绿城管理控股(9979.HK)代建龙头深耕致远，持续坚守股东回报

绿城管理控股(09979) 证券研究报告 房地产服务/公司深度研究报告/2025.12.02 投资评级:买入(首次) 核心观点 深耕代建领域十余载，国内代建第一股。公司是国内房地产轻资产开发模式的先行者与引领者，核心业务模式包括三大代建主业（政府代建、商业代建、资方代建）及三大配套服务（金融服务、产城服务、产业链服务），2020年公司在港交所主板上市，成为国内代建第一股。 基本数据2025-12-01收盘价(元)3.08流通股本(亿股)20.00每股净资产(元)1.79总股本(亿股)20.00 ❖新拓代建规模逆市增长，稳居行业首位。1H2025公司新拓代建项目总建筑面积同比增长13.9%至1989万平方米，位居行业首位。公司致力于有质量的规模扩张，1H2025公司新拓代建项目代建费预计约50亿元，同比增长19.1%，代建费增速高于新拓面积增速。 ❖重视股东回报，首次中期派息。公司自上市以来，持续重视股东回报，2022-2023年分红比例均超100%。1H2025公司首次进行中期分红，派息态度积极。此外，公司在中期业绩发布后持续回购，已累计回购1000万股，回购总额2791万元，截至10月28日，回购股份已完成注销。 分析师房诚琦SAC证书编号：S0160525090002fangcq@ctsec.com ❖投资建议：考虑到公司持续深耕代建领域，已形成规模优势与品牌效应，新拓代建面积和销售额多年稳居行业榜首，在手订单充裕，项目启动逐步提效。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.3亿元、6.6亿元、7.2亿元，EPS为0.32元、0.33元、0.36元，对应PE为8.9/8.5/7.8倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 分析师陈思宇SAC证书编号：S0160525090008chensy04@ctsec.com 分析师何裕佳SAC证书编号：S0160525090001heyj@ctsec.com ❖风险提示：房地产市场下行超预期、代建行业竞争加剧、业主方违约风险。 相关报告 内容目录 1深耕行业十余载，国内代建第一股.............................................................................41.1国内房地产轻资产开发模式的先行者与引领者..........................................................41.2混合所有制企业，兼具央企信用与市场化机制..........................................................42规模筑基品牌赋能，稳居代建行业龙头.......................................................................52.1业绩阶段性承压，多措并举修复蓄力......................................................................52.2新拓逆市上涨，规模绝对领先................................................................................62.3产品力持续提升，销售额领跑代建行业销售榜单.......................................................72.4订单底仓充实，项目启动逐步提效.........................................................................83在手现金充裕，重视股东回报...................................................................................93.1现金流稳定，代建费收款向好................................................................................93.2重视股东回报，首次中期派息...............................................................................104盈利预测及估值....................................................................................................105风险提示.............................................................................................................11 图表目录 图1：深耕代建领域，国内代建第一股.........................................................................4图2：混合所有制企业，股权结构稳定集中...................................................................5图3：1H2025公司实现营业收入13.7亿元.................................................................5图4：1H2025公司实现归母净利润2.6亿元................................................................5图5：1H2025公司代建业务收入13.6亿元.................................................................6图6：1H2025公司代建业务毛利率阶段性回落.............................................................6图7：1H2025公司新签约代建面积居行业首位.............................................................6图8：1H2025公司新拓代建项目面积同比+13.9%........................................................7图9：1H2025公司新拓代建项目代建费同比+19.1%.....................................................7图10：1H2025公司新拓民企代建项目占比提升..........................................................7图11：1H2025公司新拓一二线代建面积占比近六成....................................................7图12：1H2025代建销售额位居行业榜首...................................................................8图13：1H2025公司代建销售额逆市增长...................................................................8图14：1H2025公司项目总建面约1.3亿平方米..........................................................8图15：1H2025公司待开发面积占比压降...................................................................8图16：四大城市群在手订单面积占比为77%...............................................................9图17：公司在手现金充裕........................................................................................9图18：1H2025公司贸易及其他应收款压降................................................................9图19：1H2025公司首次中期派息...........................................................................10 表2：可比公司估值对比...........................................................................................11 1深耕行业十余载，国内代建第一股 1.1国内房地产轻资产开发模式的先行者与引领者 深耕代建领域十余载，致力于打造全生命周期的综合性代建服务商。公司是国内房地产轻资产开发模式的先行者与引领者，通过项目管理整合资源、输出品牌及标准，以定制化的解决方案和高品质服务为代建项目创造价值。核心业务模式包括三大代建主业（政府代建、商业代建、资方代建）及三大配套服务（金融服务、产城服务、产业链服务），公司致力于成为涵盖物业管理的全生命周期的综合性代建企业。 笃行致远，铸就国内代建第一股。2005年绿城集团通过城中村项目改造和安置房代建探索轻资产业务。2015年公司成立，并成为绿城品牌和代建管理模式的输出主体，2020年公司在港交所主板上市，成为国内代建第一股。 数据来源：公司招股说明书，公司官网，公司公告，财通证券研究所 1.2混合所有制企业，兼具央企信用与市场化机制 公司为混合所有制企业，股权结构稳定集中，兼具央企信用与市场化机制。公司控股股东为绿城中国，截至2025年6月30日，绿城中国持有公司股权比例约71.3%，公司股权结构稳定集中。国务院国资委通过中交集团及绿城中国间接持有公司股权，作为混合所有制企业，公司兼具央企信用与市场化机制。 数据来源：Wind，绿城中国2025年中报，公司公告，财通证券研究所备注：数据截至2025年6月30日 2规模筑基品牌赋能，稳居代建行业龙头 2.1业绩阶段性承压，多措并举修复蓄力 受房地产市场下行的滞后效应影响，公司业绩阶段性承压。自2020年以来，公司营收持续增长，2020-2024年公司营收年均复合增速达17.4%。业绩方面，2020-2024年公司归母净利润年均复合增速达16.2%。受房地产市场下行的滞后效应影响，1H2025公司业绩阶段性承压，营业收入同比下降17.7%至13.7亿元，归母净利润同比下降48.9%至2.6亿元。 数据来源：公司业绩推介材料，公司公告，财通证券研究所 数据来源：公司业绩推介材料，公司公告，财通证券研究所 代建业务为公司主要收入来源，毛利率阶段性回落。1H2025公司营收同比下滑的原因为公司代建业务收入下滑，代建业务是公司主要收入来源，1H2025其收入占公司营收比例为99.1%。由于近年来房地产市场下行及代建行业竞争加剧，1H2025公司代建业务收入13.6亿元，同比下滑17.0%，拖累公司营收。毛利 率方面阶段性回落，1H2025公司毛利率同比下降11.4pct至40.0%，仍处健康水平。 多措并举，驱动利润长期稳健修复。公司业绩阶段性承压，在投资端、运营端及财务端协同发力，多措并举驱动利润长期稳健修复。投资