传媒互联网行业：动画大年点燃市场，电影行业迎供给与结构改善

动画大年点燃市场，电影行业迎供给与结构改善 2 0 2 5.1 1.2 9 中泰证券·传媒互联网研究团队康雅雯S0740515080001 归母净利润恢复增长销售毛利率积极修复 单银幕收入探底回调市场结构现提升空间 目录 中低档内容消费出清市场呈现高质量供给 C O N T E N T S 行业政策现积极信号十五五有望重点突破 CCONTE中 泰 证 券 研 究 所归母净利润恢复增长销售毛利率积极修复 2025年前三季度收入增长，销售毛利率积极修复 •营业收入：在《哪吒之魔童闹海》的领跑下，2025Q1和Q1-Q3收入较2024同期分别提升了43.0%和14.0%；Q2大盘表现不佳，相关公司收入同减24.1%；暑期档略好于2024年，Q3同增5.6%.其中，《哪吒之魔童闹海》出品方光线传媒25Q1-Q3营收同增150.8%.•毛利润：25Q1-Q3毛利润62.0亿元，同增51.8%；Q1-Q3毛利润分别为40.6亿元、4.5亿元、16.9亿元，分别同增56.2%、-32.9%、107.5%.•毛利率：电影相关公司，尤其涉影院业务公司成本相对固定，毛利率整体与收入同向波动。25Q1-Q3毛利率为28.9%，较2024年同期增长7.2pct；Q1-Q3毛利率分别为35.5%、12.4%、26.6%，分别比2024年同期增加3.0pct、-1.6pct、13.0pct。其中光线传媒25Q1-Q3毛利率最高，为73.2%，上海电影25Q3毛利率最高，为48.2%. 销售与管理费用率波动中下降，研发费用呈连续抬升趋势 •销售费用：疫情后，销售费用趋于稳定，销售费用率在波动中下降。25Q1-Q3销售费用率为4.1%，同比下降0.7pct；Q1-Q3分别为3.4%、5.3%、4.5%，分别同比下降0.5pct、-0.7pct、1.4pct。 •管理费用：25Q1-Q3管理费用率为7.7%，同比下降1.5pct；Q1-Q3分别为4.5%、15.5%、9.1%，分别同比下降2.3pct、-3.7pct、1.4pct。 •研发费用：参考公司中只有中国电影、光线传媒、万达电影存在研发费用。2023年以来，三家研发费用呈上升趋势；往年因项目结算原因，研发费用支出更多集中于每年Q4，但2025年各季度研发费用持续走高：Q1-Q3研发费用率为0.71%，同比增长0.21pct；Q1-Q3研发费用率分别为0.30%、1.88%、0.71%，同比增加-0.05pct、1.10pct、0.25pct。 2025年前三季度归母及扣非净利润增长，净利率提升 •归母净利润：25Q1-Q3归母净利润23.6亿元，同比增长439.7%；Q1-Q3分别为23.3亿元、-4.4亿元、4.6亿元，分别同比增加11.9亿元、-0.05亿元、7.4亿元。 •归母净利率：25Q1-Q3归母净利率为11.0%，同比增加8.7pct；Q1-Q3分别为20.4%、-12.1%、7.3%，分别同增6.1pct、-3.0pct、11.9pct。 •归母扣非净利润：25Q1-Q3归母扣非净利润18.7亿元，同比增长19.0亿元；Q1-Q3分别为21.8亿元、-6.0亿元、2.9亿元，分别同比增加12.1亿元、-1.1亿元、7.9亿元。 •归母扣非净利率：25Q1-Q3归母扣非净利率为8.7%，同增8.9pct；Q1-Q3分别为19.0%、-16.6%、4.6%，分别同增6.9pct、-6.3pct、12.9pct。 CCONTE中 泰 证 券 研 究 所单银幕收入探底回调市场结构现提升空间 电影市场延续增长趋势，提升空间显现 •电影市场稳健发展，行业收入在波动中增长。中国电影市场的观影人次及收入在疫情前保持了高速增长，2023年积压影片储备集中放量，总票房恢复到了疫情前2019年的86%；2024年以来受行业制作周期影响，票房和观影人次回落，但整体保持着波动增长的趋势，有望恢复至更高水平。