消费行业：节假日、购物节交织下的10月社零

2025年11月16日 核 心 观 点 国 补 退 坡 逐 渐 体 现 ，社 零 增 速 持 续 放 缓 ：1）10月 社 零 同 比+2.9%，增 速 环比 下 降0.07pct， 自5月 以 来 逐 月 增 速 环 比 下 降 。2） 国 补 退 坡 ，10月 家 用 电器 和 音 像 器 材 类 社 零 同 比-14.6%，下 滑 幅 度 较 大；其 他 国 补 受 益 品 类 依 然 增 长较 好 ，如 文 化 办 公 用 品 类（ 含 电 脑 ）、家 具 类 、通 讯 器 材 类 、日 用 品 类（ 含 电动 自 行 车 、可 穿 戴 智 能 设 备 ）社 零 分 别 同 比+13.5%、+9.6%、+23.2%、+7.4%。去 年 同 期 基 础 差 异 有 重 要 影 响。2024年9月 开 始 推 广 国 补 ， 家 电 产 业 执 行 力强 ， 立 竿 见 影 ， 其 他 消 费 细 分 执 行 明 显 落 后 于 家 电 。 分 析 师 何伟：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001陈柏儒：chenbairu_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521080001顾熹闽：guximin_yj @chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070001谢芝优：xiezhiyou_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130519020001郝帅：haoshuai@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524040001刘光意：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070002张迪：zhangdi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524060001吕雷：lvlei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524080002杨策：S0130520050005刘立思：S0130524070002陆思源：S0130525060001韩勉：S0130525080001艾菲拉·迪力木拉提：S0130525080004研究助理：邱爽、彭潇颖 金 银 珠 宝 类 大 幅 增 长 ，服装 、 鞋 帽 、 针 纺 织 品 类 、 化 妆 品增 速有 改 善：1）10月金 银 珠 宝 类社 零 大 幅 增 长37.6%。相 比2024年 黄 金 价 格 持 续 上 涨 的 情况 ， 消 费 者 心 态 完 全 不 同，2025年 黄 金 价 格 上 涨 激 发 了 消 费 者 购 买 黄 金 保 值增 值 的 热 情。10月CPI环 比 上 涨0.2%，同 比 上 涨0.2%，其 中 黄 金 饰 品 的 大幅 提 价 起 到 了 重 要 作 用 。2）10月服 装 、 鞋 帽 、 针 纺 织 品 类社 零 同 比+6.3%，在 北 方 天 气 转 冷 的 背 景 下 增 速 在 逐 步 改 善 。3）化 妆 品 社 零 增 速 也 在 逐 步 改 善 ，10月 同 比+9.6%。双 十 一 提 前 促 销 有 作 用 。4）10月餐 饮 社 零 同 比+3.8%，增长 并 不 快 ， 但 在 改 善 。 外 卖 大 战 对 餐 厅 堂 食 有 一 定 分 流 。 国 庆 中 秋 假 期 叠 加 双 十 一 提 前 促 销：1）2025年 国 庆 中 秋 假 期 国 内 出 游8.88亿 人 次 ，较2024年 国 庆 节 假 日7天 增 加1.23亿 人 次 ；国 内 出 游总 花 费8090.06亿 元 ，较2024年 国 庆 节 假 日7天 增 加1081.89亿 元 ，但 日 均消 费 同 比增 长 疲弱。年 轻 人 出 游 增 多 ， 多 选 择 电 动 车 自 驾 游 ， 户 外 活 动 也 增 多， 伴 随 着 野 营 、电 车 露 营 现 象 增 多 ，人 均 消 费 有 所 下 降 。2）2025年 双 十 一 预 售 启 动 较 早 。京东 、天 猫/淘 宝 分 别 于10月9日 和10月15日 启 动2025年 双 十 一 大 促。整 体来 看 ，2025年 抖 音 、 苏 宁 、 京 东 、 淘 宝/天 猫 双 十 一 大 促 周 期 预 计 分 别 为57天 、44天 、37天 、31天 ，而2024年 双 十 一 各 平 台 促 销 周 期 为29天 至35天 。根 据星 图 数 据 ，2025年10月7日—11月11日，“ 双 十 一 ”购 物 节全 网 销 售总 金 额 达16950亿 元 ，相 比 去 年 增 长14.2%，产 生 包 裹57.98亿 个 ， 平 均 客单 价279.21元 。但 增 长 主 要 源 于 统 计 口 径 调 整。 10月 消 费 出 口 下 滑 扩 大 ，连 累 整 体 出 口：1）由 于 美 国 关 税 影 响 ，针 对 美 国的 出 口 自2025年4月 以 来 持 续 下 滑 ， 产 能 外 迁 。2025年4-10月 消 费 类 出 口额 持 续 下 滑 。10月 大 部 分 消 费 品 类 月 出 口 同 比 降 幅 扩 大 ， 合 计 同 比 下 滑15.6%，导 致 中 国 整 体 出 口 同 比 下 滑1.1%。2）10月10日 ，美 国 总 统 特 朗 普称11月1日 起 ，对 所 有 中 国 进 口 商 品 加 征100%关 税。虽 然 这 一 政 策 没 有 实施 ，但 体 现 美 国 对 中 国 进 口 商 品 的 关 税 政 策 变 化 的 随 意 。消 费 龙 头 公 司 普 遍 有未 来 关 税 政 策 随 时 变 化 的心 理 准 备 ， 并 加 速 产 能 全 球 布 局。 