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信贷社融低于预期，会降息吗？ 今日概览 作者 重磅研报 分析师沈猛执业证书编号：S0680522050001邮箱：shenmeng@gszq.com 【宏观】信贷社融低于预期，会降息吗？——20251113 【金融工程】“量价淘金”选股因子系列研究（十四）基于流动性冲击事件的逐笔羊群效应因子——“高频数据+离散化”理念的具体实践——20251113 【固定收益】退名单后的城投有何变化？——20251113 【传媒】前三季度业绩同比高增，游戏、院线表现突出——20251113 晨报回顾 1、《朝闻国盛：专栏的信息量大—央行三季度货币政策报告7大信号》2025-11-132、《朝闻国盛：各地的先后节奏——各地2025年前三季度经济财政债务盘点》2025-11-123、《朝闻国盛：乘势而上—2026年宏观经济与资产展望》2025-11-11 重磅研报 【宏观】信贷社融低于预期，会降息吗？ 对外发布时间: 2025年11月13日 10月新增信贷、社融规模均低于预期，也低于季节性。结构上，居民部门再度转为“去杠杆”，短贷、中长期贷款同比均少增；企业部门信贷同比转为多增，但票据冲量是主要贡献，政策性金融工具对企业信用扩张拉动效果暂未显现；政府债券对社融拖累明显，后续地方政府债券结存限额盘活后，可能有所好转。整体看，需求不足的问题仍然突出。往后看，维持我们年度策略报告（《乘势而上—2026年经济与资产展望》）的观点：货币宽松还是大方向，降准降息可期、节奏上“相机抉择”（我们预计2026年一季度之前大概率会降，旨在扭转经济下行态势、配合“十五五”抢开局），紧盯基本面的变化，短期有3点关注。风险提示：经济超预期下行，外部环境超预期，政策超预期。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com穆仁文分析师S0680523060001murenwen@gszq.com 【金融工程】“量价淘金”选股因子系列研究（十四）基于流动性冲击事件的逐笔羊群效应因子——“高频数据+离散化”理念的具体实践 对外发布时间: 2025年11月13日 围绕事件识别、因子定义这2个关键因素，构建逐笔羊群效应因子簇： （1）事件识别：通过观测逐笔委托、逐笔成交数据的流动性冲击事件，对“趋势资金是否行动”进行识别。 （2）因子定义：在事件发生后，考察未来一段窗口内的各种量价特征，这些特征既可以是其本身数值，也可以是与趋势资金事件点、趋势资金事件发生之前量价数据的相互关系。 在因子簇中选取较优因子等权合成，得到逐笔羊群效应综合因子，月度RankIC均值为0.101，年化RankICIR为3.74；全市场10分组多空对冲的年化收益为44.26%，信息比率为4.06，月度胜率为89.74%。 风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 沈芷琦分析师S0680521120005shenzhiqi@gszq.com刘富兵分析师S0680518030007liufubing@gszq.com阮俊烨研究助理S0680124070019ruanjunye@gszq.com 【固定收益】退名单后的城投有何变化？ 对外发布时间: 2025年11月13日 市场反应经历了从初期分歧显著、定价分化有限，到随后预期趋同、分歧收敛，最终步入基于个体资质进行精细化甄别的显著分化新阶段。短期看流动性，本质是审视其生存底线与安全边际。平台退出名单后，首要是应对存量债务到期，避免发生实质性违约。此阶段的核心在于评估其流动性安全垫的厚度。重点关注货币资金对短期债务的覆盖程度、可动用的银行授信额度以及优质可变现资产规模。中期看造血能力，核心是检验其转型成效与独立生存能力。当短期流动性危机缓解后，市场的焦点将转向平台自身创造稳定现金流的能力。这意味着需要穿透报表，审视其经营性业务的收入占比、盈利质量以及最关键的——经营性现金流的净流入状况。长期看职能定位，关键是判断其存在价值与商业模式的可持续性。平台的终极信用源于其在地方经济生态中构建的不可替代性。这并非回归传统的“政府信用”，而是基于市场化契约的新政企关系。其信用根基，将从“政府的隐性担保”转变为因独特的职能定位和稳定的商业模式而具备的内生性价值。 风险提示：1.对退名单主体不同统计口径可能存在偏差；2.对化债政策梳理或存在疏漏；3.宏观政策未来变化超预 期。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com许熙分析师S0680525080001xuxi1@gszq.com 【传媒】前三季度业绩同比高增，游戏、院线表现突出 对外发布时间: 2025年11月13日2025Q1-Q3传媒板块整体收入保持增长，业绩同比高增。互联网：2025Q1-Q3板块收入小幅下滑，利润同比高增。广告营销：2025Q1-Q3板块收入稳中向好，三季度业绩同比显著改善。影视内容制作：政策驱动行业回暖，关注AI漫剧等新业态成长空间。院线：暑期档电影大盘表现较好带动板块业绩增长，龙头份额保持稳定。出版阅读：Q3图书零售市场码洋同比下降，板块经营分化。风险提示：行业政策监管变化、产品表现不及预期、竞争格局恶化风险、统计数据风险。刘书含分析师S0680524070007liushuhan@gszq.com阮文佳分析师S0680525060002ruanwenjia@gszq.com 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com P.4