2016-2023年，影院票价保持连续增长；2023年以来，票价较稳定，随大盘总票房同向小幅波动，显示电影高质量内容供给对观影人次和电影票价的双重带动作用。 观影用户画像持续拓宽，下沉市场显示发展潜力 •观影人群年龄拓宽，消费能力提升。根据猫眼数据，影院观影平均年龄在2017-2019年连续增长，并在2019年突破29岁；近五年来，30岁以上各年龄段购票人群所占比重持续提升。用户画像的年龄增长为电影市场注入了更大的消费能力。 •女性观影人群占比增加。近5年来，女性购票人群比重不断增加，已接近60%。 •下沉市场观影人次增加，为票房收入开拓空间。三、四线城市观影人群比重增加，且显示出观影需求的韧性。下沉市场的人次增长和平均票价的提高开拓了收入空间。 档期票房集中度保持高位，影片生命周期后置 •整体观影频次存较大修复空间。主要受优质内容供给减少影响，购票人群整体观影频次降低，但“哪吒系列”等头部影片的票房突破又显示出当今票房对内容质量的弹性在增强。 •档期观影集中度保持较高水平。2023-2024连续两年档期票房占比保持在61%的水平；2025年受《哪吒之魔童闹海》超长映期影响，非档期票房占比有明显抬升。 •预售行为整体缩减，影片生命周期后置。灯塔数据显示，影片的首周票房占比已由2019年的47%降至2024年的34%，次周票房和后续长尾票房占比保持增长。这主要是因为观众受口碑影响更显著，高口碑电影仍能低开高走。 资料来源：拓普数据，中泰证券研究所 影院硬件基础不断夯实，单银幕收入探底回调 •影院数量持续增长，硬件基础不断夯实。随着近年商业地产业增长放缓、电影大盘增长放缓等因素，影院建设速度同期下降，全国银幕数复合年均增速已从2017-2019年的13.5%下降至2022-2024年的2.0%；部分地产商脱手影院业务，存量影院推动业务经营不断升级，IMAX、巨幕、杜比、4D四类特殊影厅占比持续提升至2024年的23.3%，高端观影体验已成为市场重要拉动力。 •单银幕平均收入已调整至较低水平，开始与大盘同向波动。2015-2019年，全国单银幕平均收入呈现出快速连续下降趋势；2023年以来，这一指标与大盘收入同向波动，提示单银幕收入已调整至较低水平，未来将更多体现来自内容供给质量的弹性。 资料来源：拓普数据，中泰证券研究所 行业集中度提高，影投头部效应显现 •影投市场出现一超多强格局，行业集中度不断提升。2017年前后，影院建设速度下降后，影投市场龙头效应明显；疫情后，万达电影市占率从2019年的15.9%快速提升至2022年的22.1%，全行业集中度不断提高；拥有专业化、精细化、统一化的影院经营管理能力的公司更能够在经济波动中展现生存韧性。 资料来源：拓普数据，中泰证券研究所 影院经营模式不断丰富，头部院线向非票经济发力 •影院经营模式不断丰富，头部院线向非票经济发力。2025年4月，国家电影局启动“中国电影消费年”系列活动。在“电影+”消费的政策与需求双向提升的背景下，影院经营模式不断丰富，“边吃边看”“跟着电影去旅行”“跟着电影做科普”等业态形式越来越丰富，头部院线纷纷向非票经济发力。以万达电影为例，其2021-2024年商品、餐饮销售收入占院线整体收入比重平均为16.5%，毛利率处于60%-70%的区间。 CCONTE中 泰 证 券 研 究 所中低档内容消费出清大盘呈现高质量供给 中低质量内容消费出清，电影市场从要数量进入到要口碑的新阶段 •影片备案和公映数量呈下降趋势，影片供给量收紧。2016年，影片备案数量达到顶峰，此后呈连续下降趋势，直到2023年恢复至接近疫情前水平。备案数量达到顶峰的后2年，获得公映许可证的影片数量在2018年达到顶峰，此后呈波动下降趋势，2024年恢复至接近疫情前水平。 •电影市场从“要数量”进入到“要口碑”的新阶段。