金融期货早评与大宗商品早评

宏观：10月ADP数据创两年半来最大降幅 【市场资讯】1）中国央行Q3货政报告：未来金融总量增速有所下降是自然的，要保持合理的利率比价关系；大力发展债券市场“科技板”，用好科技创新债券风险分担工具；研究制定“十五五”时期金融科技发展规划，稳妥有序推进金融领域人工智能大模型应用。2）“小非农”10月ADP私营部门就业人数减少4.5万，创两年半来最大降幅。白宫国家经济委员会主任：美国部分10月数据可能永远丢失。 【核心逻辑】国内方面，物价指数边际回升，其背后更多受低基数效应、反内卷等因素驱动。出口同比增速受基数扰动回落显著，在出口对经济的拉动作用边际放缓的背景下，提振内需或将成为后续政策的重要发力方向。上周海外市场核心看点集中于流动性阶段性紧张、美国政府超长停摆及美元指数反弹三大方面。目前美国政府停摆有望终结：参院关键程序性投票通过临时拨款法案后还要走完程序，众院何时表决未定。若相关程序顺利推进，美国政府最早或于本周末恢复运作。而疲软的ADP就业数据暗示美国劳动力市场正在降温，就业风险仍存。后续需重点关注政府重启后，美国核心经济数据的发布情况及市场对此的反馈。 人民币汇率：汇率双向波动政策托底 【行情回顾】前一交易日，在岸人民币对美元16:30收盘报7.1207，较上一交易日下跌32个基点，夜盘收报7.1178。人民币对美元中间价报7.0866，较上一交易日调贬10个基点。 【重要资讯】1）中国人民银行发布2025年第三季度中国货币政策执行报告。要求，实施好适度宽松的货币政策，综合运用多种工具，保持社会融资条件相对宽松，同时继续完善货币政策框架，强化货币政策的执行和传导。保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配，持续营造适宜的货币金融环境。2）美方宣布于2025年11月10日至2026年11月9日暂停实施出口管制穿透性规则，即在此期间，被列入美国出口管制“实体清单”等制裁清单的企业，其持股超过50%的关联企业将不会因穿透性规则被追加同等出口管制制裁。商务部对此回应指出，这是美方落实中美吉隆坡经贸磋商共识的重要举措。对于暂停一年后的安排，双方还将会继续讨论。3）美国参议院投票通过《持续拨款与延期法案》，为结束政府“停摆”迈出关键一步。该法案将为联邦政府提供资金至明年1月30日，并撤销“停摆”期间的部分裁员措施，同时临时防止进一步裁员。美国众议院计划周三就参议院通过的临时拨款法案投票。 【核心观点及逻辑】国参议院表决通过一项临时拨款法案，该法案的核心内容为联邦政府提供资金支持至2026年1月30日，标志着此次政府“停摆”僵局的缓解。值得关注的是，此前各方关于拨款协议的谈判仍处于僵持状态，此次法案的快速通过超出市场普遍预期。按照美国立法流程，该法案需经众议院批准并由总统签署后正式生效，目前市场普遍预期后续流程将顺利推进。从市场影响来看，若美国政府按预期重启正常运作，叠加若后续美国核心经济数据呈现疲软态势，将进一步削弱美元的支撑逻辑，当前美元指数在100关口上方站稳的概率或有所下降。对于美元兑人民币即期汇率，结合当前市场环境及政策导向预判，本周大概率在7.09-7.14区间内波动。尤其临近年末，国内稳增长政策正逐步落地见效，叠加汇率市场的季节性运行规律，美元兑人民币即期汇率有望呈现“震荡底部下移”的特征，但受多重因素制约，出现大幅单边贬值的可能性较低。针对我国10月进出口数据双双下滑的现象，综合分析来看无需过度担忧。从数据影响因素来看，10月贸易数据受基数效应、日历效应等短期扰动因素影响显著，存在一定的短期“噪音”；从工作日错峰角度解 读，10月出口数据的回落更多是对9月出口高增的理性回调，属于短期数据波动而非趋势性变化。展望后续，预计四季度我国出口增速中枢或出现阶段性回落，但得益于外贸结构优化、稳外贸政策持续发力等因素支撑，全年外贸运行仍有望实现平稳收官。 