2025年10月通胀数据点评：CPI同比转为上升，PPI环比转正

点评 西 南证券研究院 分析师：刘彦宏执业证号：S1250523030002电话：010-55758502邮箱：liuyanhong@swsc.com.cn 相 关研究 1.央行重启国债买卖，美国流动性引发担忧(2025-11-09) 2.“十五五”系列政策开新局，全球央行周暗流涌动(2025-11-03)3.假期叠加出口扰动，制造业景气度下滑——2025年10月PMI数据点评(2025-11-03)4.“十五五”强化科技赋能，大宗商品震荡加剧(2025-10-24)5.乘风破浪，开创新局——2025年10月四中全会点评(2025-10-24)6.4.8%增速背后的“喜”与“忧”——2025年9月经济数据点评(2025-10-21)7.充电设施发展目标确立，美国降息预期再度升温(2025-10-18)8.社融增速延续回落，政府债融资减速——2025年9月社融数据点评(2025-10-16)9.猪肉价格拖累CPI，PPI延续改善趋势——2025年9月通胀数据点评(2025-10-16)10.基数效应外，出口表现仍有韧性——2025年9月贸易数据点评(2025-10-14) 基数走低推高菜价同比，猪肉价格仍然低迷。同比来看，10月食品价格同比下降2.9%，降幅比上月收窄1.5个百分点。食品价格仍处低位，但降幅有所收窄，是导致CPI同比回升的主要因素，影响CPI同比下降约0.54个百分点，相比上月拉低CPI同比下降0.83个百分点有所好转。食品价格细项表现分化：猪肉、鸡蛋和鲜菜价格同比分别下降16.0%、11.6%和7.3%，但降幅收窄；而牛肉、羊肉和水产品价格同比分别上涨5.6%、2.4%和2.0%，且涨幅扩大。环比来看，食品价格环比上涨0.3%，表现强于季节性水平。节日消费需求助推部分食品价格上涨，其中鲜菜、羊肉、鲜果涨幅分别为4.3%、1.3和1.2%。10月上旬猪价持续走低，生猪出栏节奏放缓，下游补栏二次育肥积极性提升，共同支撑10月中下旬猪价反弹，但总体涨幅有限。截至2025年11月9日，高频数据显示11月初7种重点监测水果和猪肉的平均批发价同比降幅收敛，28种重点监测蔬菜同比由降转增，鸡蛋价格同比降幅走扩；28种重点监测蔬菜平均批发价环比涨幅扩大，7种重点监测水果环比涨幅收窄，鸡蛋平均批发价环比降幅收窄，猪肉平均批发价环比由下降转为持平。11月，由于秋冬换季期间气温下降，叠加部分蔬菜需要保温运输和仓储，物流成本增加，蔬果价格可能延续季节性上升态势，且蔬菜价格去年同期基数较低，鲜菜价格同比降幅或继续收敛。猪肉价格方面，由于养殖端压栏增重结束，可出栏生猪数量增加，或对价格形成压制。但由于气温降低后猪肉腌腊需求将逐步增加，猪肉价格或保持平稳。预计食品CPI同比降幅将继续收窄。 金饰品价格持续走高，耐用消费品价格稳中有升。同比来看，10月非食品价格同比增长0.9%，增速走高0.2个百分点，或受去年低基数影响。其中消费品价格下降0.2%，降幅收窄0.6个百分点。七大类价格同比六涨一降，除交通通信价格下降外，其余非食品项均实现同比增长。工业消费品价格同比上涨2.0%，涨幅已连续六个月扩大。其中，金饰品与铂金饰品价格分别大幅上涨50.3%和46.1%；同时，在扩内需政策带动下，家用器具、文娱耐用消费品等价格涨幅在2.4%至5.0%之间，燃油小汽车价格降幅也收窄至2.3%。服务价格自3月以来持续回升，同比上涨0.8%，涨幅扩大0.2个百分点。其中飞机票、宾馆住宿价格分别上涨8.9%和2.8%，医疗服务和家政服务均上涨约2.4%。另一方面，能源价格下降2.4%，其中汽油价格下降5.5%，影响CPI同比下降约0.18个百分点。环比来看，消费品价格上涨0.2%，增幅收窄0.1个百分点。七大类价格环比三涨一平三降，教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务价格上涨，交通通信、生活用品及服务、居住价格下降，衣着价格持平。工业消 费品价格稳中有涨，环比上涨0.3%，影响CPI环比上涨约0.07个百分点，其中国内金饰品受国际金价带动，价格上涨10.2%；服务价格由上月下降0.3%转为上涨0.2%，高于季节性水平0.2个百分点，影响CPI环比上涨约0.07个百分点。主要因为双节出行需求旺盛，带动宾馆住宿（+8.6%）、飞机票（+4.5%）和旅游（+2.5%）价格上涨，均超季节性水平。