锌产业年报：消费强势背景下供给压力难显现

消费强势背景下供给压力难显现 本期分析研究员 陈思捷 从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 师橙 从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 封帆 从业资格号：F03139777投资咨询号：Z0021579 王育武 从业资格号：F03114162投资咨询号：Z0022466 “消费强势背景下供给压力难显现 核心观点 研究院新能源&有色组 矿端供应存在偏紧预期，海外矿供给增速放缓，国内矿存在贫化影响，火烧云矿山或因市场使用不畅造成产量增长难以对市场形成真实贡献的可能，TC难以形成上涨趋势，Benchmark或依旧低于100美元/吨，难以刺激海外冶炼的增长。国内同样存在冶炼厂面临综合成本亏损的情况，因此在2026年矿端供应偏紧的预期下，预计冶炼供给压力将会明显减弱。“十五五”开年叠加海外降息周期，对消费端保持良好的预期，在此基础上即使火烧云产量兑现较为顺利，2026年供需保持平衡状态，但依旧存在显性库存隐形化的可能，造成社会库存体现为下滑趋势。若火烧云投产较差，供需将会呈现偏紧的状态。 研究员 陈思捷021-60827968chensijie@htfc.com从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 师橙021-60828513shicheng@htfc.com从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 策略摘要 ■市场分析 封帆电话：021-60827969邮箱：fengfan@htfc.com从业资格号：F03139777投资咨询号：Z0021579 预计2025年海外锌精矿产量829万吨，同比增长42万吨。考虑主流矿山的运行情况以及其余小矿山的产量波动，预计2026年海外锌精矿产量可贡献9万吨增量。 王育武电话：021-60827969邮箱：wangyuwu@htfc.com从业资格号：F03114162投资咨询号：Z0022466 2025年在不考虑火烧云情况下，新增和复产产能贡献5万吨，但叠加样本矿山产量的下滑，2025年国产矿供给给予同比小幅增加3万吨。2026年新增项目及复产项目预计产量贡献可达到6万吨左右，叠加火烧云少量矿外卖后的配矿使用，预计国产矿供给增量10万吨（不包含火烧云自用冶炼成锌锭的贡献），同时需要关注老样本矿山中因贫化问题造成的产量降低。 联系人 消费方面，2026年预计出口可带动锌消费增长12万吨；光伏方面锌消费同比下滑4万吨，风电装机贡献5万吨增量，电网铁塔、变压器等拉动锌消费5万吨；汽车贡献6-7万吨增量；投资结构性改革对冲地产消费的消化，2026年预计真实消费增速2.8%（20万吨）。 蔺一杭电话：021-60827969邮箱：linyihang@htfc.com从业资格号：F03149704 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 2026年锌锭供需平衡方面，供给端对于火烧云态度不一，在不考虑火烧云产量贡献的情况下，预计冶炼端供给增速1.7%，国内供应紧缺15万吨；即使给予火烧云较乐观的预期贡献15万吨增量，中国锌锭保持供需平衡，且存在下游主动补库造成隐形库存继续增加，表观消费进一步走强的可能。因此对于2026年锌价并不悲观。 策略 逢低买入保值 ■风险 矿端超预期扰动衰退引发流动性踩踏风险地缘政治危机 目录 核心观点..............................................................................................................................2策略摘要..............................................................................................................................2 1.1海外矿增长顺利如预期，但2026年供给压力明显下滑.................................6 二、精炼锌..........................................................................................................................9 2.1海内外利润压力大，供给压力环比缓解............................................................92.2社会库存累库不及预期.....................................................................................12 三、下游消费....................................................................................................................14 3.1出口拉动镀锌消费..............................................................................................14 3.5国内消费结构性改革.........................................................................................17 图表 图1：锌矿TC丨单位：元/吨美元/吨............................................................8图2：样本内国产锌矿产量丨单位：万金属吨..................................................8图3：全球锌精矿产量丨单位：万吨..............................................................8图4：锌矿进口量丨单位：吨%....................................................................8图5：锌矿总库存丨单位：万吨....................................................................9图6：锌矿进口盈亏丨单位：元/吨.................................................................9图7：冶炼厂锌矿库存丨单位：万吨...............................................................9图8：锌矿生产利润丨单位：元/吨.................................................................9图9：沪锌升贴水|单位：元/吨.....................................................................10图10：LME升贴水|美元/吨........................................................................10图11：沪锌隔月价差|单位：元/吨................................................................11图12：LME价差季节性|单位：美元/吨........................................................11图13：锌锭冶炼利润|单位：元/吨................................................................11图14：硫酸价格|单位：元/吨......................................................................11图15：锌锭日均产量|单位：万吨.................................................................11 图16：锌锭产量|单位：万吨%...................................................................11图17：锌锭进口|单位：万吨%...................................................................12图18：锌锭进口盈亏|单位：元/吨................................................................12图19：海外产量|单位：万吨.......................................................................12图20：锌锭出口盈亏|单位：元/吨................................................................12图21：欧洲天然气|单位：万吨....................................................................12图22：欧洲电价|单位：EUR/MWH、PLN/MWH.........................................12图23：锌锭七地社会库存|单位：万吨..........................................................13图24：交易所库存|单位：万吨....................................................................13图25：冶炼厂库存|单位：万吨....................................................................13图26：LME库存|单位：万吨......................................................................13图27：挖掘机销量|单位：万台、%..............................................................14图28：镀锌板带出口|单位：万吨%............................................................14图29：光伏装机|单位：GW......................................................................15图30：风电装机|单位：GW......................................................................15图31：电力投资|单位：%..........................................................................16图32：汽车产量|单位：万辆、%................