【风险提示】海外经济数据超预期、特朗普政策超预期 国债：中期多单持有 【市场回顾】周二期债高开，早盘一度冲高，但此后回落，午后维持窄幅震荡，各品种涨跌幅不大。资金面持续偏紧，DR001升至1.51%。 【重要资讯】1.三季度货币政策执行报告：实施好适度宽松的货币政策，保持金融总量合理增长，做好逆周期和跨周期调节。 【核心观点】昨日消息面清淡，A股收跌，债市受益不明显。资金面持续偏紧，现券收益率短端略升，中长端基本未受影响。盘后央行发布三季度货币政策执行报告表示，将做好逆周期和跨周期调节，继续营造事宜的货币金融环境。目前市场并不担心流动性，但缺乏交易热点，短期难改震荡之势，今日关注货币、信贷数据。 【策略建议】中期多单继续持有。 以上评论由分析师徐晨曦（Z0001908）、潘响（Z0021448）、周骥（Z0017101）提供。 大宗商品早评 有色早评 黄金&白银：短线高位运行关注美数据补发 【行情回顾】周二贵金属仍偏强运行，因美国政府停摆有望结束，既缓和当前市场流动性紧缺问题，亦有利于政府停摆下加剧经济下行压力在数据上的验证对美联储12月降息预期的支持。最终COMEX黄金2512合约收报4133.2美元/盎司，+0.27%；美白银2512合约收报于51.075美元/盎司，+1.52%。SHFE黄金2512主力合约收948.88元/克，+2.67%；SHFE白银2512合约收11880元/千克，+3.2%。 【降息预期与基金持仓】降息预期略微回升。据CME“美联储观察”数据显示，美联储12月11日维持利率不变概率32.4%，降息25个基点的概率为67.6%；美联储1月29日维持利率不变概率19.2%，累计降息25个基点的概率为53.4%，累计降息50个基点的概率27.7%；美联储3月19日维持利率不变概率13.6%，累计降息25个基点的概率为41.4%，累计降息50个基点的概率35.6%。长线基金看，SPDR黄金ETF持仓增加4.3吨至1046.36吨；iShares白银ETF持仓维持在15088.63吨。库存方面，SHFE银库存日减18.2吨至591.9吨；截止11月7日当周的SGX白银库存周减7.9吨至822.4吨。 【本周关注】数据方面，重点关注周四晚间美CPI报告。事件方面，周三22：20，FOMC永久票委、纽约联储主席威廉姆斯发表讲话；23：00，2026年FOMC票委、费城联储主席保尔森就金融科技发表讲话；23：45，美国财长贝森特发表讲话。周五01：15，2025年 FOMC票委、圣路易联储主席穆萨莱姆就货币政策发表讲话；01：20，2026年FOMC票委、克利夫兰联储主席哈玛克参加一场炉边谈话；23：05，2025年FOMC票委、堪萨斯联储主席施密德就经济前景和货币政策发表讲话。周六03：30，2026年FOMC票委、达拉斯联储主席洛根参加一场炉边谈话。 【南华观点】从中长期维度看，央行购金以及投资需求增长（货币宽松前景与阶段性避险交易、及配置需求等）仍将助推贵金属价格重心继续上抬。短期贵金属有所走强，伦敦金关注4150阻力，支撑4000-4050；白银支撑49.5-50，阻力52.5。 铜：美政府停摆有望结束，降息预期升温，铜价波动重心上移 【盘面回顾】隔夜Comex铜收于5.07美元/磅，涨0.08%；LME铜收于10840美元/吨，涨0.41%；沪铜主力收于86770元/吨，涨0.08%；国际铜收于77250元/吨，涨0.09%。主力收盘后基差为120元/吨，较上一交易日涨70元/吨，基差率0.14%。 沪伦比11日为7.97，10日8.09，跨境比值回落。 【产业信息】1、11日，上期所铜期货注册仓单42964吨，较前一日减少825吨；7日，上期所铜库存115035吨，较前一日减少1105吨；11日，LME铜库存136250吨，较前一日减少25吨；LME铜注册仓单126050吨，较前一日增加1500吨，注销仓单10200吨。