领先的专业光伏电池片制造商

2025年11月27日钧达股份(2865.HK) 光伏设备行业 领先的专业光伏电池片制造商 钧达股份，2017年深交所上市，代码002865.SZ；2021年收购捷泰科技进军光伏行业；2025港交所上市，是首家“A+H”上市光伏主产业链企业。公司是全球首批大规模量产TOPCon光伏企业，产能达44.4GW。公司海外收入快速放量，目前贡献总收入超50%。公司3季报实现单季减亏。我们认为，光伏产业链反内卷推进中，公司海外收入盈利能力高于国内。公司具备稀缺“A+H”双平台优势。公司目前港股股价对应PB不到1倍，H股比A股折价超过60%。我们认为对比同业，估值有提升空间。投资者可关注盈利改善情况，逢低布局。 投资评级：未有 6个月目标价未有股价2025-11-2617.05港元 总市值(百万港元)11,059.31流通市值(百万港元)1,081.52总股本(百万股)648.64流通股本(百万股)63.4312个月低/高(港元)16.84/29.8平均成交(百万港元)29.34 报告摘要 公司是全球领先的专业光伏电池片制造商，首批实现TOPCon量产企业之一。钧达股份注于光伏电池的研发、生产和销售，在N型TOPCon电池及P型PERC电池等不同代主流光伏电池中均保持市场竞争优势。根据弗若斯特沙利文数据，按2024年的出货量计，在专业电池制造商中，公司在TOPCon电池市占率达24.7%，排名第一；在专业制造商和一体化制造商中，公司的TOPCon电池的市场占有率为7.5%。公司2022年起量产TOPCon电池片，是首批实现TOPCon量产的企业之一。目前公司生产的TOPCon光伏电池片实际效率超过25.5%，是行业第一梯队。 股东结构 陆小红女士及一致行动人17.71%上饶开发区管委会13.51%苏显泽先生4.71%其他64.07%总共100.0% 公司布局滁州及淮安两大生产基地，TOPCON电池片产能44.4GW/年。公司TOPCon产能为44.4GW，在国内布局两个生产基地，分别为安徽滁州及江苏淮安。两个基地的产能均为22.2GW。安徽滁州生产基地为世界首批实现TOPCon电池大规模量产的基地之一。公司生产基地均实现高效的智能自动化生产。公司具备快速扩大产能规模的能力，滁州及淮安生产基地建设均在4-5个月时间内完成。公司现有生产基地具备技改空间，可适应新技术路线。如果未来TBC电池实现大规模量产，公司现有产线可改造用于生产TBC电池，提高投资收益率。 公司海外市场收入快速增长，2025Q1-3贡献公司收入超50%。海外市场光伏需求火热，传统欧美市场以外，中东、印度、非洲等市场快速兴起。海外本土组件产能增加。美国本土组件产能超50GW。海外市场光伏电池需求快速释放。公司快速搭建海外销售网络，推动海外收入增长。公司海外市场收入由2022年的31.2M人民币大幅增长至2024年的23.7亿元人民币。2025年前3季度，公司海外收入同比增长92%至29.0亿元人民币。2022年公司海外收入仅贡献公司总收入0.3%。2024年公司海外收入贡献公司收入23.9%。2025Q1-3海外收入贡献公司收入超50%。公司在海外布局光伏电池产能，融入海外光伏供应链，增强市场竞争力。公司已与土耳其本地组件客户签署协议，共同推进土耳其本地产能，项目落地预期进一步增强公司在海外市场的竞争力。 公司公布3季报，单季度实现减亏。公司已公布3季度财报。公司3季度收入20亿元人民币，同比增长10%，3季度净亏损1.55亿元人民币，同比减亏约1亿元。1-3季度累积收入同比减少30.72%至56.8亿元人民币，净亏损4.2亿元与去年基本持平。1-3季度累计亏损的主要原因是TOPCon电池片价格在去年低位基础上仍下滑，2季度出现阶段性低位，3季度以来持续好转。4季度价格目前来看有企稳趋势，预期公司Q4业绩继续保持减亏趋势。公司加大海外市场拓展，提升海外收入占比，海外市场较国内有溢价，有望提升盈利能力。 罗璐能源行业分析师lilianluo@sdicsi.com.hk 投资建议。光伏产业链反内卷推进中，公司在光伏电池片领域具竞争优势，海外市场收入快速增长，我们认为公司盈利能力将持续提升。公司具备稀缺的“A+H”双平台优势。公司目前港股股价对应PB不到1倍，H股比A股折价超过60%，对比其他光伏产业链“A+H”上市企业如福莱特等，折价过大。我们认为对比同业，估值有提升空间。投资者可关注公司盈利改善情况，逢低布局。 风险提示：市场竞争加剧；光伏电池片技术迭代快于预期；地缘政治影响。 资料来源：上市公司财报，国投证券国际 资料来源：上市公司财报，国投证券国际 资料来源：上市公司财报，国投证券国际 资料来源：上市公司财报，国投证券国际 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及每一间在香港从事投资银行、自营证券交易或代理证券经纪业务的集团公司，向本报告提及的钧达股份公司在过去12个月内有就投资银行服务收取补偿或受委托。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010