供应担忧持续发酵，银价再创历史新高

投资观点：短期谨慎，长期看多。

核心观点：
短期白银因供应紧张和美联储宽松预期持续上涨，上周夜盘在“挤仓”风险、流动性差及CME系统宕机等因素推动下创历史新高。但鉴于今年涨幅接近翻倍、供应紧张情绪极端化及多头拥挤，短期技术性回调风险不容忽视，需控制仓位防范回调。中长期看，美联储维持宽松格局和白银持续供缺口将延续结构性牛市，价格中枢有望上移。

关键数据：

• 银价：伦敦、纽约、上海银价分别突破56/57美元/盎司、13000元/千克，创历史新高；伦敦和COMEX今年累计涨幅约95%。
• 库存：上海期所库存558.38吨（近十年低点），上海黄金交易所库存715.88吨（2016年7月以来低点）；COMEX库存14207.21吨（较9月底下降2283.87吨）。
• 供需缺口：2025年全球白银供需缺口预计达3660吨。
• ETF持仓：SLV持仓15610.54吨（2022年7月以来最高）。
• 实际利率：美国10年期实际利率约1.8%，自5月底显著下行。

影响因素：

1. 供应紧张：关税担忧导致库存跨境转移，中国、纽约库存下降，伦敦库存增加，引发“挤仓”风险。
2. 宏观环境：美联储降息预期（12月降息概率86.4%）及实际利率下行支撑非生息资产。
3. 投资需求：地缘政治及黄金价格带动下，实物及ETP投资需求回升。

后市分析：
短期或维持上行趋势，但需警惕COMEX交割及上期所库存变化等风险；中长期看结构性牛市延续，价格中枢上移。
风险点：COMEX交割不足或库存回升，美国经济数据好于预期、美联储降息基调转鹰或俄乌和平协议进展。