白糖产业周报：原糖的反弹能够持续多久

——原糖的反弹能够持续多久 边舒扬（投资咨询资格证号：Z0012647）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年11月30日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 我们认为市场交易的重点来自于海内外的供求差异问题，这也是当前内强外弱格局存在的原因所在。当前影响白糖价走势的核心矛盾有以下几点： 1、国内01合约最终如何定价？上周伴随着原糖价格的上涨，郑糖也有明显回暖，整体价格回到5400左右，广西的全面开榨也并没有让价格打的更低，因此前期现货价格预计有挺价意愿，因此现货在仍高于盘面的情况下，最终盘面价格会出现修复性的回暖行情，最终与现货价格贴合也非常合理。 2、国际市场的出口成本支撑弹性能维持多久？上周国际原糖价格持续反弹，原糖价格已经上涨至15美分之上，当前期价能够达到巴西出口成本线以上，而印度和泰国的成本价依旧偏高，因此不排除进一步回暖至出口成本线的可能。 ∗近端交易逻辑 SR2501合约还有1个月进入交割月，上周01-03价差扩大，01走势偏强的原因在于当前新糖开出的价格整体高于陈糖，且远高于盘面，导致盘面贴水的背景下需要进行期现回归。叠加海外市场近期市场回暖，盘面最终通过小幅反弹去进行期现回顾变得可能。 ∗远端交易逻辑 无论是SR2603还是SR2605合约，市场暂时出现相对近月贴水的结构，主要还是25/26榨季还是增产的，但整体远月贴水幅度不大，上周因近月下跌导致近远月价差收缩。长期看03合约作为消费淡季以及库存高峰期的压力并不比01合约小，而05合约则面临进口糖的冲击，因此远期贴水的格局难以打破，后期价差存在扩大可能性。 1.2投机型策略建议 【行情定位】 下跌动量减弱 当前郑糖K线被长期压制在60日均线下方，尽管市场仍纠缠于10日均线与30日均线之间，整体看短期结构稍微偏强，长期结构呈现压制。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：买01空现货 ∗月差策略：多01空05，多01空03 【近期策略回顾】 1、单边做多SR2511（已止损），2025年8月31日提出（9月5日夜盘入场）2、卖现货+买入SR2511（已入场），2025年9月7日提出（9月8日入场）3、多SR2511，空SR2601（已离场），2025年9月7日提出（9月8日入场）3、多SR2601，空SR2605（已止盈），2025年10月26日提出（10月28日入场） 4、多SR2601，空SR2605（已入场），2025年11月23日提出（10月24日入场） 1.3产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1、巴西对外贸易秘书处（Secex）公布的出口数据显示，巴西11月第三周出口糖和糖蜜256.37万吨，较去年同期的183.34万吨增加73.03万吨，增幅39.83%；日均出口量为18.31万吨。3、据不完全统计，11月25日广西新增3家糖厂开机生产。截至当前，广西2025/26榨季已有20家糖厂开榨，同比减少25家；日榨蔗能力约14.6万吨，同比减少26.05万吨。 【利空信息】 1、根据印度北方邦糖业与甘蔗发展部消息，该邦2025/26榨季已全面开启。截至11月25日，全州已有113家糖厂开榨，其中中部地区52家、西部地区34家、东部地区27家；累计入榨甘蔗103.582万吨，有官员表示，多家糖厂已启动农民甘蔗款支付工作，多数糖厂采用每周支付的周期以确保款项及时发放，有关部门将进行监管，确保所有糖厂严格遵守支付相关规定。。 