每日晨报

2025年11月17日 今日焦点 2025年3季度业绩：总收入同比增15%至1928.7亿元（人民币，下同），高于我们预期4%，其中游戏+23%/社交+4%/营销+21%/金融企服+10%。毛利润同比增22%，继续快于收入增速，毛利率同比优化约3.3个百分点至56.4%，得益于高毛利业务包括本土游戏、视频号和微信搜索等毛利收入增量贡献以及云服务成本持续优化优化。调整后每股盈利7.58元，同比增19%，高于我们预期6%。 展望及估值：我们认为，公司仍可维持稳定收入增速及利润增长。2025年资本支出占收比预计低于10%，但绝对值仍高于2024年，预计约800亿元，我们认为其投入主要用于自有产品的迭代升级，并未将算力业务作为主营业务，是公司战略考量，并认为其在C端领先流量供给中，仍最可能实现AI应用落地。上调目标价至729港元，维持买入。 3季度业绩符合预期，维持全年增长预期。预计2026年内外单延续稳健增长态势，海外布局稳步推进，利润有望实现稳定增长。我们维持目标价18.50港元及买入评级。 3季度零售利润超预期，国补高基数效应下，预计日百品类将成为公司收入主要增长点。外卖以单量增长、UE改善为主要目标，预计减亏趋势不变，与零售交叉销售比例平稳提升，平台用户活跃度提升，流量及产品升级带动广告收入增长亮眼，或将部分缓释零售业务投入增加带来的利润压力。我们下调2025年利润预测2%，维持目标价40美元/164港元。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 3Q25毛利率超预期/指引：管理层认为主要原因包括：1）之前生产波动影响或得到一定程度解决。3Q25非控股权益利润约1.24亿美元，环比上升772%，但低于1Q25非控股权益利润约1.35亿美元；2）产能利用率提升对冲折旧压力；3）产品结构变化。公司指引4Q25收入环比持平到增长2%，毛利率18-20%，与3Q25指引持平。 存储器价格上涨或造成2026年部分需求能见度下降，公司或继续扩产：3Q25消费电子产品占比上升明显，至43.4%。管理层称家电类需求旺盛，而智能手机占比则环比下降3.7ppts到21.5%。海外光刻机或存在出货前置情况。我们认为，公司2026年或继续积极加速扩产，利好国产半导体设备。 维持买入：我们上调公司2025/26/27年资本开支预测到74.0/76.0/72.0亿美元（前值为68.5/64.9/59.8亿美元）。维持买入评级和港股目标价90港元，对应3.9倍2026年市净率。 10月新增人民币贷款为2200亿元，同比少增2800亿元，新增主要来自票据融资。10月新增社融为8150亿元，同比少增5970亿元，主要由于新增人民币贷款和政府债券同比少增。M1增速为6.2%，环比下降1个百分点，随着同比基数抬升增速有所放缓；M2增速为8.2%，环比下降0.2个百分点；社融余额增速为8.5%，环比略降0.2个百分点。新增人民币存款6100亿元，同比多增100亿元，新增主要来自非银机构存款。 10月新增人民币贷款和社融均同比少增，预计随着10月新型政策性金融工具完成投放，对于实体经济融资需求和社融的拉动效果有望逐步显现。当前市场背景下，投资者风险偏好有所降低，银行板块防御属性突出，仍具投资吸引力。 10月中国内地动力电池装车量延续增长，出口维持稳健。2025年10月中国内地动力电池装车量84.1 GWh，同/环比+42.1%/+10.7%。10月中国 内地电池出口28.2GWh，同/环比+33.5%/+5.5%，合计出口占当月销量17.0 %。 11月电池排产环比持续提升，中上游材料价格短期上涨。根据鑫椤锂电预排产数据，11月预样本企业中电池排产138.6GWh，环比+1.5%，隔膜18.9亿平，环比+3.3%，电解液10.7万吨，环比+12.0%。锂电中上游迎来涨价，截至目前，六氟磷酸锂的价格已超12万元人民币/吨，电池级碳酸锂价格突破8万元人民币/吨。 关注供需关系改善后锂电产业链盈利能力边际变化。考虑到4季度锂电需求维持高位，且中上游开启涨价，我们建议关注供需改善后锂电行业盈利能力边际变化。此外，固态电池方面，小鹏发布新一代IRON，同时搭载行业首发应用全固态电池，目标2026年底实现规模量产高阶人形机器人。个股方面我们建议关注具有成本和技术优势，以及出海布局领先的宁德时代（300750 CH/买入）。 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦9楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、武汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、地平线、多点数智有限公司、草姬集团控股有限公司、安徽海螺材料科技股份有限公司、北京赛目科技股份有限公司、滴普科技股份有限公司、MirxesHoldingCompanyLimited、山东快驴科技发展股份有限公司、佛山市海天调味食品股份有限公司、药捷安康（南京）科技股份有限公司、周六福珠宝股份有限公司、拨康视云制药有限公司、富卫集团有限公司、宜搜科技控股有限公司、广州银诺医药集团股份有限公司、劲方医药科技（上海）股份有限公司、长风药业股份有限公司、武汉艾米森生命科技股份有限公司、上海挚达科技发展股份有限公司、上海森亿医疗科技股份有限公司及协创数据技术股份有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递 延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。 本免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力。若两种文本有矛盾之处，则应以英文版本为准。交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。