供大于求格局不变，造纸市场行情疲弱

银河化工研究员：朱四祥期货从业证号：F03127108投资咨询证号：Z0020124 第一部分综合分析与交易策略 综合分析与交易策略 【综合分析】 ◼纸浆：进口针叶浆受期货资金推动均价涨1.09%，阔叶浆因货源减少+下游采购支撑涨2.25%，国产浆弱稳运行；港口库存累库至217.3万吨（环比+ 3.0%），连续两周累库，供应压力持续。需求端刚需偏弱，下游生活用纸、双胶纸等产量有增有减，整体消费量小幅下降，供需差扩大至44.7万吨，供大于求格局未改。 ◼双胶纸供需偏弱：供应端货源充裕，产量20.7万吨（环比-1.0%），部分产线转产降负荷，但新增装置运行趋稳，整体供应趋稳。需求端表现平淡，出版订单未集中供货，社会面需求受电子媒体冲击不振，出口无突破，仅部分用户按需备库，出货量20.1万吨（环比+ 0.5%）。库存延续增量趋势，企业库存137.1万吨（环比+ 0.5%），供需偏弱格局下，贸易商操盘谨慎，局部存在以价换量情况。 【逻辑分析】 纸浆：针叶浆受高库存（217.3万吨）与金融属性扰动，价格震荡且基本面支撑薄弱；阔叶浆虽有成本与货源支撑表现抗跌，但下游需求疲软限制上行空间。外盘报价坚挺与国内供强需弱形成博弈，浆价反弹空间受限。 ◼双胶纸估值承压：木浆成本上涨导致毛利继续下滑，成本压力下工厂挺价意愿强烈。供应充裕与需求疲软的矛盾未解，库存累积进一步压制估值，仅局部以价换量支撑成交。当前缺乏明确利好驱动，估值难有实质性修复，预计维持弱稳运行。 【策略】 ◼1.单边：SP2501：观望。OP2501：背靠现货价格，逢高沽空◼2.套利：关注SP1-3正套机会。◼3.期权：SP期权观望，OP期权，卖出OP2601-C-4200。 第一部分综合分析与交易策略 双胶纸供应—双胶纸利润继续下行 ◼双胶纸周度产量：本周期国内双胶纸生产略有减量。本期双胶纸产量20.7万吨，较上期下降0.2万吨，降幅1.0%，产能利用率53.2%，较上期下降0.3%。行业盈利及产销情况牵制下，部分工厂开工负荷不足，同时新增装置生产趋稳，行业生产环比变化不大。 ◼国内双胶纸毛利分析：本期内，双胶纸含税均价为4642.9元/吨，较上周持平。针叶浆周均价较上周上涨21.4元/吨、阔叶浆周均价较上周上涨81.4元/吨、国产化机浆周均价较上周持平。综合计算，双胶纸成本平均在4986.9元/吨，较上周涨45.8元/吨，原纸周均价持（隆众数据） 双胶纸库存—场内库存继续小幅反弹，处于近几年高位 ◼本期双胶纸生产企业库存137.1万吨，环比增幅0.5%。周内行业供应变化不大，下游消费未见明显提振，以社会单及少量出版单走货为主，贸易商操盘谨慎，无明显囤库意向，企业库存较上周延续增量趋势。 ◼下周期预计来看，工厂生产或变化不大，下游消费难有明显提振，工厂出货压力较难缓解，预计企业生产库存为增多趋势。（隆众数据） 铜版纸供应—铜版纸毛利率整体依旧偏低 ◼铜版纸周度产量：周内国内铜版纸工厂生产略有减量。本期铜版纸产量8.0万吨，较上期减少0.3万吨，降幅3.6%，产能利用率58.9%，较上期下降2.5%。本周工厂多生产稳定，个别产线延续检修状态，行业生产略有下降。 ◼国内铜版纸毛利分析：本期内，铜版纸含税均价为4975.0元/吨，较上周持平。针叶浆周均价较上周上涨21.4元/吨、阔叶浆周均价较上周上涨81.4元/吨、国产化机浆周均价较上周持平。综合计算，铜版纸成本平均在4874.4元/吨，较上周涨39.9元/吨，原纸周均价持平成本小幅上涨，铜版纸周均利润在100.6元/吨，毛利率降0.8个百分点，理论盈利情况收窄。（隆众数据） 铜版纸库存—目前铜版纸场内库存小幅反弹 ◼本期铜版纸生产企业库存37.0万吨，环比降幅1.3%。行业生产小幅减量，需求端，市场喊涨及成本因素支撑下，部分用户适量备库，工厂产销平衡度有所改善，纸企平均库存较上周小略有减少。 ◼下周期预计来看，工厂生产变化不大，整体消费或有一定提升，工厂产销平衡度将有改善，企业生产库存为小幅减量趋势。（隆众数据） 国产浆供应—阔叶浆生产毛利小幅反弹 ◼周内国产浆装置呈现增产状态。中国阔叶浆样本产量为23.0万吨，较上周产量增加0.1万吨。本周期样本阔叶浆市场平稳运行，生产企业装置维持检修状态，产量整体变动不大。中国化机浆样本产量：23.7万吨，较上周期产量增加0.1万吨。周期国内化机浆场内市场运行平稳，下游纸企开工变动不大，本周期样本国产化机浆企产量区间内平稳整理。非木浆产量6.66万吨，较上期6.62万吨增加0.04万吨。 ◼本周期国产纸浆市场整体延续弱稳格局，价格波动有限，市场交投情绪平稳。阔叶浆市场价格参考4157元/吨，环比上周期持平；头部浆厂报价持稳，但下游接受度一般，部分浆厂的检修在一定程度上收缩了局部供应，但市场业者普遍持观望态度，操作谨慎。