牛市宝典系列一：牛市资金面面观

核心观点与关键数据

A股历轮牛市增量资金回顾
A股每轮上行行情增量资金均在万亿以上，大级别行情（如2014-2015年、2020-2021年）增量高达3万亿以上。本轮牛市中，杠杆资金与险资为主要增量来源，分别占2015、2021年行情增量的87%、73%。

本轮行情各主体增量分析

1. 杠杆资金与险资：

   • 杠杆资金去年9月以来流入近1.1万亿元（约2015年60%）；
   • 险资2024Q3至2025Q3股票和证券持有规模增长约1.5万亿元，权益仓位创2015Q2以来最高；
   • ETF申购阶段性贡献增量，对冲主动基金赎回。

2. 公募发行：

   • 2024年9月至今主动基金发行超1400亿元，虽不及过往同期，但随基金净值回暖逐渐回暖。

3. 外资：

   • 2024年9月末外资快速流入后转为流出，被动型外资今年6月以来趋势性流入近500亿元，降息后增量可期。

4. 维稳资金：

   • 汇金与证金持有大量金融股且稳定，中银国际北向席位Q3持股规模减少约1200亿元；
   • 维稳资金持有ETF近1.5万亿元（以沪深300为主），4月增持近2000亿元后未减仓。

TMT板块表现
三季度主动基金净值回升带动基金发行回暖，历史经验显示净值>1的主动基金占比超80%后发行加速，或带动重仓股表现。

2026年资金面展望

1. 基金发行：

   • 三季度市场强势推动主动基金净值回升，发行有望加速，并带动重仓股表现。

2. 险资：

   • 金融监管总局政策（如上调权益投资比例、调降股票投资风险因子）为险资加大权益投资铺路，2025Q3持仓规模增长近1.5万亿元，明年仍将贡献重要增量。

风险提示

• 美国经济衰退风险；
• 海外金融风险超预期（如降息幅度低于预期、美股波动加大）；
• 历史经验失效。

研究结论
本轮牛市以杠杆资金与险资为主导增量，公募、外资贡献相对有限。未来基金发行与险资仍有望提供增量支撑，但需警惕外部风险。