营收增长伴随现金流受制，AI业务快速发展

持有 报告日期：2025-12-05 财务表现 业务发展 盈利预测预计2025年营收为194，110百万美元，增长18.0%。净利润增长 17.0%，对应2025-2027年PE分别为23.05、21.17、18.47倍。 作者 风险提示 财务报表与盈利预测 MetaPlatforms（META.O） 财务表现概括： 2025年三季度，Meta实现营收51,242百万美元，同比增长26%，主要受广告展示次数同比提升14%和平均广告价格上涨10%拉动，体现出广告需求和货币化效率的同步改善。同期总成本和费用为30,707百万美元，同比增速32%，公司仍保持较强的盈利能力，当季营业利润达20,535百万美元，营业利润率为40%，略低于上年同期的43%，反映AI基础设施、云资源和研发投入持续加码对费用端带来压力。三季度主要受“大而美法案”相关税制变化影响，公司确认一次性、非现金所得税费用15,930百万美元，导致有效税率高达87%，报告期净利润仅2,709百万美元，同比下降83%。若剔除该一次性税费，公司披露三季度调整后净利润将达18,640百万美元，有效税率约14%，与营收增速基本匹配。三季度经营活动现金流为30,000百万美元，自由现金流10,620百万美元，期末现金及现金等价物与可交易证券合计44,450百万美元，说明在高资本开支和股东回报并行的背景下，公司现金创造能力和流动性依然充裕。 财务报表分析： 营收与现金流强劲，但一次性税费和AI高投入明显压缩净利表现 利润表显示，Meta收入高度集中于广告业务。三季度广告收入为50,082百万美元，其他收入690百万美元，合计社交软件家族板块收入50,772百万美元；RealityLabs收入仅470百万美元，规模仍很小。三季度总成本和费用30,707百万美元，其中奖励算力和AI投入的研发费用15,144百万美元占比最高，收入成本9,206百万美元，销售与市场费用2,845百万美元，管理费用3,512百万美元，体现公司压住市场费用的同时，大幅增加研发和管理相关投入。在此结构下，三季度营业利润20,535百万美元，其中核心软件贡献24,967百万美元，而RealityLabs亏损4,432百万美元，对整体盈利形成明显拖累。所得税费用18,954百万美元中包含与“大而美法案”相关的一次性非现金所得税费用约15,930百万美元，使当季净利润压缩至2,709百万美元，报表层面利润下滑主要源自税项冲击，而非经营端恶化。 资产负债表方面，截至2025年9月30日，Meta资产总额为303,844百万美元，高于2024年末的276,054百万美元，规模持续扩张。流动资产73,118百万美元，其中现金及现金等价物从年初的43,889百万美元降至10,187百万美元，但可供出售的有价证券34,261百万美元基本稳定，应收账款17,297百万美元略有增加，预付费用及其他流动资产升至11,373百万美元，体现部分资金前移为预付款和运营项目投入。非流动资产中，非上市股权投资由6,070百万美元大幅增至25,074百万美元，物业及设备净额从121,346百万美元增至160,270百万美元，反映公司在数据中心、服务器和AI基础设施上的高强度资本配置。负债端，总负债为109,778百万美元（年初93,417百万美元），长期债务28,834百万美元基本稳定，而长期所得税负债、经营租赁负债和其他长期负债有所上升；股东权益合计194,066万美元，高于年初的182,637百万美元，表明在高投入背景下公司仍以权益资本为主，资产负债结构整体稳健。 现金流量表显示，2025年三季度经营活动产生的现金流量净额为29,999百万美元，显著高于同期净利润2,709百万美元，主要由折旧与摊销4,963百万美元、股份支付费用5,555百万美元以及递延所得税19,868百万美元等非现金项目拉动，前三季度经营现金流累计79,586百万美元，体现出扎实的现金盈利能力。