A股策略周报：冬天里的一把火：跨年攻势，迈向新高

冬天里的一把火：跨年攻势，迈向新高 ——A股策略周报 本报告导读： 在较长时间横盘震荡后，中国股市将进入跨年攻势。12-2月是中国政策、流动性、基本面向上共振的窗口期，看好科技/券商/消费。 郭胤含(分析师)021-38031691guoyinhan@gtht.com登记编号S0880524100001 投资要点： 李健(分析师)010-83939798lijian8@gtht.com登记编号S0880525070013 苏徽(分析师)021-38676434suhui@gtht.com登记编号S0880516080006 无风险收益下沉：2025年只是开始，2026年是固收走向固收+的大年。如果“刚兑”存在，则资产管理需求会很小；但当前中国社会正出现两个“刚兑”意识的打破，传统地产基建相关经营预期下降，固定资产投资意愿降低；其次，高收益、无风险的金融资产消减，由于债券价格调整以及票息不足，纯固收产品走低。中国社会资产管理需求将进入井喷期，2025年只是开始，2026年是从固收走向固收+的大年：1）26年是3年期存单到期高峰年，存单收益仅1.5-1.7%远低于2023年3.5-4.0%，社会资本再配置和多元配置需求较大；2）未上市保险公司将在26年执行新会计准则，可通过OCI账户买股票；考虑近期金融监管总局下调权益风险因子，预计2026年保险入市增量有望达到万亿。考虑海外结汇增量，增量资金入市空间打开。资本市场进入新历史阶段：中国社会与经济发展的连接和纽带。非 关键位置：进入击球区，布出先手棋2025.11.23地缘政治局势博弈压制全球风险偏好2025.10.20回调即是增配良机2025.10.19增持中国的良机2025.10.12平衡风险：美联储预防式降息谨慎克制2025.09.21 常容易被忽视的是：在城镇化发展和劳动力密集型产业发展时期，个体能通过固定资产投资或付出劳动时间来参与经济生产力的提高，但进入转型期后，新技术趋势和新商业需求，以及中国制造业的全球扩张，更多体现为知识密集型与资本密集型产业。经济个体已较难通过简单投资和劳动参与生产力提高。股权成为新的分享和参与经济发展和产业发展的纽带。市值占比结构也能表征类似变化，制造业（27%）>TMT（21%）>金融（17%）>消费链（12%）>地产链（9%）。中国经济基本面传统增长拖累的减小、新技术行业进入扩张的周期以及制造业的全球扩张，经济社会发展的不确定性是降低的，2026年全A非金融业绩增长有望达到10.6%。 步出先手棋后，进入跨年攻势：看好科技、券商与消费。中国股市有望在12-2月迎来政策、流动性、基本面的共振期，组合增加进攻性。看好：1）科技成长。推荐：港股互联网/传媒/计算机/算力，以及制造业出海：电力设备/机械设备。2）大金融：资本市场改革纵深有望重振风偏，银行中期分红提前，风格或攻守易势，推荐：券商/保险。3）顺周期：调整三年后，估值与持仓低位，宏观风险降低与潜在增量政策，结构性机会出现，推荐低股价、低库存、动销好转的消费股：食品饮料/农林牧渔/酒店/旅游服务；周期看好有色/化工。风险提示：海外经济衰退超预期，全球地缘政治的不确定性。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.重振旗鼓：中国股市将向上迈出新台阶.......................................................32.无风险收益下沉：2025年只是开始，2026年是固收走向固收+的大年...43.资本市场进入新历史阶段：中国社会与经济发展的连接和纽带...............64.步出先手棋后，进入跨年攻势：看好科技、券商与消费...........................85.主题推荐：商业航天/AI应用/机器人/内需消费........................................136.风险提示........................................................................................................16 1.重振旗鼓：中国股市将向上迈出新台阶 重振旗鼓：中国股市将向上迈出新台阶。11月24日上证指数跌至3800点悲观之际，国泰海通策略作出重要研判“关键位置：进入击球区，步出先手棋”1，表态看好科技/券商/部分消费。近期，中国股市开始企稳反弹，12月5日券商/保险拉升，激活市场人气。对后市，我们认为在较长时间的横盘整理后，中国股市将进入跨年攻势，指数将向上迈出新台阶：1）经济工作会议临近，2026年是十五五开局之年，经济日报金观平12月7日指出“宏观政策不能松劲，要以更加积极有为的实招硬招，持续助力经济发展”，我们预计广义赤字有望进一步扩张，经济政策有望更加积极。2）考虑近期走弱的房地产销售面积，若美联储12月降息，当下人民币稳定升值也为2026年初中国宽松货币提供有利条件。3）国家金融监管总局下调保险公司权益入市风险因子；继2019/2024后，证监会再度表态，适度拓宽资本空间与杠杆上限；改革提振中国市场风险偏好。12-2月是中国政策、流动性、基本面向上共振的窗口期，我们认为中国股市将逐步展开跨年攻势，上升的空间还很大。 2.无风险收益下沉：2025年只是开始，2026年是固收走向固收+的大年 无风险收益下沉：2025年只是开始，2026年是固收走向固收+的大年。如果“刚兑”存在，则资产管理需求会很小；但如今，中国社会正在出现两个“刚兑”意识的打破，传统地产基建相关的经营预期下降，进而固定资产投资意愿降低；其次，高收益、无风险的金融资产消减，由于债券价格调整以及票息不足，纯固定收益产品大幅走低。