔的“鹰”派降息剧本？ glmszqdatemark2025年12月10日 分析师：邵翔执业证书：S0590525120004邮箱：shaoxiang@glms.com.cn 分析师：陶川执业证书：S0590525110006邮箱：taochuan@glms.com.cn 分析师：林彦执业证书：S0590525110007邮箱：linyan@glms.com.cn 研究助理：武朔执业证书：S0590125110064邮箱：wushuo@glms.com.cn 相关研究 作为今年美联储的收官会议，12月议息后的政策走向已成为当前市场核心焦点。结合纽约联储行长威廉姆斯等官员此前的鸽派信号，以及市场对降息的高度一致预期，本次会议如期降息25个基点的概率较高。而市场核心分歧在于，鲍威尔在会议上的表态将为后续的政策路径提供何种指引。 1．2025年11月通胀数据点评：11月通胀:一升一降的微妙信号-2025/12/102．2025年12月政治局会议点评：政治局会议的经济工作信号-2025/12/083．中央经济工作会议前瞻：明年经济工作的新期待-2025/12/074．资产配置系列报告：美债的“政治账”-2025/12/045．2025年11月PMI数据点评：11月PMI：反弹的底色-2025/11/30 我们认为，鲍威尔很可能在会议上释放更多“鹰”派信号，毕竟在连续降息后，美联储的政策空间也已经愈发有限，且快速降息使得短期内就业市场的紧迫性也有所缓解。从资产端来说，鉴于当前市场对12月降息的预期已充分定价，会议后反而可能触发“买预期、卖事实”交易，若美联储进一步释放明确的鹰派指引，短期内更可能引发风险资产与贵金属价格的大幅波动。 具体来看，12月降息25bp是大概率事件。但在降息以外，本次会议更关键的看点其实在于：鲍威尔是否会暗示后续暂缓降息，以及点阵图对明年利率路径的指引等。我们认为，本次降息更可能呈现“鹰派”特征： 一方面，警惕鲍威尔在会后声明及新闻发布会上释放暂缓降息的信号。自9月鲍威尔调整风险平衡立场以来，若12月延续降息，美联储将累计降息75个基点，基本达到9月点阵图预示的利率终点。在持续降息后，短期就业市场风险已显著缓解。此时，鲍威尔很可能重新审视风险平衡路径，倾向于暂缓降息以观察通胀上行压力； 另一方面，联储内部意见分歧可能进一步加剧。相较于10月有2张反对票的情况，我们预计本次会议将有更多官员投下反对票。除可能支持更大幅度降息的米兰（出于政治考量）外，近期态度强硬的“鹰派”代表如施密德、柯林斯等，可能投票支持暂停降息。 点阵图来看，我们预计中值将指向明年仍有两次降息。考虑到9月以来美国经济基本面预测未发生显著变化，官员们对明年利率的中值预测可能与9月点阵图保持一致，并指向2026年可能还有1-2次降息。 经济预测上，预计2026年经济与通胀前景均有所改善。经济方面，在明年大选年背景下，特朗普政府稳定经济的诉求增强，财政政策有望加码，整体增长预期或获上调。通胀方面，鉴于当前关税传导可控且特朗普存在进一步下调关税的可能，整体通胀预期或小幅下调。 综上，对于后续的降息节奏，我们认为，美联储可能进入短暂的“观望期”。明年上半年的降息进程或将放缓，考虑到鲍威尔今年的降息目标已基本达成，更深层次的降息空间可留待新任美联储主席上任后再做决策。 而且短期内美联储缺乏进一步降息的有利条件：一方面，美国已连续两个月未发 布官方通胀数据，且通胀缺乏私营数据的有效佐证，美联储需进一步观察潜在风险；另一方面，12月日本央行加息概率大幅上升，美联储的持续降息可能导致美日利差收窄，短期内不利于美元走势。 尽管降息节奏可能放缓，但明年上半年围绕货币政策的政治角力将更趋激烈，资产价格波动性或显著放大。除美联储主席人选将于明年1月确定（哈塞特目前胜算最高）外，我们此前报告《特朗普施压FOMC的“三板斧”》亦指出，特朗普意图在联储内部获得更大话语权，因此，明年年初库克案的审理进展及地方联储主席的换届将成为特朗普干预美联储独立性的关键节点。 近期特朗普已开始布局，例如贝森特提议要求未来地区联储主席须在辖区内居住满三年方可任命，此举被视作针对“鹰派”代表洛根、穆萨莱姆和哈马克。 最后，本次会议另一个值得关注的地方可能在于，美联储是否将于明年重启扩表。尽管美联储已宣布于12月1日停止缩表，但银行体系准备金水平仍显不足，货币市场利率维持高位。结合威廉姆斯近期表态——美联储可能很快需要通过购债来扩大资产负债表规模，以满足银行体系流动性需求。我们预计美联储很可能在12月会议上释放有关明年重启扩表的信号。 风险提示：美国经贸政策大幅变动；关税扩散超预期，导致全球经济超预期放缓、市场调整幅度加大。 资料来源：彭博，国联民生证券研究所 资料来源：FOMC，国联民生证券研究所 资料来源：FOMC，国联民生证券研究所 资料来源：FOMC，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：彭博，国联民生证券研究所 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座19层 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室