超千万人次影片数量在2016年达到峰值，但超五千万人次的影片在2015年才第一次在电影市场出现，2018年最高为8部，疫情后在总供给严重不足的情况下这一指标也维持在5部左右，这说明高质量内容供给保持了较高水平，而票房和观影人次较疫情前的差距主要源于中低质量内容消费的出清。结合2023年以来影片票房生命周期的后置，可以判断，中国电影市场消费从“要数量”进入到“要口碑”的新阶段。 资料来源：拓普数据，中泰证券研究所 动作与冒险题材减弱，剧情高贡献率凸显深度内容的市场需求 •动作、冒险类电影持续缩减，剧情、主旋律等题材受欢迎程度持续提升。从2000年来国人影院购票趋势看，动作和冒险曾经是近20年时间里最受观众喜爱的题材类型；奇幻、科幻、惊悚、剧情、喜剧都曾经是连续多年助力票房的次级类型。从2016以来，动作、冒险等内容出现频率减弱，剧情、主旋律、战争、悬疑等出现频率增加，尤其是剧情片自2020年以来已多年成为票房贡献最大的类型。 引进片供给受疫后短时较大冲击，正逐渐恢复 •疫情后，全球影片供给受到短时较大冲击。以北美为主的全球电影出品市场供给减弱成为中国引进片比例在2020年后大幅下降的一个重要因素。好莱坞等北美电影市场供给减弱的主要原因包括： 流媒体发展改变了影片发行决策，疫情催发流媒体渠道建设，更多出品方选择缩短院线档期以投放流媒体，甚至同步发行或只投放于流媒体； 票房收入减少带来的生产压力，包括通胀带来的经济压力导致影院票价升高，居家观影意愿升高带来的影院消费减少等； 生存压力带来的创新能力降低，2024年美国票房TOP10影片均为续集作品，这在美国影史中尚属首次，此外好莱坞编剧、演员罢工等突发事件对内容供给也产生短暂影响。 •中国引进片供给逐渐恢复。引进片票房减少一是由于上述因素导致的供给减少；二是2018年左右以来，国内高质量影片内容的增加一定程度挤占了引进片票房占比。供给方面，随着疫情带来的暂时性因素的消减，2025年引进片数量已超越2018年以前水平，2024至2025年引进片在全年TOP15影片票房中的占比恢复至10%以上。 引进片供给显著恢复，A股围绕头部影片相关投资密集 •2022年底开始，引进片供给较疫情期间显著恢复，A股围绕头部影片相关投资密集。图中所示的相关公司股价为引进片主要进口和发行发中国电影，以及国内头部院线万达电影、横店影视、幸福蓝海的总和，这些公司股价涨幅超过沪深300涨幅的超额收益部分围绕头部影片宣发及放映周期有显著集中的抬升。其中，投资者集中买入较多的区间包括：对引进片档期集中区间；《阿凡达：水之道》《海王2》等前作获得巨大成功的影片、《奥本海默》等在中国上映前已在北美收获高额票房的影片等的宣发及放映区间。 动画电影基本供给持续增加，经典IP头部效应持续加码 •动画电影基本供给持续增加，经典IP头部效应持续加码。 ➢2012年以来，国内动画电影票房持续增加，2012-2019年复合年均增长率为35.8%； ➢疫情后随大盘稍有收缩，但2023-2024年连续两年都超越了至2019年以前最高水平； ➢2025年堪称动画电影“大年”，呈现空前繁荣。《哪吒之魔童闹海》在年初取得巨大成功，夺得全球影史票房第五名；《熊出没》作为本土经典少儿IP稳定发挥；年末日本动漫经典IP《鬼灭之刃》不到2天破3亿票房；迪士尼十年大IP、包揽奥斯卡和金球奖最佳动画长片的《疯狂动物城》再续前篇。全年动画电影票房有望达到244亿元，仅《哪吒之魔童闹海》之外的部分也预计达到89亿元，这部分已经超越了2023年水平。 动画电影IP商业化版图持续拓展，后链路开发不断前置 •从自营开发到商业联名，动画IP版图持续拓展。早期动画电影的IP商业化主要为自营周边的设计和零售，现不断向不同行业不同类型的商品和服务拓展，甚至出现《浪浪山小妖怪》与山西文旅共同推出旅游路线的政府合作案例。 •后链路开发不断前置。2025年11月26日上映的《疯狂动物城2》在预热宣传期便开展了丰富的商业联名活动，形成联名商品与影片的声量互动。图表35：在《疯狂