2、咨询机构StoneX近日发布报告，预计巴西中南部地区2026/27榨季甘蔗入榨量为6.205亿吨，持平于9月的预估值；食糖产量为4150万吨，较2025/26榨季增加3.3%，但低于9月预估的4210万吨。预计2026/27榨季包括以甘蔗和玉米为原料的乙醇产量为361亿公升，同比增长9.3%。 3、标准普尔全球大宗商品洞察（S&P Global Commodity Insights）公布的一项针对10位行业分析师的调查结果显示，预计巴西中南部地区11月上半月甘蔗压榨量为1885万吨，同比增加14.9%；预计食糖产量为107.5万吨，同比增加18.9%；预计制糖比为41.94%。 4、印度马邦糖业委员会办公室近日发布报告显示，2025/26榨季截至11月23日，该邦共有154家糖厂开榨（80家合作糖厂和74家私营糖厂），较上榨季同期120家增加34家；共入榨甘蔗1517.7万吨，产糖115.92万吨，平均出糖率为7.64%。 2.2下周重要事件关注 1、巴西港口周度待运食糖数量及船只数（北京时间周四）。2、巴西11月糖出口数据（北京时间周二）。3、国内11月产销数据。4、印度压榨进度。 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势 回顾当周价格走势，期价整体震荡反弹，单周反弹0.88%，作为主力合约SR2601合约持仓近期大幅回落，白糖中最大得利席位即空头套保席位近期持仓继续减持，仅剩4500多手，外资席位仍有4000多少空单。技术上，短期价格站上10日均线，近期仍存反弹空间。 ∗基差月差结构 基差结构：关注01合约的基差表现，当前最便宜可交割品升水降至110元/吨，近期价格价差缩小，离交割还是一个月，预计后期基差进一步缩小。 月差结构：当前市场表现为现货价格最强，远月合约最弱的back结构，01-05价差近期有明显扩大迹象，因近月基差回归，远月供应压力较大。 【外盘】 ∗单边走势 回顾当周价格走势，原糖价格上周上涨，期价回至15美分以上，CFTC非商业持仓有进一步扩大空头头寸的迹象。目前海外原糖价格出现反弹，因全球产糖国出口均出现亏损，目前已经收复巴西糖出口成本价，未来可能出口利润进一步扩大。 ∗月差结构 当前原糖期货呈现近强远弱的back结构，泰国和印度市场增产的压力还是非常大。由于远月有明显贴水，对于糖厂套保极为不利，15.2美分上方或许是套保盘集中套保机会。 【内外价差跟踪】 由于配额制度的存在，糖的内外盘价格本身就存在的藕断丝连的关系，郑糖的价格波动幅度远小于原糖价格的波动幅度，和导致在研究内外价格套利上，需要更多的考虑波动率的问题。 当前受广西糖厂陆续开榨影响，且近期进口量仍然较大，国内供应压力开始增大，而海外出口利润缩减至亏损，前期内强外弱格局在短期转为内弱外强。 第四章估值和利润分析 4.1进口利润跟踪 我国是食糖的净进口国，且种植成本较高的情况下导致生产成本远高于国际市场。因此我国实行配额制度，当前的配额制度是进口配额关税为15%，配额外关税是50%。近期由于外盘价格持续走低，而国内价格表现坚挺，配额外进口利润已经非常丰厚。 此外，除了食糖进口，还可以通过糖浆以及预混粉进口来补充供应。去年年底开始我国关闭了从泰国和越南等国的进口窗口，不过随着进口利润的扩大，我国从马来西亚等其他亚洲国家的进口量有明显增加。从近期数据看，糖浆以及预混粉的进口相对稳定，既没有大幅增加也没有大幅减少。 第五章供应及库存推演 5.1供需平衡表推演 25/26榨季开始，我们此前根据种植面积及目前甘蔗生长情况推断，考虑到近期广西产区甘蔗生长恢复情况良好，整体产量相比去年会有小幅增加，即便在华南多个台风的影响下，产量整体依旧保持强势，根据11月中糖协数据，预估产量上升至1170万吨左右，同比增长4.82%。其他数据根据24/25榨季以及当前对应情况进行预估，暂不作为对真实数据的参考依据，本周数据继续维持不变。