美国9月就业数据：经济与政策不确定性未能出清

美国9月就业数据：经济与政策不确定性未能出清 王仲尧执业证书编号：S0860518050001香港证监会牌照：BQJ932wangzhongyao1@orientsec.com.cn021-63326320吴泽青执业证书编号：S0860524100001wuzeqing@orientsec.com.cn021-63326320孙金霞执业证书编号：S0860515070001sunjinxia@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫美东时间11月20日，美国政府重开后劳工部延迟公布9月美国非农数据，数据好坏参半：新增就业超预期，但失业率上升。新增非农就业人数11.9万人，大幅高于预期5万人；时薪增速环比录得0.25%，较前值0.41%回落。失业率由前值4.3%攀升至4.4%；劳动参与率小幅上升至62.4%。结构方面，贡献就业主力仍然是服务业，新增8.7万人，集中在教育医疗业和休闲酒店业，本月分别新增5.9万人和4.7万人，专业和商业服务本期就业继续萎缩2万人，已连续五个月就业人数下降。本期新增就业主要贡献行业还包括建筑业、零售业和政府，而采矿业、制造业、运输仓储新增就业依然相对疲软。 ⚫新增就业单月回升无法明确就业趋势回暖，就业表现仍有可能持续走弱。尽管9月新增就业高增，但是8月的新增就业数据由初值2.2万人进一步下调至-4万人，经修正后，目前3个月移动平均新增就业人数约为6.2万人，仍处于趋势下行后的偏弱水平。此外，根据家庭调查数据显示失业率出现比较明显的恶化迹象，9月失业人数上升至760万人，失业率上升0.12个百分点至4.44%，接近9月美联储SEP中预测的年末4.5%的水平。从供需角度来看，市场需求指标Indeed职位空缺指数显示就业需求继续萎缩，同时潜在供给逐步上升，气馁劳动力数量大幅上升（定义为不在劳动力市场但想工作的人，这些人不是不想工作，而是觉得目前找不到工作），就业缺口明显扩大。根据历史贝弗里奇曲线形态，目前4.4%的失业率处于斜率上升的拐点位置，意味着如果需求继续沿着前瞻指标恶化，失业率一旦突破约4.5%的水平后，很有可能加速上升。 K型经济下，美国消费韧性前景存疑2025-11-20美国流动性压力：短期市场逆风，中期宽松转折2025-11-10降息交易减速，方向尚未改变：——2025年10月fomc点评2025-11-02 ⚫方向上，预计美联储仍将继续降息。如果美国就业市场继续走软，后续美联储在政策选择上仍将降息锚定就业，目标是看到就业数据企稳：非农新增＞10万，失业率企稳，基于泰勒规则，基准情形下终点利率为3%，风险情形下，失业率升至5%，则终点利率2.5%。 ⚫节奏上，短期（12月）降息不确定性增加，等待更多实质性弱势数据兑现，节点关注12月月中。这份9月就业数据对于12月降息提供的有效信息量有限，一方面在性质上比较模糊，好坏数据同时出现，此外受政府关门影响数据较为滞后，反映的是距现在约40多天前的数据。但是由于BLS已明确表示不再单独公布10月的非农数据，意味着这份滞后的9月数据是12月FOMC会议前拿到的最后一份非农数据，因此这份偏中性的数据可能确实会使得12月份降息出现比较大的不确定性。我们对美国的实际就业趋势判断是数据自9月初就会继续走差，但是由于统计数据的滞后性，美联储的谨慎态度可能会选择等待更多数据兑现走弱趋势，因此可能倾向于看到更多就业数据实质意义的走差，例如失业率逼近4.5%，可能成为降息的关键催化剂。往后看重要的数据印证节点为12月16日，即原定10月的企业调查数据将合并至11月报告中一起发布，我们认为该数据公布后基于趋势形成的经济预期和政策路径是更有意义的。 风险提示 就业数据持续产生预期差的风险。美国经济陷入衰退的风险。通胀超预期上行的风险。 数据来源：Bloomberg，东方证券研究所 数据来源：Bloomberg，东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。