财信证券宏观策略周报（11.24-11.28）：短期保持谨慎，静待市场企稳

短期保持谨慎，静待市场企稳 财信证券宏观策略周报（11.24-11.28） 投资要点 2025年11月23日 大势研判。上周在海外市场调整影响下，万得全A指数阶段性向下调整，跌破震荡调整区间，短期仍需合理控制仓位，静待指数企稳信号出现。一是从资金面来看，11月底之前机构倾向于守住全年收益，加仓意愿不强，但12月中旬开始，机构资金将逐步开始布局2026年方向，存在“抢跑”的预期；二是中央经济工作会议通常在12月中旬召开，将为明年经济工作指明方向，预计在中央经济工作会议前后，政策预期利好将支撑市场；三是从技术形态来看，2015年以来，上证指数曾屡次挑战3700点未果，本次有效突破3700点以后，上证指数3700点附近将从“强压力位”转为“强支撑位”，后续指数调整空间可能有限。我们对中长期市场走势仍然保有信心，A股这一轮“牛市”并未结束，我们预计12月中旬前后，市场将迎来再次做多的机会窗口期。 投资建议。短期建议适当控制仓位水平，以防守方向为主，适当关注：（1）高股息的大盘蓝筹。例如银行、保险、公用事业、交通运输等。（2）新消费方向。例如健康、文旅、体育、美容护理、IP经济、宠物经济、文化娱乐等。（3）“反内卷”方向。例如钢铁、煤炭、建材等。（4）AI应用方向。例如传媒、计算机、恒生互联网等领域。 重点跟踪。一是民生及节能保障支出增速较快。1-10月，全国一般公共预算支出增速前三分别为：社会保障和就业支出同比增长9.3%、节能环保支出同比增长7%、科学技术支出同比增长5.7%。二是2026年美联储仍处于预防式降息阶段、特朗普也将继续放松对AI的监管、目前AI算力仍相对紧缺，上述因素都将延长或强化本轮AI投资的景气周期。三是美联储将于12月9日至10日召开今年最后一次会议，在美联储12月份议息会议之前将没有重要通胀及就业数据公布，美联储降息路径仍有较大不确定性。 黄 红卫分 析师执业证书编号:S0530519010001huanghongwei@hnchasing.com 相关报告 风险提示：宏观经济下行风险，欧美银行风险，海外市场波动风险，中美关系恶化风险。 内容目录 1近期策略观点...........................................................................................................32 A股行情回顾............................................................................................................53行业高频数据...........................................................................................................64市场估值水平...........................................................................................................75市场资金跟踪...........................................................................................................86风险提示..................................................................................................................9 图表目录 图1：申万行业周度涨跌幅........................................................................................6图2：水泥价格指数:全国（点）................................................................................6图3：产量:挖掘机:当月同比（%）............................................................................6图4：工业品产量同比增速（%）..............................................................................7图5：波罗的海干散货指数(BDI)（点）.....................................................................7图6：焦煤、焦炭期货结算价（元/吨）.....................................................................7图7：煤炭库存:CCTD主流港口:合计（万吨、周度）...............................................7图8：主要有色金属期货结算价（元/吨、阴极铜为右轴）.........................................7图9：电子产品销量增速（%）.................................................................................7图10：万得全A指数市盈率走势（倍）....................................................