调节供需动态平衡，维持煤价合理区间

回顾过去十年的煤炭行情，不难发现煤炭价格波动总是围绕持续增长的消费和阶段性供给错配之间的矛盾而展开的，其中政策变化起到了关键作用。2025年上半年煤炭价格大幅下跌，直至反内卷政策和超产核查出台，煤炭产量受到控制，同时伴随价格回落，进口量大幅缩减，煤炭供需矛盾有所缓解，煤炭价格才得以重新反弹...... 调节供需动态平衡，维持煤价合理区间 钢铁煤炭与建材研究 ResearchonFerrous andConstruction Commodities 本期分析研究员 王海涛从业资格号:F3057899投资咨询号:Z0016256 邝志鹏 从业资格号:F3057899投资咨询号:Z0016256 余彩云 从业资格号:F03096767投资咨询号:Z0020310 刘国梁 从业资格号:F03108558投资咨询号:Z0021505 邢亚文 从业资格号:F3054449投资咨询号:Z0016137 调节供需动态平衡，维持煤价合理区间 策略摘要 研究院黑色建材组 回顾过去十年的煤炭行情，不难发现煤炭价格波动总是围绕持续增长的消费和阶段性供给错配之间的矛盾而展开的，其中政策变化起到了关键作用。2025年上半年煤炭价格大幅下跌，直至反内卷政策和超产核查出台，煤炭产量受到控制，同时伴随价格回落，进口量大幅缩减，煤炭供需矛盾有所缓解，煤炭价格才得以重新反弹。展望明年，煤炭供需大体保持平衡，然而季节性的错配可能依旧存在，需要政策不断修正供给来匹配消费变化，考虑到过去的历史经验，明年政策有望更加积极有为。明年煤炭价格可能存在一定的涨跌波动，但是煤价中长期仍将维持在合理价格区间运行。 研究员 王海涛电话：010-64405663邮箱：wanghaitao@htfc.com从业资格号：F3057899投资咨询号：Z0016256 邝志鹏邮箱：kuangzhipeng@htfc.com从业资格号：F3056360投资咨询号：Z0016171 核心观点 余彩云邮箱：yucaiyun@htfc.com从业资格号：F03096767投资咨询号：Z0020310 ■市场分析 价格行情：2025年煤炭价格呈现V型走势，上半年秦皇岛港口动力煤5500大卡价格从年初的770元/吨跌至6月底的617元/吨，跌幅达20%左右；大同坑口动力煤5500大卡价格从年初的631元/吨跌至6月初的467元/吨，跌幅达26%左右。7月份煤炭价格开始触底反弹，秦皇岛港口动力煤5500大卡价格反弹至830元/吨，涨幅达35%左右；大同坑口动力煤5500大卡价格反弹至680元/吨，涨幅达46%左右，当前动力煤价格已经超过年初水平，达到价格合理区间上沿。 刘国梁邮箱：liuguoliang@htfc.com从业资格号：F03108558投资咨询号：Z0021505 邢亚文邮箱：xingyawen@htfc.com从业资格号：F3054449投资咨询号：Z0016137 供给端：2025年上半年煤炭政策相对宽松，经过过去四年的产能投放和核增，煤炭产能大幅提升，导致上半年煤炭产量增幅远超预期。7月份中央财经委会议再度提及反内卷政策，与此同时国家能源局发布煤炭超产核查通知，各地组织煤矿生产自查，煤炭产量才开始受到控制。根据国家统计局数据显示2025年1-10月份全国原煤累计产量达39.73亿吨，同比增加2.1%。新疆作为我国重点打造的能源战略基地，未来将成为煤炭供应的关键区域，同时疆煤外运规模也将成为影响煤炭供给的重要边际变量。据悉今年1-10月份新疆铁路完成疆煤外运量已达8100万吨，同比增加6.9%。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 进口端：2025年上半年煤炭进口形势严峻，进口煤缺乏利润，叠加对美加征煤炭关税和印尼强制执行HBA定价，煤炭进口量大幅萎缩。7月份煤价触底反弹后，进口利润才有所改善，同时8月份印尼放宽HBA定价政策，进口量呈现环比修复。根据海关总署数据显示2025年1-10月份煤及褐煤累计进口量达 3.88亿吨，同比减少11%。 需求端：2025年上半年风电和光伏无论是新增装机量，还是发电量均大幅增长，新能源明显挤占火力发电市场，下半年火力发电逐步发力，降幅大幅收窄。根据统计局数据显示2025年1-10月份规模以上企业火力累计发电量达52131亿千瓦时，同比减少0.19%。目前电力行业依旧是动力煤消费的最大行业，根据统计数据显示2025年1-9月份电力行业累计耗煤量达19.48亿吨，同比减少0.9%。“十四五”期间是煤化工的投产大周期，由此也带来化工耗煤的大幅提升，过去四年年均增速达10%以上，同时成为煤炭消费的第二大行业，根据统计数据显示2025年1-9月份化工行业累计耗煤量达2.47亿吨，同比增长17.2%。冶金行业相较去年表现大超预期，从而带动冶金耗煤增长，根据统计数据显示2025年1-9月份冶金行业累计耗煤量达1.3亿吨，同比增长1.2%。建材行业虽然依然处于周期底部，但是降幅已经有所收敛，根据统计数据显示2025年1-9月份建材行业累计耗煤量达1.86亿吨，同比减少4.6%。 后市预测： 供给端：展望2026年国内煤炭供给依旧存在诸多不确定性，政策导向仍是影响供给的决定性因素。期待明年煤炭政策更加积极有为，灵活调节煤矿生产，匹配下游消费淡旺季波动。整体来看，明年煤炭供给大体保持温和增长，然而生产的节奏性变化可能会对于价格产生较大影响。 进口端：展望2026年煤炭进口形势可能依旧不容乐观，全球煤炭贸易可能面临进一步萎缩的可能。印尼方面，印尼政府仍然有意控制煤炭出口，并计划将明年煤炭产量的目标下调至7亿吨以下，同时突破25%的国内市场义务（DOM）比例，重新征收煤炭出口税。俄罗斯方面，由于制裁措施尚未解除，俄罗斯煤炭出口恐难有明显起色，中国进口规模也不可能大幅提升。蒙古方面，明年蒙古有意提高对华煤炭出口量至1亿吨，因此中国继续加大蒙古煤炭进口的可能性依旧很大。