进口阔叶浆现货含税均价4410元/吨，环比上期上涨2.2%，受下游原纸主要生产区域入市采购、市场流通货源减少及期货市场联动共同推升价格。（隆众） 木浆供应—港口库存整体有所继续反弹 ◼化机浆市场价格维持了上涨后的水平，但下游需求疲软，导致市场实际成交处于“有价无市”的僵持阶段。国产化机浆市场均价持平于2600元/吨，环比持平，实单成交可商谈。进口化机浆现货含税均价3700元/吨，环比上期持平，市场交投情绪平稳，价格波动有限。 ◼截至2025年11月20日，中国纸浆主流港口样本库存量：217.3万吨，较上期累库6.3万吨，环比上涨3.0%，库存量在本周期呈现累库状态，样本港口库存量连续两周累库。整体来看，港口库存处于年内中位水平，本周期青岛港库存继续宽幅累库，港上到港量较上周期变动不大；常熟港库存呈现窄幅去库趋势，港内出货量较上周期增加超过12万吨；其余港口库存数量区间内正常波动。（隆众） 纸浆需求—生活用纸方面 ◼本周期国内生活用纸原纸供应量小幅增加。据隆众资讯统计，本周期样本纸企生活用纸产量28.52万吨，环比上周增长0.14%。产能利用率65.33%，较上个周期增加0.09个百分点，主力纸企纸机平稳运行，维持正常出货，部分纸企检修计划提上日程。 ◼截至2025年11月20日，全国生活用纸样本企业库存总量：63.30万吨，较上期库存63.37万吨，环比减少0.11%。全国生活用纸样本企业库存天数20.62天，环比上周减少0.1%。原料纸浆市场价格震荡调整，生活用纸市场价格区间盘整，主力纸企保持正常出货节奏，纸企原纸库存天数小幅下降。（隆众） 纸浆需求—白卡纸方面 ◼周内纸厂开工状况变化不大，整体白卡纸供应量环比持平。本期白卡纸产量36.2万吨，较上期持平；产能利用率80.09%，较上期持平。产量稳定的主要原因是本期纸厂开工正常，生产水平变化不大，产量环比持平，基数为2194万吨/年。 ◼本期白卡纸生产厂库库存105.4万吨，较上期减少0.8万吨，降幅0.75%。本期白卡纸产销变化不大，但销量大于产量，因此白卡纸库存继续下降。下期白卡纸销量可能依旧大于产量，纸厂库存有继续下降趋势。（隆众数据） 第一部分综合分析与交易策略 双胶纸、铜版纸价格 ◼本期双胶纸企业均价稳定，70g双胶纸企业含税均价为4642.9元/吨，环比持平。国内双胶纸市场大稳小调，成交情况仍显不旺，70g本白双胶纸主流品牌价格区间在4400-4500元/吨，70g高白双胶纸主流品牌价格区间在4700-4900元/吨，成交实谈为主。北京、天津、山东、广东等主要区域主流规格双胶纸价格均与上期持平。 ◼本期铜版纸企业均价稳定，157g铜版纸企业含税均价为4975.0元/吨，环比持平。国内铜版纸市场区间盘整运行，157g平张铜版纸主流品牌价格区间在4650-4850元/吨，实单可议。北京、天津、河北、山东、广东等主要区域主流规格铜版纸价格均无涨跌变动。（隆众数据） ◼本周期工作日进口浆主流品牌针叶浆现货含税均价5550元/吨，环比上期上涨1.1%。具体来看，针叶浆价格先稳后降，其走势主要跟随期货盘面，而期货波动更多由资金面主导，现货基本面支撑薄弱。山东地区银星、乌针、布针、马牌等品牌针叶浆价格较上周四均下降50元/吨，智利Arauco公司10月针叶浆银星报价680美元/吨，暂无涨跌变动。 ◼阔叶浆现货含税均价4410元/吨，环比上期上涨2.2%。阔叶浆价格则保持上涨，一方面受下游原纸主要生产区域入市采购支撑，另一方面市场流通货源减少，加之期货市场联动，共同推升价格。 ◼化机浆现货含税均价3700元/吨，环比上期持平。国产化机浆市场均价持平于2600元/吨，环比持平，实单成交可商谈。 ◼本色浆现货含税均价5100元/吨，环比上期持平。（隆众数据） ◼作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 ◼免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。银河期货版权所有并保留一切权利。 联系方式：:021-65789255 北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层Floor31/33,IFCTower,8JianguomenwaiStreet,Beijng,P.R.China上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层28thFloor,No.501DongDaMingRoad,SinarMasPlaza,HongkouDistrict,Shanghai,China全国统一客服热线：400-886-7799公司网址：www.yhqh.com.cn