由此，传统固定资产投资下降+高收益无风险金融资产消减，中国社会资产管理需求将进入井喷期，2025年只是开始，2026年是从固收走向固收+的大年：1）2026年是3年期存单到期的高峰年，存单收益仅1.5-1.7%已远低于2023年3.5-4.0%，社会资本再配置和多元配置需求较大；2）未上市保险公司将在2026年执行新会计准则，可通过OCI账户买股票；考虑近期金融监管总局进一步下调权益风险因子，我们预计2026年保险入市增量有望达到万亿。考虑海外结汇增量，2026年入市空间将进一步打开。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究；数据截至12/5 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 3.资本市场进入新历史阶段：中国社会与经济发展的连接和纽带 资本市场进入新历史阶段：中国社会与经济发展的连接和纽带。资本市场如今在提振信心、凝聚共识和推动转型上具有四两拨千斤的作用。但除此之外，非常容易被忽视的是：在城镇化发展和劳动力密集型产业发展时期，经济个体能够固定资产投资或付出劳动时间来参与经济生产力的提高，人均GDP和人均可支配收入的关联程度较高。但进入转型期后，新技术趋势和新商业需求，以及如今中国制造业的全球扩张，更多的体现为知识密集型与资本密集型产业。那么，经济个体已较难通过简单的固定资产投资和付出劳动时间参与生产力提高。如今中国的资本市场处在历史未有的变化上，股权成为新的分享和参与经济发展和产业发展的纽带。市值占比结构也能表征类似的变化，制造业（27%）>TMT（21%）>金融（17%）>消费链（12%）>地产链（9%）。由此，股市的上升可以由新增长打开空间，而不必依赖地产。中国经济基本面传统增长拖累的减小、新技术行业进入扩张的周期以及制造业的全球扩张，经济社会发展的不确定性是降低的，2026年全A非金融业绩增长有望达到10.6%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究；注：数据截至09/30 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，企业预警通，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 4.步出先手棋后，进入跨年攻势：看好科技、券商与消费 步出先手棋后，进入跨年攻势：看好科技、券商与消费。中国股市有望在12-2月迎来政策、流动性、基本面的共振期，组合增加进攻性。看好：1）科技成长。AI模型进展加快，应用加快推进，国内算力基础设施短缺。推荐：港股互联网/传媒/计算机/算力，以及制造业出海：电力设备/机械设备。2）大金融：资本市场改革纵深有望重振风偏，银行中期分红提前，12月风格或攻守易势，推荐：券商/保险。3）顺周期：调整三年后，估值与持仓处于低位，宏观尾部风险降低与潜在增量政策，结构性机会将出现，推荐低股价、低库存、动销好转的消费股：食品饮料/农林牧渔/酒店/旅游服务；周期看好有色/化工。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 注:行业轮动速度指数计算方式为将中信一级行业日涨跌幅进行排序，计算与前一交易日排序的相关性，作5日移动平均并用1-上述计算结果。行业轮动速度指数越大，代表行业轮动速度越快。 指标计算方式说明：基于中信五大风格指数成交额占全A指数成交额比例的日频数据，进行2020年以来的全局历史分位数处理以及HP滤波平滑处理。 新兴科技是主线，聚焦景气的科技制造与AI应用。当前全球科技主线面临AI叙事分歧与交易拥挤度的担忧。然而，科技领域作为大国竞争的前沿，预计将继续担当本轮经济复苏的核心驱动力，并且后续有望迎来更为密集的利好催化。与美国相比，中国当前的资本开支周期仍处于早期阶段，预示着未来具备广阔的增长空间。从景气的边际变化观察，当前的焦点主要集中在科技制造领域的供需紧张局面，以及AI应用技术的快速迭代。本轮英伟达回调更多源于其垄断地位的松动，而非AI叙事的泡沫破裂。谷歌自研的TPU（Tensor Processing Unit）与英伟达主导的GPU（Graphics Processing Unit）技术路线长期处于竞争关系。谷歌TPU采用专用架构设计，针对深度学习矩阵运算进行深度优化，通过减少缓存层级和简化控制逻辑，实现每瓦特算力的极致提升。其核心优势在于处理大规模并行计算任务时，能以更低功耗完成训练与推理。相比之下，英伟达GPU基于通用计算架构，通过CUDA生态支持从图形渲染到科学计算的广泛场景，其Tensor Core虽专为AI优化，但仍需兼顾通用性需求。尽管英伟达当下占据AI算力市场的核心地位，但谷歌发布的基于自研TPU芯片的Gemini 3模型表现亮眼，并开始向Meta等英伟达大客户推销TPU，使得市场对英伟达能否维持垄断地位产生动摇。我们认为，技术竞争有利于产品创新与迭代，利好AI算力成本下降，同时更加利好全球范围内对AI基础设施的投资持续拉动电子半导体行业和电力设施的需求，存储器价格也保持上涨趋势。与此同时，全球AI应用生态正 加速演进，例如阿里巴巴也启动了其开源模型千问App的公测，旨在打造个人AI助手。港股方面，近期互联网科技龙头密集发布三季报，在业绩保持韧性的同时，AI领域的投入也在持续增长，且龙头企业多数在业绩会中指出AI赋能与商业化加速的现象。我们认为，港股科技龙头当前已进入击球区，后续美联储降息路径的重新明确将是加大布局的重要信号。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 顺周期低估值且低拥挤，其中景气边际改善赛道股价弹性较大。顺周期板块在历经三年景气下行压力与股价调整后，当前处于寻底阶段，但结构上我们注意到已经开始出现边际改善的信号。从社零结构看，10月餐饮、非汽车商品增速环比改善。商品中，必选消费品多数环比改善，其中饮品改善明显，可选消费品中没有补贴的相关品种近几个月边际改善明显，如服装、化妆品、首饰与药品。从价格数据看，扣除波动较大的食品和能源后核心CPI、以及服务