10日，COMEX铜库存372304吨，较7日增加2935吨。 2、高盛估计，美国10月非农就业岗位减少约5万个，将为2020年以来最大降幅。其就业增长追踪指标从9月的8.5万个放缓至5万个，另有10万个岗位因特朗普政府推行的“延期离职计划”被裁减。该行指出，裁员人数上升，劳动力市场指标走弱。 【南华观点】美政府停摆有望结束，叠加劳动力市场指标走弱预期，市场认为12月份降息概率增加，美元指数走弱，铜价受此提振。同时，国内现货市场均价走高，升水幅度放缓。但日内期价几次突破87000附近欲上冲，未果，可见在此价位压力尚存。 【南华策略】1、12月合约继续关注85000附近支撑，上看87000附近压力。若下游需求继续走强，入场点可抬升。2、对于需要备货的下游企业，可以在当前价格构建“卖出平值或实值看跌期权+逢低买入期货”的组合策略，降低采购成本。 风险点在于：美联储利率决议不及预期 铝产业链：氧化铝基本面未改 【盘面回顾】上一交易日，沪铝主力收于21665元/吨，环比+0.07%，成交量为19万手，持仓38万手，伦铝收于2879.5美元/吨，环比-0.03%；氧化铝收于2816元/吨，环比+0.11%，成交量为22万手，持仓41万手；铸造铝合金收于21040元/吨，环比+0.07%，成交量为4323手，持仓1万手。 【核心观点】铝：资金是近期影响铝价的核心因素。前期资金从贵金属流向铜，在把铜价推向新高后选择从铜流出流向铝。资金做多的主要支撑为电解铝海外供应端扰动频发，电解铝明年供应缺口扩大。但目前来看资金与产业之间存在较大矛盾，当前国内电解铝供应稳定，需求偏弱，现货保持宽松，较难支持高铝价，因此沪铝想要维持上涨需要看到资金不断流入，一旦放缓或流出，市场大概率将回归产业逻辑，短期追高需谨慎。 宏观方面目前主要关注美国政府停摆问题，目前市场普遍预期11月中下旬政府停摆问题将得到解决，若关门市场超出预期可能会出现流动性危机压制铝价。但从上个月美联储计划12月1号停止缩表的举动来看，美联储已经看到流动性紧张的可能并开始采取措施，因此我们认为后续发生流动性危机概率较小。 氧化铝：周一氧化铝出现涨价订单，主因环保限产导致，部分空头离场导致氧化铝盘面大 涨，但氧化铝目前仍走在过剩逻辑的道路上。目前氧化铝国内产能维持高位，过剩明显，同时进口窗口打开，前期进口氧化铝于陆续到港，新疆地区库容基本满额，后续大量仓单将到期，大量仓单将加剧供需不平衡的状态。我们认为在大规模减产出现前氧化铝维持空头思路为主，关注环保限产后续复产情况，推荐逢高沽空。 铸造铝合金：铝合金对沪铝有较强跟随性，且由于原材料紧俏和违规税收返还政策影响，下方支撑较强，推荐关注铝合金与铝价差，超过500可多铝合金空沪铝。 【南华观点】铝：高位震荡；氧化铝：偏弱运行；铸造铝合金：高位震荡 锌：高位震荡 【盘面回顾】上一交易日，沪锌主力合约收于22675元/吨。其中成交量为81702手，持仓10.75万手。现货端，0#锌锭均价为22660元/吨，1#锌锭均价为22590元/吨。 【产业表现】今日暂无 【核心逻辑】上一交易日，锌价高位窄幅震荡。基本面上，目前冶炼端抢矿现象严重，海外矿价格无优势且国内矿增量较少，造成11月TC再次大幅下降。基于这两个原因，冶炼端11月减停产意愿上升，具体影响还需要观察11库存上的变化。假设需求维稳的情况下，叠加出口和减产，库存有去库可能。目前国内库存震荡。LME库存逼近极值，受新规影响，可能短期内会出现逼仓现象。11月锌价底部支撑较足，暂不推荐空配。预计有一定向上驱动，观望出口和宏观。 【南华观点】偏强震荡 镍，不锈钢：基本面压力占据主导 【盘面回顾】 沪镍主力合约日盘收于119380元/吨，上涨0.12%。不锈钢主力合约日盘收于12465元/吨，下跌0.4%。 【行业表现】 现货市场方面，金川镍现货价格调整为123100元/吨，升水为3600元/吨。SMM电解镍为121300元/吨。进口镍均价调整至119900元/吨。电池级