投资活动方面，三季度购建物业及设备支出18,829百万美元，购买非上市股权投资3,046百万美元，再叠加有价证券买卖和并购支出，投资活动净现金流出21,848百万美元，前三季度累计流出67,816百万美元，说明AI基础设施建设和生态投资对现金形成持续占用。融资活动中，三季度与股权激励相关税款支出5,135百万美元，回购A类普通股3,327百万美元，派发股利及等价股利1,330百万美元，加上租赁本金偿还等因素，融资活动净现金流出10,047百万美元，前三季度累计流出45,519百万美元。在经营现金强劲、投资和股东回报支出高企叠加的影响下，本季度现金及受限现金净减少1,887百万美元，期末现金及受限现金余额为11,941百万美元，与资产负债表中披露数据保持一致。 MetaPlatforms（META.O） 核心业务板块： 1.Family ofApps广告：高增稳健但利润承压 Meta的基本盘仍然是Family of Apps的广告业务，包括Facebook、Instagram、Messenger和WhatsApp等一整套产品。2025年三季度，公司总收入51,242百万美元，其中Family of Apps收入50,772百万美元、广告收入50,082百万美元，同比均约+26%，贡献了几乎全部营收和现金流。Family每日活跃用户已达35.4亿，同比+8%，广告展示次数同比+14%，平均广告价格同比+10%，一方面通过Reels等视频位释放库存，另一方面依托AI推荐和转化优化提升单价；各地区普遍增长，其中亚太增速约27.2%，在一定程度上对冲了欧美广告周期波动。利润端，FamilyofApps三季度营业利润24,967百万美元，而RealityLabs仍深度亏损，合并后集团营业利润为20,535百万美元，显示盈利高度依赖这一成熟广告基本盘。尽管收入和调整后每股收益7.25美元均明显超预期，但受“OneBigBeautifulBillAct”带来15,930百万美元一次性税费影响，GAAP每股收益仅1.05美元，叠加市场对成本与资本开支的担忧，财报后股价一度回调约11%–12%。同时，美国联邦法院驳回FTC要求拆分Instagram和WhatsApp的诉讼，确认Meta不构成非法垄断，在一定程度上缓解了核心社交资产被强制剥离的中长期风险。 2.商业消息订阅与Reels：第二曲线快增但受监管牵制 Meta的第二增长曲线核心包括商业消息、订阅和短视频Reels等新型变现方式。2025年三季度，FamilyofApps的“其他收入”达到690百万美元，同比+59%，公司和其他信息指出，主要由WhatsApp付费消息及Meta Verified订阅拉动，说明消息类商务服务和身份认证已开始贡献可观收入。同期，click-to-WhatsApp广告收入同比约+60%，每天用户与企业账号之间活跃会话超过10亿条，“点一下就进入聊天”的对话式电商正从辅助功能升级为重要变现引擎，与Business AI结合后有望进一步提升商家获客与转化效率。内容形态上，Reels持续推高Facebook、Instagram和Threads上的短视频观看时长，为信息流和视频广告不断释放高质量库存，被视为Meta广告增长快于同行的关键因素。整体来看，这一增长板块在收入中的绝对占比仍有限，但增速显著快于传统信息流广告，有助于削弱对单一广告模式的依赖。不过，欧盟在《数字市场法案》框架下对“付费无广告/否则同意定向广告”模式开出罚单，叠加西班牙等地围绕行为广告的索赔，迫使Meta在欧洲重新设计订阅与广告的组合结构，也为这条新增长曲线埋下合规与模式调整的不确定性。 3.RealityLabs与AI业务：重金押注带来亏损与领先 远期押注盘主要由RealityLabs以及背后的AI／算力基础设施构成。