观点：房地产继续下滑并有加速迹象，有待企稳；国内反内卷对橡胶生产影响不大；外围美联储降息利好资金面，但需提防美国衰退溢出风险。
供应：大周期转换提升估值，供应弹性较大。割胶积极性尚可，天然橡胶产区物候优于去年，胶水-杯胶价差弱势，显示供应问题不大。近期降雨较多，原料相对坚挺，加工端亏损，基差为近五年最强。全球产量预期增长0.5%，中国进口量预期增长10%左右。原油相对低迷，合成胶相对原油更低，天胶相对合成胶偏高。
库存：交易所ru仓单处于十年低位，nr仓单一度处于极限低位。青岛干胶库存累库受船期集中扰动，总体库存不高但后期仍有累库预期，顺丁橡胶库存相对偏高。下游全钢胎库存低于去年，半钢胎库存高位但考虑市场规模扩大，中性。
需求：抢出口和以旧换新透支需求，地产无改善预期。9月房地产投资弱势，房屋新开工面积绝对值不到2018-2021同期均值的30%。新车配套和出口存在透支，10月重卡销量增速放缓，乘用车减速幅度预料更大。全钢胎开工率改善，库存回落；半钢胎开工率边际走低，库存走平。
策略：天胶供应端估值偏低但利润尚可，通胀和产能周期拐点提升下限。需求端地产弱势是主线，出口和新车需求透支。若无强力政策提振或通胀支撑，需求端将带来拖累，后期变数留意供应旺季上量情况。套利方面，多ru空nr。单边多单持有或择机买入，ru01支撑14950-15050附近。
风险点：天气情况、宏观资金面、行业政策、汽车产销。
关键数据：
- 全球产量预期增长0.5%至1495万吨
- 中国2025年前9个月天胶产量增超7%
- 2024年橡胶进口量低于往年，2025年前10个月进口量较2024年同期增加15%
- 青岛干胶库存累库，但总体库存不高
- 全钢胎开工率处于近年区间低位，半钢胎开工率环比走低
- 2025年10月重卡销量环比下降约12%，比上年同期增长约40%
- 2025年1-9月房地产数据持续恶化
- 公路货运量表现稳健，但仍低于2019年
研究结论：
天胶供应端估值偏低但利润尚可，通胀和产能周期拐点提升了下限。需求端地产弱势是主线，出口和新车需求透支。若无强力政策提振或通胀支撑，需求端将带来拖累，后期变数留意供应旺季上量情况。套利方面，多ru空nr。单边多单持有或择机买入，ru01支撑14950-15050附近。
