2025年10月财政数据点评：财政支出收紧有何深意？

财政支出收紧有何深意？ 2025年11月18日 分析师：陶川分析师：钟渝梅执业证号：S0100524060005执业证号：S0100525070001邮箱：taochuan@glms.com.cn邮箱：zhongyumei@glms.com.cn 相关研究 ➢事件：11月17日，财政部发布数据，1至10月，全国一般公共预算收入18.65万亿元，同比增长0.8%，增幅比1至9月提高0.3个百分点，累计增幅稳步回升。1至10月，全国一般公共预算支出22.58万亿元，同比增长2%。 1.“十五五”规划系列报告（九）：提升消费率:亚洲经济体的得与失-2025/11/182.美国经济展望：降息救不了美国地产？-2025/11/143.2025年10月经济数据点评：10月经济放缓：稳投资还是稳消费？-2025/11/144.海外市场点评：美国政府停摆的“后遗症”-2025/11/135.“十五五”规划系列报告（八）：提高消费率：“口径”的意义-2025/11/08 ➢10月公共财政收入与支出缘何分化？与公共财政收入端温和上行的趋势不同，10月财政支出增速向下，也是年内增速首次转负至-9.8%。导致收入与支出增速“撇叉”的原因，可能早在今年上半年就埋下伏笔——今年财政支出适当靠前到上半年（尤其是一季度）发力，不过受制于全年赤字要求，后续四季度财政支出的进一步扩张也受到约束。具体来看： ➢公共财政收入增速仍然保持回升态势，税收收入贡献稳固。10月一般公共预算收入同比增速录得3.2%，较9月的2.6%继续温和改善。增长动力依旧主要来源于税收收入，10月税收收入同比增长8.6%，保持了较高增速；而非税收入则大幅下降33.0%，反映出财政收入质量的持续改善。 ➢个人所得税是收入端的一大亮点。在四大税种中，个人所得税表现尤为强劲，同比增速高达27.3%，较前值16.7%继续提升，成为拉动税收增长的最核心力量。相比之下，此前表现亮眼的企业所得税增速虽然小幅回落、但也录得了7.3%的好成绩，与国内增值税（7.2%）共同构成了稳健的辅助性支撑，证明“反内卷”作用下企业盈利出现边际改善。 ➢出口退税下滑也许预示外需走弱。外贸企业出口退税同比下降14.8%（9月显示增长4.2%），这一由正转负的变化，预示着外需可能正在转弱，与10月出口增速下行传达的信号一致。 ➢证券交易印花税增速正常化，内需相关税种持续承压。证券交易印花税同比增长17.5%，较前期342.4%的增速明显回落，证明股市对于税收的拉动效应趋于常态化。国内消费税增长4.4%，表现平淡；车辆购置税下降16.8%，反映大宗消费需求有待进一步复苏；房地产相关税收总体景气度偏低，其中土地增值税、契税分别下降17.0%、14.9%。 ➢当前支出端发力收缩，原因在于上半年的前置发力。10月财政支出力度明显减弱。一般公共预算支出同比下降9.8%，为年内首次转负。究其原因，我们认为考虑到10月一般公共支出转弱极有可能是受到今年赤字率额度偏紧的约束。今年财政支出靠前发力明显，赤字约束也为四季度财政支出适当收紧埋下伏笔。 因此，明年适当提高赤字率或是可行之举。此外，为促使今明两年经济的有效衔接，尤其是明年为“十五五”开局之年、“开门红”重要性更为凸显，届时财政的靠前发力值得期待。 ➢基建和民生支出增速下滑，但“民生强于投资”的逻辑依旧存在。10月基建类支出降幅扩大至26.7%，显示通过传统财政资源托底投资的力度减弱，年内更应关注新型政策性金融工具的落地情况及其对基建的拉动效果；此外，此前一直保持韧性的民生类支出也同比下降6.0%，出现了年内首次负增长，不过相较于 基建类支出表现“略胜一筹”。 ➢土地财政有待进一步修复。10月地方政府土地出让收入同比下降27.3%，降幅较9月的-1.0%显著扩大。受此影响，政府性基金支出同比大幅下降38.2%。导致政府性基金支出弱化的另一原因在于新增专项债发行节奏的放缓。 ➢风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。 资料来源：iFind，民生证券研究院 资料来源：iFind，民生证券研究院 资料来源：iFind，民生证券研究院 资料来源：iFind，民生证券研究院 资料来源：iFind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦7层；200082北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048