茂莱转债：全球高端光学科技创新标杆

茂莱转债：全球高端光学科技创新标杆 2025年11月19日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn ◼茂莱转债（118061.SH）于2025年11月21日开始网上申购。总发行规模为5.63亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于超精密光学生产加工项目、超精密光学技术研发中心项目与补充流动资金。 ◼当前债底估值为83.16元，YTM为2.82%。茂莱转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.2%、0.4%、0.8%、1.5%、2.0%、2.5%，公司到期赎回价格为票面面值的113.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率6.09%（2025-11-18）计算,纯债价值为83.16元，纯债对应的YTM为2.82%，债底保护一般。 相关研究 《掘金城投公募REITs：基于关键价值研判指标的回溯观察》2025-11-18 ◼当前转换平价为96.12元，平价溢价率为4.04%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年05月27日至2031年11月20日。初始转股价364.43元/股，正股茂莱光学11月18日的收盘价为350.29元，对应的转换平价为96.12元，平价溢价率为4.04%。 《何时是窄幅波动下债市的合适布局时机？》2025-11-16 ◼转债条款中规中矩，总股本稀释率为2.84%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价364.43元计算，转债发行5.63亿元对总股本稀释率为2.84%，对流通盘的稀释率为8.41%，对股本摊薄压力较小。 观点 ◼我们预计茂莱转债上市首日价格在129.60~143.56元之间，我们预计中签率为0.0018%。综合可比标的以及实证结果，考虑到茂莱转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在42%左右，对应的上市价格在129.60~143.56元之间。我们预计网上中签率为0.0018%，建议积极申购。 ◼茂莱光学成立于1999年，作为国际前沿的精密光学综合解决方案引领者，经营范围涵盖光学光电元件、仪器设备的研发、生产和销售及相关设计服务，自营和代理各类商品和技术的进出口业务。公司在满足下游市场迫切供应需求的同时，持续突破技术边界，夯实在超精密光学制造领域的技术优势和综合竞争力，维护自身作为战略新兴领域超精密光学产品供应商的领先地位，致力于成为全球顶尖的高端光学科技创新应用标杆企业，推动全球光学产业向更高精度、更广泛应用领域迈进。 ◼2019年以来公司营收波动增长，2019-2024年复合增速为17.78%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现波动增长态势，同比增长率也持续浮动。2024年，公司实现营业收入5.03亿元，同比增加9.78%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2019-2024年复合增速为-4.05%。2024年实现归母净利润0.36亿元，同比减少23.98%。 ◼茂莱光学营业收入主要来源于精密光学元件、高端光学镜头、先进光学系统、服务费收入及其他业务。公司营业收入主要来源于精密光学元件，近三年占营业收入的比重分别为47.04%、50.20%和44.54%。公司精密光学元件收入整体呈波动增长趋势。 ◼公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率、财务费用率与管理费用率均波动下降。2019-2024年，销售净利率分别为19.68%、16.91%、14.24%、13.45%、10.20%和7.06%，销售毛利率分别为56.71%、58.98%、52.87%、49.52%、51.89%和48.41%。 ◼风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 内容目录 1.转债基本信息......................................................................................................................................42.投资申购建议......................................................................................................................................63.正股基本面分析..................................................................................................................................73.1.财务数据分析.............................................................................................................................73.2.公司亮点...................................................................................................................................104.风险提示............................................................................................................................................10 图表目录 图1：2019-2025Q3营业收入及同比增速（亿元）...........................................................................8图2：2019-2025Q3归母净利润及同比增速（亿元）.......................................................................8图3：2022-2024年营业收入构成........................................................................................................8图4：2019-2025Q3销售毛利率和净利率水平（%）........................................................................9图5：2019-2025Q3销售费用率水平（%）........................................................................................9图6：2019-2025Q3财务费用率水平（%）......................................................................................10图7：2019-2025Q3管理费用率水平（%）......................................................................................10 表1：茂莱转债发行认购时间表...........................................................................................................4表2：茂莱转债基本条款.......................................................................................................................5表3：募集资金用途（单位：万元）...................................................................................................5表4：债性和股性指标...........................................................................................................................5表5：相对价值法预测茂莱转债上市价格（单位：元）...................................................................6 1.转债基本信息 当前债底估值为83.16元，YTM为2.82%。茂莱转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.2%、0.4%、0.8%、1.5%、2.0%、2.5%，公司到期赎回价格为票面面值的113.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率6.09%（2025-11-18）计算,纯债价值为83.16元，纯债对应的YTM为2.82%，债底保护一般。 当前转换平价为96.12元，平价溢价率为4.04%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年05月27日至2031年11月20日。初始转股价364.43元/股，正股茂莱光学11月18日的收盘价为350.29元，对应的转换平价为96.12元，平价溢价率为4.04%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 2.投资申购建议 我们预计茂莱转债上市首日价格在129.60~143.56元之间。按茂莱光学2025年11月18日收盘价测算，当前转换平价为96.12元。 1）参照平价、评级和规模可比标的中贝转债（转换平价109.55元，评级A+，发行规模5.17亿元）、上声转债（转换平价92.51元，评级A+，发行规模5.20亿元）、蓝晓转02（转换平价92.00元，评级A+，发行规模5.46亿元），11月18日转股溢价率分别为24.64%、39.60%、47.22%。 2）参考近期上市的应流转债（上市日转换平价115.85元）、福能转债（上市日转换平价102.54元）、锦浪转02（上市日转换平价94.82元），上市当日转股溢价率分别为35.64%、37.14%、52.92%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，电子行业的转股溢价率为31.85%，中债企业债到期收益为6.09%，2025年三季报显示茂莱光学前十大股东持股比例为76.09%，2025年11月18日中证转债成交额为68,242,093,319元，取对数得24.95。因此，可以计算出茂莱转债上市首日转股溢价率为26.80%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到茂莱转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在42%左右，对应的上市价格在129.60~143.56元之间。