2025年三季度，RealityLabs实现收入470百万美元，同比约+74%，但仅占集团总收入不到1%；同期营业亏损却高达4,432百万美元，2020年以来该板块累计亏损已超过60,000百万美元，持续拉低整体利润率。本季收入高增，很大程度来自零售渠道为假日季提前备货Quest 3S头显和AI眼镜，管理层也提示四季度RealityLabs收入将因“透支需求”而回落。与此相对应，Meta在AI和基础设施上的前置投入极为激进：三季度资本开支（含融资租赁本金）约19,370百万美元，公司将2025年全年资本开支指引上调至70,000–72,000百万美元，并预计2026年在数据中心建设、GPU采购及AI人才薪酬带动下费用将进一步“显著抬升”，市场因此担心中短期自由现金流和股东回报被持续挤压。财报公布后，尽管调整后盈利与收入双双超预期，股价仍因高亏损与高Capex展望一度回调逾一成。不过，从战略角度看，RealityLabs已在全球VR头显市场保持领先地位，在全球出货量中占据约73%的份额，在仍处早期、且高度集中的赛道上已经建立起明显领先优势，竞争对手在出货规模和生态建设上短期内很难缩小差距。 市场分析： 从宏观来看，数字广告和社交媒体广告仍是全球增长最快的细分市场之一。预估2025年全球数字广告支出规模约6,500亿美元，2032年有望接近1.5万亿美元，社交媒体广告板块预计2025–2030年复合增速在16.3%左右，视频和带货场景是核心驱动力。 竞争格局上，社交领域呈现“少数巨头+多平台分流”的态势：Facebook、Instagram、WhatsApp等Meta系产品依然占据MAU榜前列，但YouTube、TikTok、Snapchat、X等在短视频与年轻用户中抢走大量注意力和广告预算。在VR/AR赛道，整体出货量仍处早期阶段，但Meta依托Quest3/3S以299 MetaPlatforms（META.O） 美元的价格策略拿下约73%的全球头显出货份额，竞争对手则主要包括AppleVisionPro以及Google、HTC、三星等厂商推出的混合现实设备，行业竞争边打价格战、边比生态内容。 在这一市场环境下，Meta仍是社交广告的绝对主力。2025年三季度公司收入51.24亿美元，同比增长26%，其中绝大部分来自FamilyofApps广告；旗下应用日活用户已达约35.4亿，远高于大多数竞争对手，为其广告、商业消息和订阅业务提供了超大用户基础。同时，公司正通过加大AI和算力投入（2025年资本开支指引升至700–720亿美元），强化广告投放效果和内容分发能力，并在VR/AR与智能眼镜上押注下一代终端形态。总体来看，Meta在用户规模和广告技术上仍处于领先位置，但必须在高强度AI投入、短视频及内容平台竞争加剧的背景下，持续证明自身在变现效率和产品创新上的相对优势。 研发投入： Meta在研发上的投入处于全球互联网公司前列，是其财务结构的一大特点。2025年三季度，公司研发费用达15,144百万美元，同比增长约35%，在当季30,707百万美元的总成本和费用中占比接近一半，已明显高于营销支出，体现出资源向AI、基础设施和Reality Labs倾斜的战略取向。截至2025年9月的最近12个月，Meta研发投入累计约52,417百万美元，较上年同期继续攀升；早在2022年，公司就已以约353亿美元研发支出位列全球企业研发开支榜前三，与亚马逊、谷歌等巨头同一梯队。从用途看，这些投入主要集中在Llama大模型、广告与推荐算法、AI数据中心和智能眼镜等前沿项目，为广告效率提升、第二增长曲线孵化以及远期的空间计算生态提供技术底座，也在一定程度上解释了费用端高企与短期利润承压的现状。 未来展望： 未来一段时间内，Meta的成长逻辑大概率仍然是“三条腿走路”。一方面，Family of Apps广告基本盘在可见周期内仍将是利润和现金流的核心来源，算法与生成式AI的持续迭代，有望进一步提升广告匹配效率和单次展示价值，让这块业务继续充当稳定的“现金牛”。另一方面，