11月，OPEC+宣布将暂停进一步增产、美国政府关门持续、地缘政治不确定性等因素综合作用下，国际油价短期或保持震荡态势，因而国内交通工具用燃料价格同比走势或较为平稳，气温下降以及煤炭“反内卷”或推升水电燃料类价格，“双十一”促销活动或拉低耐用品价格，但因去年同期基数较低，叠加“反内卷”带动部分品种价格回升，耐用品价格或延续回升趋势。预计非食品同比将继续平稳上行。 产能治理显效叠加基数影响，年内PPI环比首次上涨。从同比看，10月PPI同比降幅收窄0.2个百分点至-2.1%，同比连续三个月收窄。其中，生产资料同比下降2.4%，降幅持平上期表现；生活资料同比下降1.4%，降幅收窄0.3个百分点。除去年同期低基数影响外，近期多项宏观政策效果逐步显现，带动多行业价格企稳回升：一是重点领域产能调控不断深化，行业价格下行压力有所缓解。随着产能核查与安全监管趋严，加之冬季储备补库及电力需求上升，煤炭开采和洗选业价格同比降幅较上月收窄1.2个百分点。在市场竞争持续规范、落后产能有序退出的背景下，光伏设备及元器件制造、电池制造、汽车制造业价格同比降幅分别收窄1.4、1.3和0.7个百分点。二是现代化产业体系构建提速与消费潜力逐步释放，共同推动部分行业价格企稳回升。在科技创新驱动制造业智能化、绿色化转型的带动下，有色金属冶炼和压延加工业价格同比上涨6.8%，电子专用材料制造、微波通信设备、船舶及相关装置制造、废弃资源综合利用业、飞机制造价格分别上涨2.3%、1.8%、0.9%、0.7%和0.5%。同时，促消费政策效果显现，推动工艺美术及礼仪用品制造价格显著上涨18.4%，运动用球类制造、营养食品制造、饮料制造价格分别上涨3.3%、2.1%和0.4%。从环比看，受国内部分行业供需关系改善、国际大宗商品价格传导等因素影响，10月PPI环比为0.1%，由持平转为上涨，为年内首次上涨。其中生产资料环比由持平转为上升0.1%，生活资料环比由下降转为持平。10月PPI运行态势呈现出两方面特征：一方面，供需格局的好转推动部分行业产品价格上行。煤炭开采和洗选业价格环比上升1.6%，煤炭加工价格提高0.8%，光伏设备及元器件制造价格上涨0.6%，三者均连续两个多月保持涨势。水泥制造、计算机整机制造、锂离子电池制造以及集成电路制造价格也均由跌转升，分别上涨1.6%、0.5%、0.2%和0.2%。另一方面，输入性因素导致国内有色金属和石油相关行业价格呈现不同走势。受国际有色金属价格走强影响，国内有色金属矿采选业价格环比上涨5.3%，有色金属冶炼和压延加工业价格上升2.4%，其中金冶炼和铜冶炼价格分别上涨8.7%和4.3%；而受国际原油价格回落影响，国内石油和天然气开采业价格下降2.3%，精炼石油产品制造价格下跌0.8%。国际来看，11月2日，OPEC+发表声明，决定于12月小幅提高产量，并在2026年一季度暂停进一步增产，该项决定短期或增强市场对油价的复苏信心，但美国政府关门持续引发市场对美国经济的担忧，油市前景仍充满不确定性，短期内国际油价或延续波动态势。国内来看，随着十月底发布的“十五五”规划推进落地，一系列扩内需与“反内卷”政策的效能将持续释放，有望推动重点行业价格企稳回升。在宏观政策支持与供需结构改善的背景下，后续价格水平预计将延续向好态势，预计11月PPI同比降幅将持续收窄。 11月CPI同比或稳中有升，PPI同比降幅有望收窄。10月，CPI继续高于PPI，CPI-PPI剪刀差较9月小幅收敛0.1个百分点至1.9%，剪刀差进一步收窄。CPI方面，当前猪肉市场供给仍较为充裕，但气温下降可能带动肉类腌制需求，预计猪价将保持平稳。随着秋冬换季期间天气转寒，且基数走低，蔬菜价格同比或延续上涨态势。预计食品CPI同比降幅将继续收窄。同时，冬季取暖需求叠加“反内卷”，或拉高国内能源价格，“双十一”促销活动或带动耐用品价格下降，但因去年同期基数较低，叠加“反内卷”带动部分商品价格上升，非食品价格或平稳上升。整体来看，CPI同比或稳中有升。PPI方面，在国内宏观政策逐步发力、部分行业产能调整效果显现的带动下，预计年内PPI同比降幅有望继续收窄。 风险提示：政策落地节奏不及预期，国际大宗商品价格波动超预期。 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告 须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 西南证券研究院 上海地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