前三季度成本持续改善,促业绩弹性释放

前三季度成本持续改善，促业绩弹性释放 买入（维持评级） 事件：公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入958.72亿元，同比-9.72%；实现归母净利润64.37亿元，同比+15.87%；扣非归母净利润62.11亿元，同比+20.74%。基本每股收益0.54元/股，同比+22.73%；ROE（加权）12.73%，同比+1.87pct。 从单季度来看，2025年Q3公司实现营业收入359.20亿元，同比-10.92%，环比+7.62%；实现归母净利润25.33亿元，同比+20.32%，环比+28.37%；扣非归母净利润24.57亿元，同比+34.08%，环比+32.27%。 受制于火电量价持续承压，营收表现短期受限。2025年前三季度，公司营业收入同比下降9.72%，主要受发电量及上网电价同比下降影响。电量方面，公司前三季度累计完成发电量2013.29亿千瓦时，同比-5.87%；完成上网电量1892.43亿千瓦时，同比-5.94%，这主要是由于整个行业新能源装机的快速增长对火电造成挤压，火电机组利用小时数下降。电价方面，公司前三季度综合上网电价为509.55元/兆瓦时，比追溯调整后的上年同期数据下降约2.76%。 作者 分析师于 夕朦执业证书编号：S1070520030003邮箱：yuximeng@cgws.com 分析师范 杨春晓执业证书编号：S1070521050001邮箱：fycx@cgws.com 煤价下行有效对冲火电量价影响，驱动盈利持续改善。公司2025年前三季度业绩增长的核心逻辑在于成本端的显著改善。以秦皇岛5500大卡动力煤价格为例，秦皇岛5500大卡动力煤现货价上半年持续下滑，从2024年12月的784.55元/吨降至2025年6月的611.40元/吨，虽Q3煤价中枢环比上行，但仍保持在相对低位，2025年9月秦皇岛5500大卡动力煤现货价690.74元/吨。尽管前三季度公司火电量价有所下降，但在显著的成本节约面前，量价的负面影响被有效对冲，并转化为盈利能力的提升，驱动前三季度利润实现高增，凸显了公司在当前煤价下行周期中的盈利弹性。展望未来成本端，所以我们认为Q4考虑到北方供暖旺季来临，预计煤价四季度维持震荡偏强运行。但长期而言，在“稳煤价、稳电价”指引下，煤炭供需双侧同步收窄，将推动煤炭价格维持在合理区间。 分析师张 靖苗执业证书编号：S1070524070005邮箱：zhjingmiao@cgws.com 分析师何 郭香池执业证书编号：S1070523110002邮箱：hgxc@cgws.com 分析师杨 天放执业证书编号：S1070524080003邮箱：yangtianfang@cgws.com 相关研究 1、《煤价下行带动盈利能力显著增强，资产注入促装机规模大幅提升》2025-09-02 2、《煤价下行带来利润增厚，静待集团资产注入》2025-04-28 财务费用持续优化，内生外延双轮驱动长期成长。在费用率方面，公司积极把握降息窗口，2025年前三季度财务费用为24.14亿元，同比减少4.47亿元；财务费用率降至2.52%，同比-0.18pct，资金成本控制成效显著。从装机方面，2025年上半年公司新增装机1762.4678万千瓦，包括自建投产的惠州东江1、 2号机组（共107万千瓦），以及来自中国华电集团2025年6月1日完成的资产注入（含注入后投产的一台49.46万千瓦机组，共计1655.4678万千瓦）。展望未来，一方面集团层面仍有潜在可注入的优质火电及水电资产，另一方面公司在建项目储备充足，截至2025年上半年底，公司已获核准及在建机组1196.6万千瓦，为公司长期发展提供保障。 投资建议：作为国内领先的常规能源旗舰平台，重大资产注入完成后，公司规模优势和在核心区域的竞争力进一步增强。展望未来，煤价有望长期稳定，叠加容量电价持续提升将有效对冲利用小时数下滑，资产长期盈利稳定性提升。此外，中国华电集团积极履行股东承诺，公司未来仍有潜在可注入资产，同时公 司 通 过 参 股 华 电 新 能，进 一 步 提 升 了 整 体 成 长 潜 力。 我 们 预 计 公 司2025-2027年实现营业收入1198.49、1310.96、1336.63亿元，同比增长6.1%、9.4%、2.0%，实现归母净利润69.18、73.75、79.97亿元，同比增长21.3%、6.6%、8.4%，对应EPS分别为0.60、0.64、0.69元，当前股价对应的PE倍数为9.0X、8.5X、7.8X，维持“买入”评级。 风险提示：用电需求不及预期、煤价波动风险、电价下降预期风险、政策推进不及预期风险、项目建设进度不及预期风险。 财 务报表和主要财务比率 免 责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。 特 别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分 析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长 城证券产业金融研究院 北京地址：北京市宣武门西大街129号金隅大厦B座27层邮编：100031传真：86-10-88366686 深圳地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层邮编：518033传真：86-755-83516207 上海地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681网址：http://www.cgws.com