11月，理财规模温和增长

评级及分析师信息 本周（24-28日）理财规模转降，环比降1328亿元至33.57万亿元。规模缩减的背后，一方面是在调整市背景下，理财产品净值开始回撤，负债端或部分承压。另一方面，则是月末回表带来的季节性缩减，过去两年11月同期平均降幅为500亿元，介于300-700亿之间。 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 月度视角下，利用普益数据环比变动初步估算，11月理财规模为33.57万亿元，仅小幅增729亿元，低于季节性水平，2020年以来同期（剔除22年）平均增幅为2300亿元。 往后看，12月为传统季末月，部分理财资金回流至表内，理财规模将迎挑战。参考历史水平，过去五年（剔除22年）平均降幅为5600亿元。不过，考虑到未来一个月为理财估值整改的最后窗口，伴随前期浮盈全部释放，存续产品的收益或得到修饰，12月理财仍有望继续获取存款搬家的规模增量。 ►银行间杠杆率抬升 银 行体系融出意愿修复，银行间杠杆率水平抬升。本周银行间平均杠杆水平由前一周的107.01%升至107.13%。日度来看，银行间杠杆率先升后降，从周一的107.04%逐日攀升至周四的107.32%后，周五回落至106.83%。 交 易所杠杆率水平持续上升。平均杠杆水平由前一周的122.75%升至123.01%。周内来看，杠杆率先围绕中枢122.95%窄幅震荡，周四跳涨至123.20%后，周五收于123.01%。 非 银机构需求回升，非银机构开始加杠杆。平均杠杆水平由前一周的111.71%升至112.19 %。日度来看，由周一的111.83%逐步加杠杆至周四112.55%的区间高点，周五小幅回调0.62pct至111.92%。 ►债基久期继续压缩 11月24-28日，或受基金赎回相关传闻扰动，债市仍然维持震荡格局。在此背景下，各机构对久期的博弈维持谨慎，利率型与信用型中长债基继续压缩久期。按照稳定模型计算，利率型中长债基久期周度平均值由前一周的3.51年压缩至3.49年，信用型中长债基久期周度平均值则由前一周的2.14年压缩至2.13年。 与此同时，中短债基金久期也在压缩，久期均值由前一周的1.40年压缩至1.38年；短债基金久期中枢则由前一周的0.75年小幅升至0.76年。 风险提示 货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。 正文目录 1. 11月，理财规模小增700+亿元.....................................................................................................................31.1周度规模：回表压力下环比降1328亿元......................................................................................................31.2理财风险：净值回撤变大，负收益率占比升至高位.......................................................................................42.杠杆率：银行间抬升.....................................................................................................................................63.债基久期继续压缩........................................................................................................................................84.政府债供给节奏放缓....................................................................................................................................105.风险提示....................................................................................................................................................15 图表目录 图1：11月理财规模为33.57万亿元，仅小幅增729亿元，低于季节性水平......................................................3图2：11月理财规模小幅升0.07万亿元（初值）.............................................................................................4图3：纯债类理财产品净值转降（单位为1）....................................................................................................5图4：近1周理财产品业绩负收益率占比（%）................................................................................................5图5：近3月理财产品业绩负收益率占比（%）................................................................................................5图6：理财破净水平持续上升，全部产品破净率较上周升0.19pct至0.9%..........................................................6图7：产品业绩未达标占比也在上升，全部理财业绩不达标率较上周上升1.3pct至25.0%...................................6图8：银行间质押式回购成交总量与R001成交量占比（更新至2025年11月28日）........................................7图9：银行间债券市场杠杆率（更新至2025年11月28日）............................................................................8图10：交易所债券市场杠杆率（更新至2025年11月28日）...........................................................................8图11：利率债基：剔除摊余、持有期及定开型后的久期周均值压缩至3.49年（更新至2025年11月28日）.......9图12：信用债基：剔除摊余、持有期及定开型后的久期周均值压缩至2.13年（更新至2025年11月28日）......9图13：短债基金及中短债基金久期周均值分别为0.76、1.38年（更新至2025年11月28日）..........................10图14：2020年以来地方债净发行规模（亿元）...............................................................................................13图15：2020年以来国债净发行规模（亿元）..................................................................................................13图16：2020年以来政金债净发行规模（亿元）...............................................................................................14 表1：地方债发行进度（亿元）......................................................................................................................11表2：国债发行进度（亿元）.........................................................................................................................12表3：政金债发行情况（亿元）......................................................................................................................12 1.11月，理财规模小增700+亿元 1.1周度规模：回表压力下环比降1328亿元 注：由于数据源受限，目前仅有70%的产品规模正常披露（约为21万亿元），当前数值仅反映部分理财产品情况，不代表整体理财情况，仅供参考。待数据源更新后，我们将及时更新完整信息。 11月17-21日，理财规模延续温和上涨态势，较前一周升557亿元至33.71万亿元（初值为-302亿元）。环比增幅基本符合季节性水平，过去两年，11月第三周增幅均在千亿以内。 本周（24-28日）理财规模转降，环比降1328亿元至33.57万亿元。规模缩减的背后，一方面是在调整市背景下，理财产品净值开始回撤，负债端或部分 承压。截至11月28日，含权类理财产品净值回撤达26bp，短债、中长债类理财产品分别回撤3、2bp。另一方面，则是月末回表所带来的季节性缩减，过去两年11月同期平均降幅为500亿元，介于300至700亿之间。 月度视角下，根据权威数据来源，10月理财规模33.50万亿元，较9月末提升1.37万亿元，大幅高于往年季节性水平（过去五年10月理财规模增幅均值为9200亿元）。利用普益数据环比变动初步估算，11月理财规模为33.57万亿元，仅小幅增729亿元，低于季节性水平，2020年以来同期（剔除22年）平均增幅为2300亿元。 往后看，12月为传统季末月，部分理财资金回流至表内，理财规模将迎挑战。参考历史水平，过去五年（剔除22年）平均降幅为5600亿元。不过，考虑到未来一个月为理财估值整改的最后窗口，伴随前期浮盈全部释放，存续产品的收益或得到修饰，12月理财仍有望继续获取存款搬家的规模增量。 资料来源：普益标准，华西证券研究所 1.2理财风险：净值回撤变大，负收益率占比升至高位 理财破净率和业绩不达标情况易受产品过往业绩影响，2024年以来波动水平相对不大，同过往几轮赎回潮可比性不高，我们更加关注理财区间负收益率表现。 理财回撤幅度变大，区间负收益率占比升至高位。经历上周五（21日）权益市场大跌之后，含权类理财产品回撤幅度大幅走扩，即便本周市场走出修复行 情，但其周内回撤仍持续高于25bp。与此同时，债市的调整也使得纯债类产品净值转跌，其中短债类和中长债类产品周内最大回撤分别至4bp和2bp。 在此背景下，区间负收益率占比升至高位，滚动近1周理财产品负收益率占比较上周升9.7pct至25.0%，不过与今