澳大利亚方面，产能高峰基本过去，因此产量难有明显增长，甚至不排除出现下滑，中国进口规模也难有实质性增长。美国方面，由于目前对美煤炭加征的进口关税尚未解除，因此明年美国煤炭依旧难以进入中国。整体来看，考虑到国内产能充足的大背景下，明年煤炭进口量大概率维持轻微增长，起到调节和补充国内供给的作用。 需求端：展望2026年煤炭消费大概率维持增长，考虑到国内经济增长和电力需求扩张，市场不断延后煤炭消费达峰的研判。在用电量和发电量保持增长的大背景下，虽然火力发电占比将长期处于萎缩局面，但是短时间内绝对量仍将保 持增长。明年化工行业可能依旧是煤炭消费的主要增量来源，传统煤化工短期存量难以大幅缩减，现代煤化工规模将会持续提升，因此化工耗煤将会继续增长。明年冶金耗煤可能仍将保持稳中有增，建材行业对于煤炭消费的拖累有望进一步减弱。 ■策略 煤价维持合理区间震荡 ■风险 煤炭政策超预期、进口规模超预期、经济增长不及预期、绿电超预期增长、化工增长受阻等。 备注：本报告中关于年度或月度商品供需数据，如未明确注明其他出处，则均为华泰期货研究院独立评估测算。 目录 策略摘要.............................................................................................2核心观点.............................................................................................2一、前言.............................................................................................8一、2025年动力煤市场回顾..................................................................9二、2025年动力煤供给分析................................................................102.1、超产核查抑制供给，原煤产量小幅增长.......................................102.2、疆煤外运愈发关键，成本制约增长规模.......................................112.3、印尼进口大幅下降，拖累进口煤炭表现.......................................12三、2025年动力煤需求分析................................................................153.1、火电担当发电主力，电力耗煤小幅下降.......................................153.2、化工行业蓬勃发展，带动煤耗大幅增长.......................................173.3、冶金提升煤炭消费，建材煤耗拖累缓解.......................................18四、2025年动力煤库存分析................................................................20五、2026年动力煤供给推演................................................................215.1、期待政策积极有为，动态调节煤炭供给.......................................215.2、海外供给难言乐观，进口承担调节角色.......................................21六、2026年动力煤需求推演................................................................246.1、电力市场持续扩张，煤电消费尚未达峰.......................................246.2、化工提升煤炭消费，建材拖累持续缓解.......................................24七、2026年动力煤价格推演................................................................26 图表 图1:2021-2024年煤炭新增与核增产能丨单位：万吨...............................8图2:大同Q5500坑口价格丨单位：元/吨.................................................9图3:秦皇岛Q5500平仓价格丨单位：元/吨..............................................9图4:原煤月度产量丨单位：万吨............................................................10图5:原煤累计产量及同比丨单位：万吨、%............................................10图6:山西原煤月度产量丨单位：万吨.....................................................11图7:新疆原煤月度产量丨单位：万吨.....................................................11图8:内蒙古原煤月度产量丨单位：万吨....................................