................8图11：万得全A指数市净率走势（倍）....................................................................8图12：两融余额变化（亿元）..................................................................................8图13：偏股混合型基金指数走势（点）....................................................................8图14：中国新成立基金份额（亿份、日度值）..........................................................8图15：非金融企业境内股票融资（亿元）.................................................................9图16：融资买入额及占比（亿元、%）.....................................................................9 表1：主要股指涨跌幅（点、%）...............................................................................5表2：全球主要股指涨跌幅.........................................................................................6 1近期策略观点 在AI投资泡沫担忧加剧、美元流动性阶段性趋紧下，近期海外权益市场普遍迎来调整，并压制A股市场风险偏好。从8月底至11月中旬，万得全A指数在高位震荡整理近3个月，上周在海外市场调整影响下，万得全A指数阶段性向下调整，跌破震荡调整区间，短期仍需合理控制仓位，静待市场指数企稳信号出现。我们维持在2025年11月2日《风格再平衡动力较强，关注低估且滞涨方向》研究报告中的判断：“预计在中央经济工作会议之前，市场或将以反复震荡为主，大盘蓝筹风格或将阶段性占优；中长期而言，A股牛市行情并未结束，且在大国博弈及产业趋势驱动下，科技成长风格仍将是市场中长期主线”。一是从资金面来看，11月底之前机构倾向于守住全年收益，加仓意愿不强，但12月中旬开始，机构资金将逐步开始布局2026年方向，存在“抢跑”的预期；二是中央经济工作会议通常在12月中旬召开，将为明年经济工作指明方向，预计在中央经济工作会议前后，政策预期利好将支撑市场；三是从技术形态来看，2015年以来，上证指数曾屡次挑战3700点未果，本次有效突破3700点以后，上证指数3700点附近将从“强压力位”转为“强支撑位”，后续指数调整空间可能有限。 综上，短期可合理控制仓位，静待指数企稳，但对中长期市场走势仍然保有信心，A股这一轮“牛市”并未结束，我们预计12月中旬前后，市场将迎来再次做多的机会窗口期。从风格来看，在4-8月AI主线领涨时期，A股市场迎来最流畅的上涨段；但9-11月，AI主线调整后，顺周期及新能源虽然接力AI方向，但并未能有效带动市场人气，此时市场指数呈现宽幅震荡走势，这从侧面说明AI方向仍是市场最活跃资金的青睐方向，反映市场整体情绪温度高低。我们预计后续市场企稳回升以及新主线出现，大概率仍需AI科技方向引领。与4-8月份AI方向的海外算力主线不同，我们预计下一轮市场主线大概率切换至国产算力或者AI应用方向。从投资节奏来看，我国科技巨头的AI资本开支节奏落后于海外科技巨头，国产算力方向的业绩爆发也落后于海外算力方向，期待2026年国产算力方向迎来戴维斯双击阶段；AI硬件的业绩及股价已经率先启动，但AI应用则相对滞涨，后续AI应用端突破既是打通AI商业闭环的关键，也是AI投资安全边际相对较高的领域。具体而言： （1）税收数据有所改善，民生及节能保障支出增速较快。根据财政部国库司，从收入端来看，1-10月全国一般公共预算收入同比增长0.8%，其中全国税收收入同比增长1.7%，分别较前三季度0.5%、0.7%增速进一步加快。从1-10月分项税收增速来看，国内增值税同比增长4%、国内消费税同比增长2.4%，与价格温和复苏趋势一致；企业所得税同比增长1.9%，企业端业绩仍待继续巩固，个人所得税同比大增11.5%，较前三季度的9.7%增速再次提速。根据经济观察网报道，2025年个人所得税高增长与征管效能提升与经济税源多元化密切相关，尤其是与境外所得征缴存在较大关联。除征管因素外，资本市场活跃带来的资本所得激增、高收入群体收入韧性，以及低基数效应，共同构成了个税高增长的多元支撑。从支出端来看，1-10月，全国一般公共预算支出同比增长2%，其中支出增速前三分别为：社会保障和就业支出同比增长9.3%、节能环保支出同比增长7%、科 学技术支出同比增长5.7%，支出重点向民生、环保、科技倾斜。 （2）目前尚不能认为2026年AI景气度反转或者泡沫破灭。近期AI投资泡沫担忧成为影响市场走势的关键。在海外巨额AI投资下，目前大部分AI价值仍仅限于广告投放或降本增效等环节，市场仍未有爆款AI应用出现，AI商业模式持续性或者AI泡沫正进入投资者视野。近期国际货币基金组织（IMF）与英国央行也发出警示：人工智能（AI）带来的资本热潮正推动科技股估值快速攀升，市场情绪高涨，但脆弱性和风险也在累积。即使近期英伟达财报超预期，也未能明显缓解市场担忧。虽然短期AI投资出现过热迹象，但从历史泡沫破灭的引发因素来看，流动性收紧、行业监管加严、供需情况逆转可能导致投资泡沫破灭。从基准假设来看，2026年美联储仍处于预防式降息阶段、特朗普也将继续放松对AI的监管、目前AI算力仍相对紧缺，上述因素都将延长或强化本轮AI投资的景气周期，目前尚不能认为20