悦己黄金转型先锋，龙头成长正当时

公司简介 公司是专注时尚设计的珠宝品牌公司，从早年的“K金之王”向“时尚珠宝+经典黄金”双轮驱动转型。2024年以来推出非遗花丝系列等多个破圈产品，驱动公司产品溢价快速提升，是黄金珠宝行业品牌从“渠道型”公司向“产品型”公司转型的领先代表。公司2025年9月12日已递交港股上市，规划行使超额配售选择权前H股发行数量不超过发行后总股本的15%。 投资逻辑： 黄金饰品悦己属性提升，产品力为行业核心竞争要素。2025年1-9月我国金银珠宝零售额同比增长11.5%，但消费克重同比下滑，传统的克重计价+渠道扩张模式难以持续。我们认为在当前“悦己消费”崛起、行业“价升量跌”的转型期，通过产品创新、供应链优化构建品牌护城河的企业，将在行业变革中抢占先机。 成熟的研发体系+锁定年轻客群，品牌势能积累带来产品高溢价。公司连续多年研发投入领先行业，早期K金成熟的潮流设计体系复用，赋予黄金频率优秀的设计迭代能力。2024年公司80-00后 客群占比高达85%，核心客群契合悦己消费趋势。根据电商数据，公司一口价产品较黄金市场价溢价率高达116%，克重类产品工费高达85-433元/克，充分验证市场认可度。 加盟商赚钱效应显著，华中、华北开店拓展空间广阔。截至25H1公司门店数达1542家，其中华东674家，根据久谦数据年度平均店效约732万元，测算经营利润率约10%左右。华北、华中等区域开店密度较低、平均店效较高，对标华东仍有较大增长潜力。 终端从品牌拿货实现“双赢”，公司盈利能力提升有望超预期。根据测算，我们预计当品牌产品一口价/克重金饰对金价成本的溢价率分别达115%/50%时，加盟商终端毛利率有望达约45%/25%，开店利润仍有较大提升空间，加盟商从品牌拿货动力充足，进而带动公司毛利率及品牌使用费收入提升，增收的同时利润端增厚显著。 盈利预测、估值和评级 我们预计2025-2027年公现营业收入分别 为82.20/102.74/119.51亿元，归母净利润分别为4.69/6.56/8.06亿元，对应PE分别为22.72/16.23/13.23 x。考虑到公司清晰的拓渠道成长逻辑，以及对应“悦己”需求的新消费品牌属性，我们给予公司2026年25x的目标PE估值，对应目标价为18.48元。维持“买入”评级。 风险提示 新品推出不及预期；国际金价大幅下跌；商誉减值风险。 内容目录 1、潮宏基：专注时尚设计的东方珠宝品牌公司.......................................................41.1发展历程：坚定押注原创设计，业务聚焦后产品能力充分释放..................................41.2股权结构：家族治理结构稳定，持股集中度适中..............................................41.3主营业务：黄金产品占比提升，加盟模式快速拓展............................................52、金饰悦己属性提升，产品力为核心竞争要素.......................................................62.1行业增长转向价格驱动，渠道扩张趋势降温..................................................62.2优秀产品溢价能力提升，驱动竞争格局变化..................................................73、产品+品牌+渠道共同发力，助力品牌快速转型.....................................................93.1产品端：差异化时尚设计基因，产品溢价能力凸显............................................93.2品牌端：锚定年轻化细分客群，与行业趋势高度匹配.........................................123.3渠道端：数字化前瞻布局，护航业态稳步转型...............................................134、增长驱动：风起华东，全国拓店前景可期........................................................155、财务分析：销售表现亮眼，经营杠杆带动净利率提升..............................................176、盈利预测与投资建议..........................................................................197、风险提示....................................................................................21 图表目录 图表1：公司业务发展历程复盘...................................................................4图表2：股权结构（截止2025年三季报）..........................................................5图表3：分业务收入及毛利率情况拆分（2024年报）.................................................5图表4：加盟代理业务成为营收增长主动力.........................................................6图表5：传统黄金产品占比及毛利率逐步提升.......................................................6图表6：金银珠宝零售情况2025年双位数增长......................................................6图表7：伦敦金现价2024年以来屡创新高..........................................................6图表8：2024-2025年我国珠宝首饰对黄金的消费需求量同比增速持续下滑..............................7图表9：2024-2025H头部品牌门店数量净减少趋势显著...............................................7图表10：头部企业主要一口价产品溢价率统计......................................................8图表11：头部企业定价策略已经发生变化..........................................................8图表12：2023年以来国内黄金珠宝行业集中度整体呈下降态势，竞争格局洗牌进行中....................8图表13：产品系统化设计流程为潮宏基提供优秀迭代更新能力........................................9图表14：第八代门店形象充分体现非遗花丝特点，打造公司品牌核心记忆点............................9图表15：产品矩阵：以“非遗”、“串珠”和“流行IP”三大差异化产品为主...........................11图表16：公司品牌系列中总计约36%为高工费克重计价..............................................11 图表17：25H1公司同店增收显著回升.............................................................12图表18：素金溢价能力验证品牌的市场认可度.....................................................12图表19：近三年自产占比回升，产品竞争力不断提升...............................................12图表20：潮宏基研发费用投入在行业内显著领先...................................................12图表21：品牌矩阵：依托潮宏基主品牌渠道优势，向细分领域延伸...................................13图表22：20-40年龄段对于潮宏基品牌更感兴趣....................................................13图表23：线上品牌造势下，搜索峰值与新系列推出联动.............................................13图表24：数字化转型发展历程：从业务数字化到业财一体再到数字智能...............................14图表25：自营规模逐步减少，加盟渠道扩张提速...................................................14图表26：25H1公司一二线城市门店数量占比达63%.................................................14图表27：公司加盟业务收入由拿货毛利与品牌使用费扣点构成，高溢价产品打开加盟商利润空间.........15图表28：潮宏基加盟店利润率对品牌拿货占比弹性测算（以华东区域为例）...........................16图表29：品牌拿货占比及终端开店利润率弹性测算.................................................16图表30：加盟代理渠道持续扩张，集中在华东地区.................................................17图表31：截至24年底公司各区域门店密度及店效对比..............................................17图表32：营业收入保持稳定增长，净利润逆势反弹.................................................17图表33：毛利率受结构影响小幅下滑.............................................................17图表34：费用率呈现持续下降趋势，25Q3销售费用率降至8.9%......................................18图表35：公司存货周转天数持续下降.............................................................18图表36：备货力度加大，经营性现金流净额波动...................................................18图表37：25H1公司黄金租赁合约占比约36.7%.....................................................19图表38：公司分产品收入拆分及预测.............................................................20图表39：费用预测......................................................