投 资 建 议 ：未 来 消 费板 块 与双 十 一 等 重 大 线 上 促 销 的关 联 性 将 逐 步 降 低 。消 费行 业 需 要 重 视“十 五 五”规 划 中 消 费 的 中 长 期 目 标；短 期 关 注2025年12月针 对2026年 消 费 相 关 政 策 。 我 们 对 消 费 行 业2026年 海 外 业 务 的 发 展 持 乐 观观 点 。消 费 个 股 方 面 ，关 注 市 场 风 格 切 换（高 切 低）过 程 中 的 高 分 红 率 优 质 公司，以 及 各 细 分 赛 道 中 有 阿 尔 法 的 公 司 。社 服 板 块 新 消 费 赛 道 ，推 荐 古 茗 、大麦 娱 乐 、蜜 雪 集 团 。食 品 饮 料板 块，推 荐 东 鹏 饮 料 、立 高 食 品 ，关 注 万 辰 集 团 、锅 圈 、农 夫 山 泉 等 。农 业 板 块 推 荐 中 宠 股 份 。纺服 板 块 关 注 安 踏 体 育 、特 步 国际 、海 澜 之 家 。科 技 消 费 推 荐TCL电 子H、海 信 家 电 、绿 联 科 技 、石 头 科 技 ；家 电 高 分 红 率 推 荐 美 的 集 团 、海 尔 智 家 。轻 工 板 块 推 荐 永 艺 股 份 、奥 瑞 金 ，潮玩 谷 子 推 荐 泡 泡 玛 特 。 风 险 提 示 ：国 补 退 坡 风 险； 消 费 者 需 求 不 足 的 风 险 ； 市 场 竞 争 的 风 险 。 目录Catalog 一、2025年10月社零同比+2.9%............................................................................................................3 （一）社零增速持续放缓...........................................................................................................................3 二、提振消费政策跟踪.............................................................................................................................7 （一）提振消费将是系统性大工程..............................................................................................................7（二）国补效果跟踪.................................................................................................................................8 （一）产能外迁继续，10月消费类出口同比-15.6%.....................................................................................10四、2025双十一大幅提前，“仪式感”淡出..............................................................................................12五、CPI转正，降低通缩风险..................................................................................................................15六、投资建议.......................................................................................................................................17七、风险提示.......................................................................................................................................17 一、2025年10月社零同比+2.9% （一）社零增速持续放缓 社 零 增 速 持 续 放 缓 ：1）10月 社 零 同 比+2.93%，增 速 环 比-0.07pct，6月 以 来 持 续 放 缓 。2）下半 年 国 补 资 金 力 度 减 弱 有 一 定 影 响 ， 各 省 份 出 现 控 制 补 贴 额 度 支 出 速 度 的 现 象 ， 主 要 体 现 为 每 日 补贴 限 流 、减 少 享 受 补 贴 的 品 类 、暂 停 等 各 种 方 式 。3）双 十 一 大 促 提 前 于10月 初 启 动 ，但 并 未 对 消费 提 供 较 强 驱 动。4）展 望11-12月 ，年 底 促 销 力 度 边 际 减 弱 ，政 策 补 贴 退 坡 背 景 下 ，我 们 预 计 消 费在 去 年 同 期 较 高 基 数 影 响 下 表 现 疲 弱 。 资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院 资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院 国 补 消 费 类 目 增 速 回 落 ，未 来 还 将 面 临 高 基 数 压 力：1）统 计 局 数 据 ，2025年10月受 益 于 消 费品 以 旧 换 新 补 贴 的 社 零 类 目中， 通 讯 器 材 类 、 家 具 类 、 文 化 办 公 用