宏观点评：10月财政数据的4点关注

10月财政数据的4点关注 事件：2025年1-10月一般财政收入累计18.65万亿，同比0.8%（1-9月同比0.5%）；10月一般财政收入2.26万亿，同比3.16%（9月同比2.58%）。1-10月一般财政支出累计22.58万亿，同比2%（1-9月同比3.1%）；10月一般财政支出1.78万亿，同比-9.78%（9月同比3.08%）。 作者 分析师熊园执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师穆仁文执业证书编号：S0680523060001邮箱：murenwen@gszq.com 核心结论：10月财政收支分化明显，主要有4点关注：一是税收收入延续高增，可能与物价改善推升名义变量表现等有关；二是国有资产盘活较难延续，非税收入增速创近5年新低；三是一般财政支出增速明显回落、支出进度也偏慢，后续有两种可能，年底加快支出进度或者结转至明年支出，将直接影响明年财政支出力度，关注最终预算执行情况；四是土地出让收入再度负增，土地财政仍承压。往后看，财政的当务之急仍是推动现有政策落地，形成更多实物工作量。维持年度策略报告（《乘势而上—2026年宏观经济与资产展望》）的观点：2026年政策应会偏积极、偏扩张，优化“投资于物”、更注重“投资于人”，节奏上有望前置发力；预计2026年财政扩张力度与2025年大体相当，赤字率4%左右、专项债5万亿、特别国债2万亿左右，对应2026年全口径财政支出规模有望达43万亿、较2025年多增1.13万亿。 相关研究 1、《乘势而上—2026年宏观经济与资产展望》2025-11-102、《政策半月观—年内政策仍有三大期待》2025-11-093、《9月财政有喜有忧，今年预算能完成吗？》2025-09-174、《《央行重启国债买卖，怎么看、怎么办？》2025-10-275、《M1增速创近四年新高的背后》2025-10-16 1、10月一般财政收入增速抬升，税收收入延续高增是主要支撑，四大税种收入表现分化，土地和房地产相关税收增速降幅进一步收窄，非税收入增速创近5年新低。一般财政支出增速放缓、支出节奏也慢于季节性，央地支出增速均放缓，基建、民生相关支出增速均大幅回落。10月政府性基金收入增速再度转负，土地出让收入降幅走扩；专项债发行完毕、叠加基数走高，政府性基金支出明显放缓。10月一般财政收入2.26万亿，同比增长3.2%、较上月抬升0.57个百分点。其中，税收收入2.07万亿，同比增长8.6%、与上月基本持平；非税收入1914亿，同比-33.0%，创近5年最低水平。一般财政支出1.78万亿，同比-9.8%、较上月回落12.9个百分点。支出进度来看，10月一般财政支出占全年比重为6%、明显低于季节性。投向上看，基建、民生相关支出增速均出现明显回落。10月政府性基金收入3756亿，同比-18.4%、较上月回落24个百分点，土地出让收入拖累明显。10月政府性基金支出5968亿，同比-38.2%、较上月回落38.6个百分点。 2、往后看，继续提示：当前经济有加速回落迹象、但无碍全年“保5%”，指向短期政策虽会“加力”，更多还是“托而不举”。具体到财政端，当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量，明年财政有望延续积极，更加注重“投资于人”，节奏上也将前置发力。前三季度GDP累计同比5.2%，要实现全年5%的GDP目标，仅需四季度GDP增速达到4.4%以上即可，实现难度已经不大。因此，短期政策虽会“加力”、但更多还是“托而不举”、也会更多为明年开年布局。具体到货币端，短期重点仍是推动现有政策落地、形成更多实物工作量，展望明年维持我们年度策略报告（《乘势而上—2026年宏观经济与资产展望》）的观点：偏积极、偏扩张，优化“投资于物”、更注重“投资于人”，节奏上有望前置发力。预计2026年财政扩张力度与2025年大体相当，赤字率4%左右、专项债5万亿、特别国债2万亿左右。综合看，广义财政支出规模有望达43万亿、同比多增1.13万亿。 3、短期看，有3点关注：1）12月上中旬政治局会议、中央经济工作会议，关注对明年的政策定调；2）财政发力的落地效果，尤其是水泥、沥青、挖掘机等实物工作量指标；3）短期政策的接续，重点关注Q4政策性金融工具、地方政府债券结存限额下拨、重启买卖国债等政策的效果，以及各部门对明年以旧换新、谋划新一批重大项目的“吹风”。 4、具体看，2025年10月财政收支有以下特征： 1）10月一般财政收入增速抬升，税收收入延续高增是主要支撑，四大税种收入表现分化，土地和房地产相关税收增速降幅进一步收窄，非税收入增速创近5年新低。一般财政支出增速放缓、支出节奏也慢于季节性，央地支出增速均放缓，基建、民生相关支出增速均大幅回落。 >总量看，10月一般财政收入增速抬升，税收收入延续高增是主要支撑，非税收入增速创近5年新低。10月一般财政收入2.26万亿，同比增长3.2%、较上月抬升0.57个百分点。其中，税收收入2.07万亿，同比增长8.6%、与上月基本持平；非税收入1914亿，同比-33.0%，创近5年最低水平，与我们此前提示的一致：国有资产盘活较难持续，非税收入增速中枢趋于回落，后续可能延续负增。 >税收收入中，四大税种收入表现分化，土地和房地产相关税收增速降幅进一步收窄。四大税种中，增值税同比7.2%，较上月回落0.4个百分点，但整体仍延续较高增速；企业所得税同比7.3%，较上月回落12.3个百分点，同样延续较高增速，同期物价改善可能是主要支撑；消费税同比4.4%，较上月抬升0.6个百分点，可能与汽车销售较好等因素有关；个人所得税同比27.3%，较上月抬升10.6个百分点，股市分红增加可能仍是主要拉动；此外，土地和房地产相关税收同比-1.4%，降幅较上月收窄2个百分点，房产税同比增长7%是主要拉动。 >一般财政支出增速放缓、支出节奏也慢于季节性，央地支出增速均放缓，基建、民生相关支出增速均大幅回落。10月一般财政支出1.78万亿，同比-9.8%、较上月回落12.9个百分点。支出进度来看，10月一般财政支出占全年比重为6%、明显低于季节性（近三年同期均值为6.5%），1-10月累计支出进度为76%、也低于季节性（近三年同期均值为78.5%）。结构上看，地方财政支出同比-11.9%、较上月大幅回落14.9个百分点，是主要拖累，中央财政支出同比-1.0%、也较上月回落4.2个百分点。投向上看，基建相关支出同比-26.7%、较上月回落23.6个百分点，其中城乡社区事务、农林水、交通运输相关支出增速均大幅回落；民生方面，教育、社会保障、卫生健康相关支出增速也出现明显回落。 2）10月政府性基金收入增速再度转负，土地出让收入降幅走扩；专项债发行完毕、叠加基数走高，政府性基金支出明显放缓。 >收入端看，10月政府性基金收入3756亿，同比-18.4%、较上月回落24个百分点。其中，土地出让收入2680亿，同比-27.3%、较上月大幅回落26.3个百分点，是主要拖累项。往后看，我们继续提示：鉴于10月百城土地出让面积同比降幅走扩，土地出让收入可能延续偏弱，政府性基金收入可能仍承压。 >支出端看，10月政府性基金支出5968亿，同比-38.2%、较上月回落38.6个百分点。其中，土地出让收入安排的支出同比-30.8%；扣除土地出让收入安排的支出后同比-42.3%、较上月进一步回落，一是去年基数偏高，二是同期专项债逐步发行完毕后、对政府性基金支出的支撑减弱。 风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com